Pour comprendre ce que désigne la logique de la financiarisation, il faut prendre en compte la variété des structures financières parmi lesquelles figurent le modèle « rhénan » (Allemagne, Japon) et le modèle anglo-saxon (États-Unis, Grande-Bretagne) [2]. Le premier, structuré autour des banques qui interviennent sur l’ensemble des activités financières, se distingue en particulier par l’importance du financement bancaire dans l’endettement des entreprises (qui atteint 94 % en Allemagne et 91 % au Japon), le reste provenant du marché. Il en résulte des réseaux de relations de long terme entre banque et industrie. Le second – le modèle anglo-saxon – se caractérise au contraire par un recours massif au marché (55 % de l’endettement aux États-Unis et 23 % en Grande-Bretagne) [3]. Le capital des entreprises appartient surtout aux investisseurs institutionnels qui assurent la gestion de l’épargne : fonds de pension, organismes de placements collectifs ou mutual funds (l’équivalent français des sicav), compagnies d’assurance-vie, fonds spéculatifs ou hedge funds. Leur objectif commun est la rentabilité maximale et la liquidité immédiate du capital. Aux États-Unis, les investisseurs institutionnels détiennent actuellement presque 60 % des actions cotées (contre moins de 15 % en 1960) [4]. En Grande-Bretagne, cette proportion est encore plus élevée et atteint plus des deux tiers. Si le rôle des investisseurs institutionnels a aussi rapidement augmenté dans des pays comme la France, l’Allemagne et le Japon, sans pour autant atteindre le poids qu’ils ont dans les pays anglo-saxons, c’est surtout à cause des fonds d’investissements collectifs (comme les sicav en France) et les fonds de pension étrangers [5].

La puissance contemporaine de la finance tient à ce que les investisseurs institutionnels, tout en étant chacun des actionnaires minoritaires, ont instauré un mode de gouvernement des entreprises (la corporate governance) qui contraint les managers à agir au profit des actionnaires, imposant une « conception boursière de l’entreprise [6] ». Ceci se fait par des contacts directs entre gestionnaires de fonds et dirigeants d’entreprise, par une communication financière auprès des autres actionnaires minoritaires pour infléchir la politique des dirigeants ou par la publication annuelle de la liste des dix entreprises les moins performantes. La financiarisation des entreprises désigne cette domination des actionnaires sur les dirigeants d’entreprise. Concrètement, le mode d’organisation interne aux entreprises est conçu pour astreindre les dirigeants à maximiser la valeur de l’action ou à « créer de la valeur ». Une façon simple d’obtenir ce résultat est de verser une grande part de la rémunération des dirigeants sous forme de stock options directement dépendantes de la valeur boursière de l’entreprise. La corporate governance impose une vue à court terme aux managers. Plus encore, comme l’a montré André Orléan, la financiarisation accroît la fluctuation aléatoire des titres (leur volatilité), qui est amplifiée par les phénomènes mimétiques [7] : les investisseurs achètent les titres dont ils ont toutes raisons de penser qu’ils seront aussi acquis par leurs alter ego selon le modèle du concours de beauté de Keynes [8].

Dans les analyses qui ont été proposées de ce processus, deux orientations ont marqué plus particulièrement les travaux de recherche. Dans la tradition qui remonte au moins à Marx et à Hilferding, le pouvoir de la finance et la logique de financiarisation sont souvent décrits, parfois implicitement, comme une force économique essentiellement homogène. La quête de gain financier à court terme s’opposerait à la logique industrielle et managériale, qui a été celle de l’industrialisation et de la période du fordisme. Si une telle approche du « capitalisme financier » est sans doute fondée, elle est loin d’être suffisante, faute de concevoir la finance comme un espace social différencié au sein duquel et à propos duquel s’affrontent des groupes et des institutions eux-mêmes différenciés. Ce qu’on désigne sous le nom générique de finance recouvre en fait un univers social spécifique, relativement autonome par rapport aux autres champs, dont il faudrait analyser la structure sociale, ses transformations et les conditions sous lesquelles ces transformations se déroulent et produisent leurs effets.

Une première manière de concevoir la financiarisation et ses effets sur les rapports de force économiques consiste à interpréter la financiarisation comme un processus de reprise du contrôle des entreprises par les actionnaires aux dépens à la fois des dirigeants et des banquiers, selon l’approche modélisatrice [9] développée dans un ensemble très vaste de travaux économiques [10]. D’un côté, les banques sont dépossédées de leur pouvoir par l’accès donné aux entreprises à des marchés financiers capables de prendre beaucoup plus de risque – on pense notamment aux junk bonds ou au Nasdaq ; de l’autre, les managers, salariés à vie, poursuivant dans leurs choix industriels des objectifs plus personnels qu’économiquement efficaces, sont placés sous la surveillance étroite des actionnaires. Ces derniers, intéressés seulement par le profit financier, servent au mieux, conformément à la parabole de la main invisible, à la fois leurs intérêts propres et l’intérêt collectif, si l’on veut bien croire qu’il est préférable que les capitaux soient alloués par le marché à des entreprises où les rendements financiers sont les plus élevés possible. Toute une série de perceptions et de justifications des changements économiques observés résulte de cette construction théorique : la vague d’OPA vient apporter la preuve des effets d’assainissement du marché qu’impliquent l’élimination d’entrepreneurs sous-efficaces et le démantèlement des conglomérats diversifiés suivant une logique de course au gigantisme sans justification économique ; le financement par le marché élimine des alliances purement oligopolistiques de long terme entre banques et industries qui n’ont d’autres raisons d’être que les réseaux de relations et de participations croisées (les « noyaux durs » en France) ; les marchés financiers fourniraient également des moyens de financement à la fois liquides et moins onéreux que les taux d’un crédit bancaire peu compétitif ; ils offriraient, pour finir, des placements attractifs et ouverts à tous les épargnants, notamment ceux qui préparent leur retraite, dans des fonds de pension performants. Il va sans dire que chacune de ces propositions a largement été débattue et contestée dans les travaux économiques récents, certains, par exemple, faisant apparaître les logiques de court terme qui prévalent dans des politiques de rationalisation imposées par les marchés – surtout lorsqu’elles prennent la forme d’une réduction drastique d’emplois et que de nouveaux dirigeants pratiquent le downsizing. Mais ces analyses laissent également dans l’ombre les formes de dominations sociales et le jeu des intérêts propres aux groupes sociaux qui se trouvent à la fois mobilisés et mis en cause par le poids donné aux marchés financiers. Le mythe de la démocratie des actionnaires et d’une régulation décentralisée des choix confiés à la seule sagesse des mécanismes de marché sous-tend de manière plus ou moins tacite une vision qui oublie que les marchés financiers et leur fonctionnement ne tiennent que par le jeu d’une architecture institutionnelle très particulière et les stratégies d’acteurs collectifs.

Un exemple paradigmatique est donné par l’avènement des investisseurs institutionnels, que l’on peut concevoir comme constituant une sorte de sousespace nouveau et dominant au sein du champ de la finance contemporaine, sous-espace qui est d’ailleurs lui-même différencié (certains de ces fonds sont cotés en Bourse, d’autres, comme les fonds de pension, ne le sont pas, avec pour conséquence, par exemple, que leurs modes de régulation sont aussi différents). Si le pouvoir de ces fonds d’investissement n’est pas méconnu par les spécialistes, on constate tout de même que, en dépit des travaux notamment statistiques et économiques, on ne sait pratiquement rien sur leur recrutement social, les relations de travail et les hiérarchies qui les caractérisent, enfin sur les modalités de leur fonctionnement pratique [11].

L’exemple de l’emprise des grands fonds d’investissement sur le secteur financier rappelle aussi certaines limites des micro-analyses de la financiarisation, notamment de l’approche psychologique de la behavioral economics, et des travaux qui sont rangés sous le label des « études sociales de la finance [12] ». Tenter de comprendre la financiarisation principalement ou exclusivement à travers l’action et les interactions concrètes de certaines catégories des acteurs, c’est oublier que leurs actions sont immergées dans des structures fortement contraignantes, comme le reconnaissent volontiers les acteurs eux-mêmes. Si ces travaux ont le mérite de faire apparaître le fonctionnement réel d’acteurs et de zones du monde de la finance, ce qui représente un acquis essentiel par rapport aux abstractions de la finance académique, ils appellent tout de même un travail complémentaire pour pouvoir comprendre l’imbrication des pratiques observées dans les structures de l’univers de la finance, qui, elles, tendent à rester en dehors de la problématique. Un enjeu de l’analyse serait ainsi de dépasser l’opposition entre la compréhension fine des pratiques financières et l’étude des structures de l’espace de la finance dans lesquelles ces pratiques sont immergées.

Cependant, seule une perspective historique longue permet de montrer les conditions propres à la construction institutionnelle de la finance moderne et le rôle central qu’y occupent les États.

Tout d’abord, le mythe de la « nouvelle économie » qui a accompagné la bulle financière des années 1990 est sans doute l’élément le moins novateur dans la phase actuelle de financiarisation. Les marchés financiers ont, depuis leur origine, connu l’euphorie périodique, inspirée par des légendes le plus souvent intéressées d’une « économie nouvelle », périodes invariablement suivies par des mouvements de baisse provoquant le désenchantement des banqueroutes et des scandales [13]. Contrairement à une image répandue mais superficielle, les marchés financiers ont été pendant longtemps essentiellement des marchés d’obligations publiques. Le nombre des entreprises cotées en Bourse était limité et concernait exclusivement des firmes publiques ou semi-publiques : grandes compagnies de commerce d’outre-mer et sociétés d’infrastructures (ponts, canaux, chemins de fer). Ce n’est qu’à la fin du XIX^e siècle, après une vague de libéralisation du droit d’entreprise, que les grandes firmes privées ont obtenu le droit de s’organiser comme des sociétés anonymes. À la même époque, le développement de grandes banques, l’expansion de la Bourse et l’internationalisation financière ont été un moment de financiarisation particulièrement fort [14].

Pour faire apparaître les relations étroites entre construction des marchés financiers internationaux et des États, plusieurs moments peuvent retenir l’attention. Les historiens et les sociologues travaillant sur la genèse des marchés financiers dans l’Europe des XVII^e et XVIII^e siècles ont montré que ces marchés nouveaux ont été construits par et pour des États nationaux naissants afin de financer les guerres, dont les coûts avaient fortement augmenté, notamment à cause d’innovations militaires. C’est en particulier les Provinces- Unies et l’Angleterre qui avaient développé cette nouvelle technologie des finances publiques qui était l’émission d’obligations négociables, technique qui prendra une place importante à côté des financements publics traditionnels (impôts, conquêtes, prêts imposés, prêts auprès des financiers internationaux, ventes de biens et d’offices). Cette « révolution financière », comme le disent certains historiens [15], a produit le double effet de renforcer l’autonomie des princes vis-à-vis des financiers internationaux qui avaient l’habitude de leur prêter de l’argent à des taux d’intérêt très élevés, et, d’autre part, de fortifier l’alliance entre les monarques et les élites urbaines de rentiers qui achetaient les obligations.

La constitution d’un marché d’actions d’entreprises, qui a suivi celui des obligations publiques, fut, elle aussi, d’abord une construction politique, initiée par les gouvernements qui suivaient l’exemple hollandais de la Compagnie des Indes orientales. La formation des marchés des obligations et des actions, qui a précédé celle des grandes institutions bancaires, était donc intimement liée à la construction d’États nationaux, en rappelant la leçon de Polanyi que les marchés sont avant tout des constructions politiques [16].

L’augmentation progressive de la dette publique, liée à la croissance des coûts de guerre et produisant une augmentation correspondante des transactions financières, avait depuis le XVIII^e siècle rendu possible l’émergence de groupes professionnels de l’échange, vivant des commissions. Ce sont les associations de ces intermédiaires professionnels, corporation des agents de change à Paris, brokers et jobbers à Londres, qui furent à l’origine des institutions spécialisées comme les stock exchanges et les Bourses d’obligations et d’actions. Avec leur apparition commence à se constituer un espace organisé et réglementé, situé entre l’offre et la demande de capital, qui a joué un rôle souvent moteur dans le développement des marchés financiers [17].

Loin d’être un processus mécanique d’ajustement entre l’offre et la demande, le fonctionnement des marchés financiers dépend non seulement du double rôle de l’État (demandeur de capital et instance de régulation), mais également du travail d’un ensemble d’agents sans lesquels les transactions financières ne seraient ni possibles ni pensables. L’importance de ces structures de médiation constitue une raison supplémentaire pour laquelle la sociologie du champ de la finance ne peut pas se contenter de mécanismes macro-économiques ou macro-politiques généraux. Les structures de l’offre et de la demande ne fonctionnent que grâce à un ensemble d’institutions et de spécialistes de l’intermédiation (agences de notation, analystes financiers, banques d’affaires, traders, etc.), ayant des intérêts et des stratégies spécifiques (l’intérêt par exemple du maintien d’un volume important de transactions, strictement indépendant du niveau, élevé ou bas, des cours). Ces stratégies peuvent converger, mais elles peuvent aussi produire des conflits et des luttes, représentant un principe important de la logique de cet univers [18].

Enfin, la financiarisation est souvent examinée sous l’angle des transformations du monde économique qu’elle produit. On a vu qu’elle remettait en cause la domination des banques en donnant le pouvoir au marché ; en même temps, le marché est pour une grande part sous l’influence de grands opérateurs parmi lesquels les banques ont une place importante. La nature même de l’activité bancaire a changé et la logique de relation de clientèle a cédé le pas aux gestionnaires de portefeuilles. De même, la conduite des entreprises n’est plus la même quand les managers se doivent d’avoir les yeux fixés sur le cours des actions de leur entreprise et d’adopter, sans délais, les choix que leur suggère avec insistance le marché. Comme le montre Frédéric Lordon, le démantèlement des participations croisées et la mise en circulation de la propriété du capital font que, tous les jours, les entreprises sont à vendre ; leurs managers, à la fois menacés et menaçants, peuvent être écartés du pouvoir à l’occasion d’un rachat ou, au contraire, peuvent acquérir un pouvoir plus grand en prenant le contrôle financier d’un concurrent [19]. La financiarisation a également porté un coup au système de retraite par répartition qui aurait pu être fatal sans la crise financière actuelle. La logique de cotisation individuelle propre au régime par capitalisation donne le contrôle à des fonds de pension soumis aux aléas du marché. Plus généralement, avec la financiarisation, des formes de rémunération du travail liées aux résultats financiers de l’entreprise – stock options, intéressement aux résultats – incitent les salariés à travailler pour maximiser la valeur de l’action. Cette tendance participe à la forte croissance des inégalités sur le marché du travail : selon une enquête de Business Week, citée par Mary O’Sullivan [20], un Chief Executive Officer moyen gagnait, en 1965, 44 fois plus qu’un ouvrier moyen, et 419 fois plus en 1998.

Cependant, ces transformations ne se traduisent pas seulement par une redistribution des ressources financières, des revenus, entre les acteurs économiques, mais constituent une modification profonde des rapports sociaux et des règles sociales régissant ces rapports. La forme du capital industriel, les conditions d’accès aux postes de direction, la formation, les carrières dans les entreprises, les modes de décisions et, par là même, les groupes sociaux qui ont accès aux positions du pouvoir économique sont profondément affectés par la financiarisation. Sur un autre plan, la nature même du rapport salarial est mise en cause : le temps n’est plus la seule unité de mesure du travail et le mode de rémunération des salariés tend à être contingent aux résultats financiers de l’entreprise – en raison notamment du poids des stock options, ou encore à des indicateurs de la performance individuelle ; dans la dimension de la solidarité intergénérationnelle, l’épargne individuelle prend la place de la répartition. Le processus de négociation, de régulation économique et sociale, ne passe plus par des formes d’accords institutionnalisés sous le contrôle de l’État mais se joue dans des règles privées et des contrats marchands, tous potentiellement évalués à l’aune de leurs seules contreparties financières. Il s’opère ainsi une dépolitisation des rapports de force sociaux qui se produisent sur le seul terrain économique, dépolitisation d’autant plus marquante qu’elle a été rendue possible par la volonté politique. Elle s’est notamment exprimée dans les réformes financières menées dans la plupart des pays industriels depuis la fin des années 1970 (en 1985, sous Bérégovoy, dans le cas de la France) et par la soumission consentie des États aux sanctions des marchés.

On le voit, la financiarisation ne recouvre pas seulement un ensemble de phénomènes justiciables d’une analyse purement économique. Elle repose sur des intérêts sociaux et politiques, elle mobilise des groupes, des intérêts qui ne lui sont pas spécifiques [21], introduit ses propres formes de relations institutionnelles et sociales, perturbe le fonctionnement d’univers sociaux très éloignés du sien (la famille, le marché de l’art, le sport…). En ce sens, la sociologie et l’ensemble des sciences sociales ne doivent pas venir sur le terrain de la financiarisation pour servir de « supplément d’âme » à des analyses économiques qui, seules, pourraient parler de la réalité rationnelle propre à cet univers de calculs économiques, mais, au contraire, pour y reconnaître un lieu d’expression de mécanismes généraux de fonctionnement du monde social et, à ce titre, un objet de recherche qui leur appartient en propre.