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Comptabilité - Contrôle - Audit

2013/2 (Tome 19)


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Introduction

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L’information en période d’offres publiques d’acquisition [1][1] Les offres publiques d’acquisition désignent les offres... est au centre des préoccupations des régulateurs. En témoigne la directive 2004/25/CE du 21 avril 2004 dont l’un des objectifs est d’accroître la transparence des opérations. En outre, l’Autorité des Marchés Financiers (AMF) a récemment mis en garde les investisseurs contre le caractère commercial de certaines campagnes de communication mises en œuvre dans ce contexte (AMF 2009 [2][2] AMF, S’informer sur les OPA, octobre 2009 (http://...). Celles-ci n’auraient pas pour seul objectif d’informer le public sur les caractéristiques de l’offre. Les instances administratives et juridiques sont même parfois obligées d’intervenir. Par exemple, lors de l’offre en 1999 de la BNP sur la Société Générale, cette dernière a été contrainte de cesser la parution d’une campagne de communication jugée « discriminatoire » par le tribunal de commerce de Paris. Ainsi, pour Brennan (1999), les OPA/OPE sont des événements particuliers dans la vie d’une entreprise pouvant conduire les dirigeants à adopter des stratégies de diffusion d’informations différentes des stratégies habituelles. Elle montre que les entreprises britanniques diffusent des prévisions de résultats lors de ces opérations alors que de telles diffusions restent, au quotidien, relativement rares. Il s’avère que plus les offres sont contestées, et plus la diffusion de prévisions est fréquente, le but étant pour l’entreprise émettrice de communiquer sur ses propres performances en dénigrant celles de l’autre protagoniste. On assiste alors à une véritable bataille de communication entre les acquéreuses et les cibles, avec pour volonté sous-jacente d’influer sur l’issue et/ou le coût des opérations (ex. Cooke et al. 1998).

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Les études antérieures sur la diffusion volontaire lors des prises de contrôle se sont principalement intéressées aux déterminants (ex. Brennan 1999 ; 2000) et/ou aux conséquences de cette diffusion (ex. Ahern et Sosyura 2012). Cependant, la façon dont les entreprises énoncent les informations (vocabulaire employé) et les stratégies discursives adoptées restent, à ce jour, largement inexplorées. Or, pour Henry (2008), une telle analyse est nécessaire pour mettre à jour les motivations des entreprises émettrices d’autant plus qu’il semblerait que le langage employé influence le jugement des investisseurs (Hales et al. 2011). Ceci nous conduit à nous interroger sur le discours utilisé par les acquéreuses et/ou les cibles dans les communiqués de presse volontairement émis à l’occasion des OPA/OPE. Le choix des communiqués se justifie pour plusieurs raisons : (i) ils sont largement repris dans les médias et bénéficient d’une audience très large (Maat 2007), (ii) ils sont rédigés dans un langage particulièrement expressif (Aerts et Cormier 2009), (iii) ils restent encore trop peu étudiés notamment dans le contexte européen (Brennan et al. 2009). L’objectif est ici d’identifier, à travers l’analyse du vocabulaire employé dans ces communiqués, des profils de diffusion qui témoignent de stratégies discursives spécifiques reflétant les motivations des entreprises émettrices.

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Une analyse lexicale de 129 communiqués de presse volontaires relatifs à l’ensemble des OPA/OPE visées par l’AMF entre décembre 2006 et juin 2011 est effectuée. Elle met en exergue quatre profils de diffusion qui regroupent les communiqués selon l’émetteur (acquéreuse et/ou cible), selon l’offre (amicale ou hostile, volontaire ou obligatoire) et selon la période de diffusion (pré-offre, offre, post-offre). De ces profils, se dégagent trois stratégies discursives et donc trois motivations : (i) promotionnelle pour convaincre du bien-fondé de l’opération ; (ii) défensive afin de peser sur les termes de l’offre et (iii) de transparence à travers laquelle les dirigeants communiquent sur les modalités et les résultats de l’opération.

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Cette recherche présente un triple intérêt. Tout d’abord, étudier la diffusion volontaire d’informations en période d’OPA/OPE revêt un intérêt majeur étant donné les enjeux qui sous-tendent cette diffusion et l’impact économique de ces opérations tant sur la richesse des actionnaires que sur la structure du secteur d’activité concerné (Botsari et Meeks 2008). Or, on constate une quasi-absence de littérature sur ce thème, ce qui est qualifié d’« énorme erreur » par Sirower et Lipin (2003, p. 26). Ainsi, le contexte des OPA/OPE est un champ d’investigation original qui contribue à la littérature comptable et financière sur le thème du reporting.

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Ensuite, sur le plan méthodologique, cette recherche appréhende la diffusion volontaire, non pas sous l’angle d’une variable binaire ou d’un score de diffusion comme dans la majorité des études empiriques, mais sous l’angle du vocabulaire employé. Ainsi, ne plus considérer la diffusion volontaire comme une « boîte noire » mais étudier le contenu de cette diffusion, grâce à l’analyse lexicale, permet de mettre à jour les stratégies discursives et les motivations des entreprises émettrices. Malgré ses mérites, l’analyse lexicale demeure encore trop peu utilisée en sciences de gestion (Chekkar et Onnée 2006), en raison notamment d’une certaine opacité des logiciels. Afin de faciliter l’utilisation du logiciel ALCESTE [3][3] Analyse des Lexèmes Cooccurrents dans les Énoncés Simples... dans les recherches futures, une attention particulière a ici été portée sur la description et l’explication de la méthodologie.

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Enfin, cette étude empirique porte sur un échantillon d’opérations réalisées sur le marché français et tient compte des spécificités liées au contexte institutionnel telles que le type obligatoire ou non des OPA/OPE. La procédure obligatoire n’a pas d’équivalent aux États-Unis et à notre connaissance, elle n’a jamais été étudiée au regard de son possible impact sur la diffusion des acquéreuses et/ou des cibles. Or, en France et dans la plupart des pays de l’Union européenne, une OPA/OPE doit être obligatoirement lancée en cas de franchissement, par l’acquéreuse, du seuil de détention de 30 % du capital et/ou des droits de vote de la cible, ce qui rend l’issue de l’opération moins incertaine que dans le cas d’une offre volontaire. Ainsi, la prise en compte du type obligatoire ou volontaire des offres paraît particulièrement intéressante pour savoir si les entreprises émettrices ajustent leur langage en fonction du degré d’incertitude des opérations.

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L’article est organisé de la manière suivante. La première section est consacrée à la littérature sur la diffusion d’informations lors des prises de contrôle. La deuxième section décrit la méthodologie mise en œuvre. La troisième section présente les résultats. La discussion des résultats, les contributions, limites et voies de recherche font l’objet de la quatrième section.

1 - Revue de la littérature sur la diffusion d’informations lors des prises de contrôle

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Les études en comptabilité financière portent sur la diffusion volontaire lors d’événements particuliers : introductions en bourse (ex. Clarkson et al. 1992 ; Bukh et al. 2005 ; Cazavan-Jeny et Jeanjean 2007 ; Singh et Van der Zahn 2008), augmentations de capital ou rachats d’actions (ex. Lang et Lundholm 2000 ; Jo et Kim 2007 ; Brockman et al. 2008). Or, les opérations de prises de contrôle (dont les OPA/OPE) restent assez largement inexplorées. La revue de la littérature sur ce sujet a permis d’identifier deux problématiques principales : les déterminants (1.1) et les conséquences (1.2) de cette diffusion. Les principales études recensées sont résumées dans le tableau 1.

Tableau 1 - Synthèse des études quantitatives sur la diffusion d’informations lors des prises de contrôleTableau 1Tableau 1

1.1 - Étude des déterminants de la diffusion volontaire

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Les déterminants de la diffusion volontaire d’informations lors des prises de contrôle sont liés au type d’information diffusée et aux caractéristiques de l’offre (1.1.1) ainsi qu’à celles des entreprises impliquées dans l’opération (1.1.2).

1.1.1 - Déterminants liés au type d’information diffusée et aux caractéristiques de l’offre

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Le premier auteur à s’intéresser aux déterminants de la diffusion volontaire d’informations lors des OPA/OPE est Brennan (1999 ; 2000). Ses études portent sur les prévisions de résultats diffusées respectivement par les cibles et les acquéreuses. Elles montrent que la probabilité de diffuser volontairement des prévisions de résultats dépend du sens (positif ou négatif) des prévisions et du caractère (amical ou hostile) de l’opération. Plus les prévisions sont bonnes et/ou plus l’opération est contestée, plus les entreprises diffusent volontairement de l’information. L’horizon temporel de l’offre joue également un rôle déterminant : plus cet horizon diminue, plus le risque d’erreur de prévisions est moindre et plus la probabilité de diffusion de résultats futurs augmente.

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Dans le même ordre d’idées, la complexité de l’opération explique la diffusion volontaire : une opération complexe rend difficile l’évaluation de l’offre et de ses conséquences, et donc entraîne un fort besoin informationnel de la part des actionnaires. En se focalisant sur la décision des acquéreuses d’organiser des conférences téléphoniques au moment de l’annonce de fusions-acquisitions, Kimbrough et Louis (2011) montrent une influence positive du paiement en actions et de la taille de l’opération. Quant à Dutordoir et al. (2010), ils mettent en exergue l’influence positive du paiement en actions, de la présence de clauses de sortie, de la taille et de la durée de l’opération, sur la diffusion des synergies attendues de la part des acquéreuses.

1.1.2 - Déterminants liés aux caractéristiques des acquéreuses et cibles

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Brennan (1999 ; 2000) montre que la probabilité de diffuser des prévisions de résultats est fonction des caractéristiques des entreprises. S’agissant des cibles, il apparaît qu’une structure concentrée du capital favorise la diffusion volontaire lors d’opérations hostiles. De plus, la diffusion augmente lorsque les cibles sont de grande taille ou appartiennent au secteur des biens d’équipement. S’agissant des acquéreuses, celles appartenant au secteur des biens durables sont incitées à diffuser des prévisions de résultats.

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Wandler (2007) étudie la diffusion volontaire d’estimations de résultats [4][4] Ces estimations concernent les résultats des entreprises... lors des fusions. Il ressort que la solidité financière des acquéreuses est un déterminant de la décision de diffusion : l’objectif est de convaincre les actionnaires que l’opération sera créatrice de valeur. En outre, la taille des cibles influence positivement la probabilité de diffusion. Enfin, les entreprises prennent en compte la valeur que peut avoir l’information diffusée pour les concurrents. Dutordoir et al. (2010) mettent en exergue que les coûts de propriété, mesurés par les opportunités de croissance et avantages compétitifs des acquéreuses ainsi que par le dynamisme du secteur d’activité des cibles, ont un impact négatif sur la probabilité de divulgation.

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Outre les déterminants de la diffusion volontaire, les conséquences de cette diffusion ont également été étudiées.

1.2 - Étude des conséquences de la diffusion d’informations

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L’étude de l’impact des informations rendues publiques concerne l’issue (1.2.1) ou le coût (1.2.2) des opérations.

1.2.1 - Conséquences sur l’issue des opérations

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Cooke et al. (1998) travaillent sur les OPA/OPE hostiles et testent l’hypothèse selon laquelle les informations diffusées dans le document de défense [5][5] Au Royaume-Uni, dans les 14 jours suivant la diffusion... impactent l’issue des offres. Les résultats obtenus ne permettent pas de valider l’hypothèse. Ceci est confirmé par Brennan (1999) : aucune différence significative en termes de diffusion de prévisions de résultats n’est mise en exergue selon la réussite ou l’échec des offres inamicales. En revanche, il apparaît que la diffusion des cibles concerne plutôt des opérations qui donnent lieu à une surenchère. Des études de cas tentent également d’analyser le rôle de la communication financière des cibles d’offres hostiles. Au Royaume-Uni, Newman (1983) montre la place prépondérante des campagnes de publicité parmi les supports de diffusion à disposition des cibles. Celles-ci n’ont cependant que peu d’effets sur le résultat de l’offre qui est susceptible d’être davantage impacté par les termes de l’offre. En accord avec ce constat, il apparaît que majoritairement, les cibles ne cherchent pas, par le biais de leur communication de défense, à faire échouer l’opération, mais plutôt à susciter une surenchère du prix proposé par les acquéreuses. En témoigne, dans le contexte français, le cas Sanofi-Synthélabo/Aventis retracé par Albouy (2005). Pour autant, une politique de communication financière bien menée peut aider à repousser une tentative de prise de contrôle hostile (Chekkar et Onnée 2010).

1.2.2 - Conséquences sur le coût des opérations

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Lors d’opérations par échange d’actions, les dirigeants des acquéreuses peuvent utiliser de façon stratégique la diffusion d’informations afin d’obtenir une augmentation temporaire du prix des actions. Une telle augmentation a pour but de diminuer le coût des opérations. C’est ainsi que, selon Brockman et Martin (2008), les acquéreuses diffusent anormalement de bonnes nouvelles sur la période pré-acquisition et de mauvaises nouvelles sur la période post-acquisition. Ge et Lennox (2011) nuancent quelque peu ces résultats. Lors d’opérations financées par actions, les acquéreuses retardent la diffusion de mauvaises nouvelles sur la période pré-acquisition sans pour autant diffuser davantage de bonnes nouvelles. Les acquéreuses chercheraient donc à éviter une diminution du prix des actions plutôt qu’à l’augmenter, et cela pour éviter un litige avec les actionnaires.

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Ahern et Sosyura (2012) s’intéressent à l’utilisation des médias par les acquéreuses lors des fusions-acquisitions financées par actions : les stratégies de diffusion diffèrent selon la période de fixation de la parité d’échange. Lorsque celle-ci est déterminée lors de la négociation, les acquéreuses diffusent davantage de communiqués de presse et le ton des communiqués est plus favorable que dans le cas où la parité est fixée à la clôture. Une telle diffusion impacte positivement le rendement des actions sur la période de négociation, mais une correction radicale des cours est observée à l’annonce de l’opération. Ceci témoigne d’une volonté des dirigeants de réduire le coût des opérations. Quant à Kimbrough et Louis (2011), ils montrent que les acquéreuses qui effectuent des conférences téléphoniques à l’annonce des opérations ont un rendement des actions 6,5 % plus élevé que le rendement obtenu en absence de conférence. Dans ce cas, la réaction favorable du marché persiste au-delà de l’annonce, le but de ces conférences étant de transmettre des informations privées sincères plutôt que de « gonfler » artificiellement le cours boursier. Enfin, dans le contexte des MBO (Management Buy-Outs), Hafzalla (2009) révèle que les dirigeants ont tendance, avant l’annonce des opérations, à dénigrer leur entreprise par le biais de la diffusion de mauvaises nouvelles et de la gestion des résultats. L’objectif est alors de réduire le coût de l’opération tout en éloignant les concurrents éventuels.

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L’étude des facteurs explicatifs de la diffusion d’informations lors des prises de contrôle a mis en exergue que les déterminants sont liés au type d’information diffusée, aux caractéristiques de l’offre et à celles des entreprises impliquées. Par ailleurs, la diffusion d’informations par les cibles d’offres hostiles semble davantage favoriser le dépôt d’offres en surenchère que l’échec des opérations. Quant aux acquéreuses, la majorité des études va dans le sens d’un comportement opportuniste des dirigeants qui cherchent, via la diffusion d’informations, à diminuer le coût des opérations.

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Au terme de cette revue de la littérature, des questionnements demeurent sans réponse. Tout d’abord, si les études antérieures avancent des explications à la diffusion volontaire des cibles et/ou des acquéreuses, il n’en reste pas moins que les motivations des entreprises émettrices ne sont pas réellement mises à jour. Ensuite, ces études ne donnent que peu d’indications sur les stratégies discursives adoptées par les entreprises. Cela est principalement lié au choix d’une variable binaire ou d’un score de diffusion, ne tenant pas compte du vocabulaire employé, pour appréhender la diffusion volontaire. Or, le langage utilisé pour énoncer une information influence les investisseurs (Henry 2008 ; Hales et al. 2011). Ainsi, il semble indispensable d’étudier le contenu de cette diffusion par le biais d’une analyse lexicale afin d’identifier, à partir du vocabulaire employé, des profils de diffusion reflétant les stratégies discursives et les motivations sous-jacentes des entreprises émettrices.

2 - Méthodologie

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La démarche d’analyse liée à l’utilisation du logiciel ALCESTE est tout d’abord explicitée (2.1). Puis le corpus de communiqués de presse est décrit (2.2). Enfin, sont présentées les variables définies pour décrire chaque communiqué (2.3).

2.1 - Choix du logiciel ALCESTE et sa méthode d’analyse

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L’idée de base de l’analyse lexicale est de rendre compte du discours de l’énonciateur en substituant à l’étude d’un corpus de textes celle de l’ensemble des mots qui le composent (Gavard-Perret et Moscarola 1998). Autrement dit, il s’agit de répondre à la question « de quoi parle-t-on ? » (Fallery et Rodhain 2007). L’objectif est plus précisément d’identifier des proximités entre différents textes et de les caractériser en fonction de leur vocabulaire le plus représentatif. Pour ce faire, la statistique lexicale est utilisée (Lebart et Salem 1994).

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Pour mener l’analyse lexicale des communiqués de presse volontairement émis lors des OPA/OPE, le logiciel ALCESTE développé par Reinert (1983 ; 1990) a été utilisé. Il s’agit d’un outil d’aide à l’interprétation d’un corpus textuel. Son objectif est d’obtenir un classement statistique des « unités de contexte [6][6] Les unités de contexte correspondent à des segments... » du corpus étudié en fonction de la distribution des mots dans ces unités. ALCESTE permet ainsi de dégager les mots les plus caractéristiques et d’identifier des « mondes lexicaux » (Reinert 1983). Plusieurs études en sciences de gestion ont eu recours à ce logiciel : par exemple pour analyser le discours dans les lettres du président (Duyck 2002 ; Chekkar et Onnée 2006 ; Platet-Pierrot et Giordano-Spring 2011) ou dans les prospectus d’introduction en bourse (Chahine et Mathieu 2003). Son utilisation se justifie ici pour au moins trois raisons. Tout d’abord, contrairement à des logiciels d’aide à la construction théorique tels NVIVO (Bournois et al. 2002), ALCESTE fonctionne à partir de statistiques qui permettent « de regarder plus objectivement et plus rigoureusement le contenu » par rapport à une analyse subjective fondée sur « des impressions premières et évaluations personnelles » (Gavard-Perret et Helme-Guizon 2008, p. 265). Ensuite, l’analyse lexicale automatisée facilite la réplication de la recherche. Enfin, par rapport à d’autres logiciels d’analyse lexicale tels Spad-T et Sphinx Lexica, ALCESTE permet d’obtenir des « typologies plus facilement exploitables et interprétables » (Helme-Guizon et Gavard-Perret 2004, p. 88), ce qui le rend particulièrement adapté à notre objectif d’identification de profils de diffusion.

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Pour utiliser ALCESTE, le chercheur doit préalablement préparer le corpus, composé de l’ensemble des textes à étudier. Il définit les « unités de contexte initiale » (u.c.i) qui sont les divisions naturelles du corpus (textes ou énoncés). Pour caractériser les u.c.i, il peut également définir des informations hors corpus (ou variables exogènes) qui sont appelées « mots étoilés » et chaque mot étoilé comprend plusieurs modalités.

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Une fois la retranscription du corpus effectuée, l’analyse d’ALCESTE débute par la segmentation et la lemmatisation du corpus. Le logiciel découpe chaque u.c.i en « unités de contextes élémentaires » (u.c.e) en se fondant sur la ponctuation. Une u.c.e constitue l’unité statistique de base pour ALCESTE et peut être constituée d’une à plusieurs lignes de texte consécutives. Le logiciel procède aussi à la lemmatisation, c’est-à-dire une opération de regroupements « des formes qui correspondent aux différentes flexions d’une même racine ou lemme » (Marchand 2007, p. 55 [7][7] Les formes sont des suites de signes séparés par des...). Autrement dit, les mots sont réduits à leur racine, les verbes conjugués sont ramenés à leur infinitif, les substantifs exprimés au singulier et les adjectifs au masculin. On aboutit à des formes lemmatisées, appelées également formes réduites.

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La démarche d’ALCESTE se poursuit par la Classification Descendante Hiérarchique (CDH). Il s’agit d’une méthode descriptive des données reposant sur des tableaux de contingence (présence/absence) croisant le vocabulaire et les unités de contexte. La CDH est une procédure itérative permettant de regrouper les u.c.e en différentes classes ou « mondes lexicaux » (Reinert 1983). La classification se fait en fonction de la distribution du vocabulaire : une classe est formée d’u.c.e contenant les mêmes formes réduites et se distinguant des u.c.e des autres classes. Un Chi-deux (?2) signé à un degré de liberté est calculé pour mesurer l’intensité de l’association entre la classe et la forme réduite [8][8] Soit n le nombre d’u.c.e retenues dans l’analyse ;.... Un coefficient positif (négatif) et statistiquement significatif indique que la forme est significativement représentative (non représentative) de la classe.

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Les mots étoilés ont pour rôle d’aider à l’interprétation des classes. Ils n’interviennent pas directement dans la procédure de CDH car il s’agit d’informations hors corpus introduites par le chercheur. Cependant, une fois la CDH réalisée, ALCESTE attribue un mot étoilé (modalité) à une classe sur la base d’un calcul de Chi-deux signé : un coefficient élevé et positif indique que la modalité est fortement caractéristique de la classe alors qu’un Chi-deux négatif est synonyme d’une dissociation entre la modalité et la classe. Enfin, ALCESTE propose une Analyse Factorielle des Correspondances (AFC) donnant une représentation spatiale simplifiée des relations entre classes. À l’issue de l’analyse automatisée du corpus, le chercheur se doit d’interpréter et de nommer les différentes classes.

2.2 - Constitution du corpus de communiqués de presse

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Le corpus est composé des communiqués de presse volontairement émis lors de l’ensemble des OPA/OPE visées par l’AMF entre décembre 2006 et juin 2011. Le choix de cette période résulte d’une modification de la réglementation relative aux OPA/OPE en 2006. Les communiqués ont été collectés sur le site internet des sociétés ou, le cas échéant, sur la base de données Factiva.

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La constitution du corpus a tout d’abord nécessité d’identifier le caractère volontaire ou obligatoire des communiqués. Aussi, une première étape a consisté à définir les exigences de diffusion fixées par l’AMF. Afin de satisfaire aux obligations légales en termes d’informations au public, le Règlement Général (RG) de l’AMF rend obligatoire la diffusion de certains communiqués de presse [9][9] Les communiqués obligatoires doivent faire état de.... Le tableau 2 présente ces communiqués selon qu’ils sont émis par les acquéreuses ou les cibles.

Tableau 2 - Communiqués de presse obligatoires en cas d’OPA/OPEaTableau 2

a. La diffusion d’un tel communiqué peut être remplacée par la publication d’un résumé de la note d’information (ou note en réponse) dans au moins un quotidien d’information économique et financière, de diffusion nationale

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Une deuxième étape a été l’identification des communiqués volontaires. Pour ce faire, nous avons procédé par déduction : tous les communiqués associés à l’offre autres que ceux décrits dans le tableau 2 ont été considérés comme volontaires. Face à la relative diversité des communiqués, nous avons, dans une troisième étape, classé ces communiqués selon la période de l’offre au cours de laquelle ils ont été émis. Cette classification s’inspire des recommandations formulées par l’Observatoire de la Communication Financière (2011 [10][10] http://www.observatoirecomfi.com.).

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En période pré-offre (c.-à-d. avant le dépôt du projet de note d’information à l’AMF), l’acquéreuse peut diffuser un communiqué présentant les caractéristiques de l’offre (sans que cela ne résulte de l’application du dispositif anti-rumeur). De la même façon, la cible peut diffuser un communiqué faisant état de négociations avec un initiateur potentiel. Un communiqué de démenti de rumeurs peut aussi être diffusé volontairement par les entreprises concernées afin de mettre un terme aux perturbations qui en découlent.

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Dès le début de la période d’offre, et lorsqu’il s’agit d’opérations inamicales, la cible a tout intérêt à diffuser un communiqué informant du caractère non sollicité de l’offre. Ensuite et quel que soit le type d’offre, la cible peut faire connaître, préalablement à la diffusion du projet de note en réponse, l’avis du Conseil d’administration (CA) ou Conseil de surveillance (CS) sur l’opération proposée. Lors de la publication de la note en réponse, l’acquéreuse peut chercher à mettre en cause les affirmations de la cible. En cas de dépôt d’une offre concurrente (dans le cas où l’acquéreuse décide de ne pas déposer d’offre en surenchère et de ne pas renoncer à son offre), elle peut diffuser un communiqué pour distinguer ses propositions de l’autre offre. Enfin, tout au long de la période d’offre, un communiqué peut être diffusé en cas de survenance d’un événement dont la communication au marché apparaît nécessaire.

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Sur la période post-offre, et bien que les résultats (provisoires et définitifs) de l’offre soient publiés par l’AMF, un communiqué relatif aux résultats de l’opération peut être diffusé par l’acquéreuse et/ou la cible. C’est alors l’occasion, pour les dirigeants, de remercier les actionnaires pour leur soutien. Le schéma 1 reprend les documents obligatoires et les communiqués volontaires selon la classification élaborée.

Schéma 1 - Synthèse de la diffusion d’informations lors des OPA/OPESchéma 1

L’hypothèse est faite qu’un expert indépendant a été nommé selon les cas prévus dans l’article 261-1 du RG de l’AMF.

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Au final, a été retenu l’ensemble des communiqués volontaires diffusés par les acquéreuses et/ou les cibles de la période pré-offre à la publication des résultats définitifs. Le corpus étudié comprend 129 communiqués de presse dont 56 diffusés par les cibles, 42 par les acquéreuses et 31 communs aux deux entreprises. Ces communiqués concernent 32 OPA/OPE visées par l’AMF sur la période 2006-2011 (annexe 1).

2.3 - Définition des « mots étoilés »

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Une fois le corpus constitué, nous avons défini cinq mots étoilés pour caractériser chacun des communiqués : deux concernent le type d’offre, un est relatif à l’émetteur du communiqué et deux autres reflètent la période de diffusion du communiqué et l’année de l’opération. La littérature sur les déterminants de la diffusion volontaire d’informations lors des prises de contrôle a montré l’influence, sur cette diffusion, des éléments liés à l’offre et à l’émetteur (ex. Brennan 1999 ; 2000), d’où le choix des trois premiers mots étoilés. Quant à la prise en compte de la période de diffusion du communiqué et de l’année de l’opération, il s’agit : (i) de regarder si les communiqués diffèrent selon la période de l’offre au cours de laquelle ils ont été émis et (ii) d’intégrer l’influence que peut avoir le contexte économique sur le vocabulaire employé. À noter qu’un mot étoilé relatif à l’issue des opérations n’a pas été intégré en raison du faible nombre d’échecs sur la période étudiée.

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Deux mots étoilés caractérisent le type d’offre : hostile ou amical ; obligatoire ou volontaire. Les offres sont qualifiées d’hostiles dès lors qu’elles n’ont pas été recommandées par le CA ou CS des cibles et qu’un ou plusieurs moyens de défense ont été mis en œuvre (Shivdasani 1993 ; Sudarsanam 1995). Le dépôt d’une offre est obligatoire suite au franchissement, par les acquéreuses, du seuil du tiers du capital ou des droits de vote des cibles (30 % depuis février 2011).

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Un mot étoilé avec trois modalités caractérise l’émetteur du communiqué : il peut s’agir de l’acquéreuse, de la cible ou bien le communiqué est commun aux deux entités. Enfin, les deux autres mots étoilés concernent la période de diffusion du communiqué et l’année de l’opération. Trois modalités définissent la période selon que le communiqué est diffusé durant la période pré-offre, la période d’offre ou la période post-offre. La variable année est l’année d’acquisition entre 2006 et 2011. La section suivante présente les résultats obtenus.

3 - Présentation des résultats

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Une analyse descriptive des communiqués est tout d’abord effectuée (3.1). Puis sont présentés les différents mondes lexicaux du corpus (3.2). Enfin, une analyse des associations et oppositions entre les classes est opérée (3.3).

3.1 - Analyse descriptive des communiqués

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Parmi les opérations étudiées, plus de 80 % sont amicales (26 offres amicales et 6 hostiles) et 66 % sont volontaires (21 offres volontaires et 11 obligatoires). Les communiqués volontaires sont décrits selon le type d’offre : hostile ou amical (tableau 3), volontaire ou obligatoire (tableau 4).

Tableau 3 - Statistiques descriptives des communiqués selon le type hostile ou amical de l’offre***,*Tableau 3

Sont successivement indiqués : le nombre d’observations (N), la moyenne, l’écart-type et le test de Wilcoxon avec entre parenthèses la signification asymptotique bilatérale.

***. statistiquement significatif à 1 % ;

*. statistiquement significatif à 10 %

Tableau 4 - Statistiques descriptives des communiqués selon le type volontaire ou obligatoire de l’offre***Tableau 4

Sont successivement indiqués : le nombre d’observations (N), la moyenne, l’écart-type et le test de Wilcoxon avec entre parenthèses la signification asymptotique bilatérale.

***. statistiquement significatif à 1 %

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Lorsque l’opération est hostile, on note une moyenne d’environ 8,8 communiqués volontaires par offre, contre 2,9 lorsque l’opération est amicale (tableau 3). Ainsi, les offres hostiles donnent lieu à davantage de diffusion. Les cibles diffusent en moyenne 5,7 communiqués par offre hostile et en moyenne 0,8 communiqué par offre amicale. Dans une moindre mesure, le même constat peut-être formulé pour les acquéreuses. En ce qui concerne la période de diffusion, il ressort que les communiqués émis sur la période d’offre sont davantage le fait des offres hostiles que des offres amicales (différence statistiquement significative au seuil de 1 %). En général, une opération hostile n’est pas portée à la connaissance du public avant le jour de son dépôt à l’AMF, ce qui justifie le résultat obtenu.

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Si le nombre moyen de communiqués par offre est de 4,5 pour les offres volontaires, il est de 3,1 pour les offres obligatoires (tableau 4). Cette différence n’est en revanche pas statistiquement significative. Les communiqués émis sur la période pré-offre sont davantage le fait des opérations obligatoires que volontaires, cette différence est significative au seuil de 1 %. Les opérations obligatoires résultant d’un processus de rapprochement antérieur donnent lieu à une diffusion active de communiqués sur cette période. Ensuite, lorsque l’offre est volontaire, on note en moyenne 2,6 communiqués de presse par offre diffusés sur la période d’offre contre 0,6 communiqué diffusé sur cette période lorsqu’elle est obligatoire.

3.2 - Les mondes lexicaux du corpus

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Le corpus, constitué des 129 communiqués de presse, comprend 54 776 formes dont 4 926 formes distinctes et 1 072 formes réduites. À l’issue de la CDH, ALCESTE a classé 88 % des u.c.e en 5 classes [11][11] Le pourcentage d’u.c.e classées permet d’apprécier.... Pour décrire chacune des classes, nous présentons les modalités des mots étoilés [12][12] Seuls les mots étoilés, type d’offre, d’émetteur et... et le vocabulaire les plus caractéristiques (celui-ci est repris en italique dans les développements qui suivent). Un nom a été attribué à chaque classe en fonction de son vocabulaire (celui-ci est indiqué en gras). Le schéma 2 (dendrogramme) présente les modalités des mots étoilés et les formes réduites les plus caractéristiques de chacune des 5 classes. Par souci de simplification, seuls les Chi-deux positifs et statistiquement significatifs à 0,1 % sont donnés et les formes réduites reprises sont limitées à 15.

Schéma 2 - Dendrogramme des 5 classes stablesSchéma 2

Différents types de réductions sont opérés par ALCESTE : (i) réduction par reconnaissance uniquement de la racine. Une telle réduction est indiquée par le symbole « + ». Par exemple, les formes absent, absente, absents, absentes sont ramenées à la forme réduite abs+ent ; (ii) réduction par reconnaissance de la terminaison seulement (dans le cas où plusieurs formes du corpus commencent par la même racine). Une telle réduction est indiquée par le symbole « < ». Par exemple, les formes administrateur, administration sont ramenées à la forme réduite administrat<. Les formes réduites et les mots étoilés (modalités) sont présentés par ordre décroissant du Chi-deux (seuls les Chi-deux positifs et statistiquement significatifs à 0,1 % sont donnés).

Classe 1 : les complémentarités stratégiques

43

Les mots étoilés qui caractérisent cette classe sont le type d’émetteur, la période de diffusion et le type d’offre. Ainsi, les communiqués de presse regroupés au sein de la classe 1 sont principalement communs aux deux entités (?2 = 155), émis sur la période pré-offre (?2 = 80) et/ou lors d’opérations amicales (?2 = 71). Concernant le vocabulaire employé, la classe 1 regroupe 22,74 % des u.c.e classées et les formes réduites les plus caractéristiques font majoritairement référence aux complémentarités stratégiques entre les entités, justifiant ainsi le nom donné à la classe. Outre la présence du terme synergies, d’autres formes lexicales liées au concept de complémentarités sont employées.

44

Le rapprochement des entreprises va permettre d’offrir aux clients un portefeuille plus large de produits. Il va contribuer à la croissance et au développement et permettre d’atteindre une position de leader (au niveau national, voire mondial). Outre l’échange de savoir-faire et de technologies, les complémentarités vont accroître l’aptitude des entreprises à innover.

Classe 2 : l’opposition à l’offre

45

Les mots étoilés caractérisant la classe 2 sont le type d’émetteur et d’offre, ainsi que la période de diffusion. Les communiqués sont principalement ceux des cibles (?2 =355), émis lors d’opérations hostiles (?2 = 346) et/ou au cours de la période d’offre (?2 = 108). Cette classe regroupe 20,18 % des u.c.e classées et est nommée : l’opposition à l’offre. Dans les communiqués, l’accent est mis sur la position du conseil d’administration ou de surveillance des cibles à l’égard de l’offre. Il s’agit de souligner le caractère non sollicité de l’offre et d’expliquer pourquoi celle-ci n’est pas recommandée par les dirigeants. Le motif le plus souvent évoqué est que l’opération n’est pas dans l’intérêt des actionnaires, en raison par exemple d’un prix d’offre jugé insuffisant. Les dirigeants s’appuient en général sur les conclusions de l’expert indépendant pour souligner l’inadéquation entre le prix offert et les performances des cibles.

Classe 3 : les modalités de l’offre

46

La classe 3 est caractérisée par deux mots étoilés : le type d’offre et la période de diffusion. Elle regroupe principalement les communiqués relatifs aux offres obligatoires (?2 = 90) et/ou ceux émis en période pré-offre (?2 = 42). Le pourcentage des u.c.e classées est de 12,21 % et les formes réduites de cette classe sont liées aux modalités de l’offre. L’accent est mis sur le prix d’offre (« numéraire » ; « euro+ ») proposé par action, bon de souscription d’actions et/ou obligation ainsi que sur les conditions de cession des titres. L’accord conclu entre les deux entreprises est décrit. Il peut porter sur l’acquisition de blocs d’actions hors marché par les acquéreuses ayant conduit au dépôt d’offres obligatoires. Les acquéreuses peuvent agir de concert avec les principaux actionnaires des cibles ou être des sociétés holding détenues majoritairement par les dirigeants des cibles.

Classe 4 : les données comptables

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Regroupant 6,55 % des u.c.e classées, cette classe est de plus petite taille que les précédentes et n’est caractérisée par aucun mot étoilé. Le vocabulaire utilisé est essentiellement de nature comptable. De manière générale, les données comptables, qu’ils s’agissent du chiffre d’affaires, de l’excédent brut d’exploitation ou du résultat net, vont permettre de décrire les résultats attendus de l’offre et/ou les performances des entités engagées dans l’opération. Elles peuvent être des données combinées et il est d’usage de mentionner le nombre de collaborateurs (effectif) du nouvel ensemble.

Classe 5 : les résultats de l’offre

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Enfin, les mots étoilés caractéristiques de la classe 5 sont la période de diffusion et le type d’émetteur. Les communiqués sont principalement ceux émis sur la période post-offre (?2 = 249) et/ou par les acquéreuses (?2 = 86). Cette classe, regroupant 26,32 % des u.c.e classées, est représentée par un vocabulaire essentiellement centré sur les résultats de l’offre. Les informations concernent l’issue de l’offre et peuvent être communiquées par l’autorité des marchés financiers. Sont par exemple énoncés : la part du capital des cibles détenue par les acquéreuses avant la réouverture de l’offre (résultats provisoires), la date de réouverture, la date de clôture définitive et les résultats définitifs de l’offre. Le cas échéant, ces communiqués sont aussi l’occasion de rappeler qu’à l’issue de l’offre, l’initiatrice envisage la mise en œuvre d’un retrait obligatoire[13][13] Pour qu’une telle procédure soit mise en œuvre, il....

49

En résumé, l’analyse lexicale des communiqués révèle l’existence de 5 classes. L’analyse se poursuit par l’étude des associations et oppositions entre ces différentes classes.

3.3 - Analyse des associations et oppositions entre les classes : les résultats de l’AFC

50

La représentation graphique de la CDH (schéma 2) fait apparaître deux sous-ensembles distincts regroupant d’une part les classes 1 et 4 et d’autre part les classes 3 et 5. La position de la classe 2 apparaît quant à elle plus ambiguë. Aussi, l’AFC va permettre de mieux comprendre les associations et oppositions qui existent entre les différentes classes. L’AFC représente graphiquement, dans un plan factoriel à plusieurs axes (généralement deux), la position relative des classes les unes par rapport aux autres ainsi que les principales formes réduites et modalités des mots étoilés caractérisant chaque classe. Le rôle du chercheur est alors de caractériser les axes, ce qui peut parfois s’avérer difficile (Gumb et Noël 2007). Ici, la représentation graphique (schéma 3) à deux axes explique 64 % de l’inertie totale [14][14] L’inertie totale mesure la somme des carrés des distances....

Schéma 3 - Représentation des classes selon l’AFCSchéma 3
51

Concernant tout d’abord l’axe horizontal, il explique 40 % de l’inertie et révèle des associations entre les classes 1 et 4 et les classes 3 et 5. La proximité des classes 1 et 4 laisse à penser que lorsque les complémentarités stratégiques sont évoquées, des données comptables peuvent également être diffusées pour quantifier les retombées économiques attendues de l’opération. De plus, des proximités sont visibles entre les classes 3 et 5 qui renvoient toutes deux au vocabulaire de l’offre : modalités (classe 3) ou résultats (classe 5) de l’opération. Outre ces associations, l’axe horizontal fait également ressortir des oppositions entre les classes 1 et 5. Ces oppositions s’expliquent d’une part par le type d’émetteur et la période de diffusion : communiqués communs et/ou de la période pré-offre pour la classe 1 et communiqués des acquéreuses et/ou de la période post-offre pour la classe 5. Elles s’expliquent d’autre part par la spécificité du vocabulaire : si le vocabulaire de la classe 1 se veut nettement stratégique et met l’accent sur les complémentarités entre les entités, celui de la classe 5 est plus général et plutôt caractéristique du type d’opérations étudiées.

52

Concernant ensuite l’axe vertical, qui explique 24 % de l’inertie totale, il oppose les classes 2 et 3. La classe 2 est principalement constituée par les communiqués des cibles, diffusés en période d’offre et/ou lors d’opérations hostiles. Sa position sur l’axe, étant éloignée du centre d’inertie, témoigne d’un vocabulaire très spécifique : il s’agit en effet de s’opposer aux opérations hostiles. À l’inverse, la classe 3, représentée par les offres obligatoires, se retrouve relativement proche du centre d’inertie. Cette position reflète un discours plutôt standardisé comme en témoigne le vocabulaire utilisé centré sur les modalités de l’offre.

53

Au final, l’analyse des associations et oppositions entre classes suggère que l’axe horizontal reflète le besoin (fort ou faible) de convaincre du bien-fondé de l’opération. Sur une extrémité de cet axe, se trouvent les communiqués de la classe 1, puis ceux de la classe 4, qui sont révélateurs d’un fort besoin de convaincre en justifiant des intérêts du rapprochement entre les entités. À l’autre extrémité de l’axe, sont positionnés les communiqués de la classe 5 et de la classe 3 qui sont plus neutres et généraux et qui ne témoignent à première vue d’aucune intention particulière de la part des émetteurs. Quant à l’axe vertical, il nous semble renvoyer à la résistance (forte ou faible) à l’offre. Sur cet axe, s’opposent ainsi les communiqués des offres hostiles contestées par les dirigeants des cibles et ceux des offres obligatoires, dont l’issue est assez inéluctable, étant donné la part de capital des cibles déjà détenue par les acquéreuses.

54

Ainsi, cette caractérisation des axes permet de mettre en évidence que le vocabulaire employé dans les communiqués diffusés lors des OPA/OPE est influencé par le besoin soit de convaincre du bien-fondé de l’opération soit de résister à l’offre. L’analyse lexicale des communiqués semble donc faire ressortir les motivations poursuivies par l’(les) entreprise(s) émettrice(s).

4 - Discussion

55

En se focalisant sur les motivations poursuivies par l’(les) entreprise(s) émettrice(s), quatre profils de diffusion sont identifiés (4.1). Cette discussion se conclut par les contributions, les limites et les voies de recherche (4.2).

4.1 - Mise en évidence des profils de diffusion

56

Quatre profils de diffusion sont mis en exergue à partir des classes issues de l’analyse lexicale. Ils regroupent les communiqués en fonction du type d’offre, d’émetteur et de la période de diffusion et témoignent de stratégies discursives particulières qui reflètent les motivations des entreprises émettrices. La mise en évidence de ces profils a nécessité plusieurs lectures successives du corpus dont l’importance a été soulignée par Rivière (2010).

57

Le premier profil de diffusion correspond aux communiqués diffusés pour convaincre les parties prenantes du bien-fondé de l’opération. Il concerne des offres amicales pour lesquelles les communiqués sont : (i) communs aux acquéreuses et cibles et/ou (ii) diffusés sur la période pré-offre (classe 1). La volonté de convaincre de l’intérêt de l’opération se perçoit d’une part à travers le type de communiqué (commun aux deux entités) : les deux protagonistes étant d’accord pour se rapprocher, ils s’expriment d’une seule et même voix. Elle se perçoit d’autre part à travers le vocabulaire employé. La forme « nous » est très fréquente et témoigne de l’entente entre les entités. Par ailleurs, la communication est centrée sur les complémentarités stratégiques et sur les conséquences positives des opérations en termes de développement, croissance et synergies. Les acquéreuses et les cibles s’engagent ainsi dans une stratégie de promotion de l’offre. L’AFC a révélé une proximité entre les classes 1 et 4, suggérant que les entreprises vont diffuser des données comptables pour renforcer leur argumentaire et apporter davantage de crédibilité aux complémentarités stratégiques énoncées [15][15] A noter que la classe 4 ne permet pas l’émergence d’un.... La volonté de convaincre du bien-fondé de l’opération ne semble pas s’adresser prioritairement aux actionnaires, mais plutôt à d’autres parties prenantes. L’étude des formes non-caractéristiques de la classe 1 (non reportée ici) révèle que la forme « actionnaire+ » est plutôt absente des u.c.e de cette classe. Les offres étant amicales, il est probable que les actionnaires des cibles ne seront pas réticents à l’opération en raison de l’accord préalable entre les deux protagonistes, d’où un discours tourné vers d’autres parties prenantes telles que les clients : « client+ » fait partie des 15 formes les plus caractéristiques de la classe 1 (schéma 2). Cela se justifie par la logique sectorielle des opérations caractéristiques de cette classe.

58

Le deuxième profil de diffusion est celui des communiqués diffusés par les cibles, lors d’offres hostiles et/ou pendant la période d’offre (classe 2), à travers lesquels les entreprises émettrices manifestent avant tout leur opposition à l’offre. Cependant, le vocabulaire utilisé est assez éloigné du vocabulaire « guerrier » ou « chevaleresque » (Lamendour 2010) auquel on aurait pu s’attendre. Ainsi, les cibles ne semblent pas chercher à faire échouer l’opération mais plutôt à favoriser le dépôt d’une offre en surenchère. Il s’agit de convaincre les actionnaires (« actionnaire+ » est la 5e forme la plus caractéristique) que les conditions proposées ne sont pas avantageuses et qu’il est important de se défendre pour contraindre les acquéreuses à revoir le prix d’offre. On est ici dans le cas d’une stratégie discursive défensive.

59

Les troisième et quatrième profils de diffusion témoignent d’une stratégie de transparence des entreprises émettrices : de manière générale, le vocabulaire utilisé dans les communiqués est assez descriptif, voire factuel. Deux profils se distinguent ici selon le « timing » de diffusion des communiqués. Le troisième profil est celui des communiqués émis sur la période pré-offre et concerne des offres obligatoires (classe 3). Le plus souvent, les différentes étapes ayant conduit au dépôt de l’offre sont rappelées. La nature de l’opération étant obligatoire (ce qui signifie que son issue est moins incertaine) et le vocabulaire relativement neutre, il n’y a pas de réelle intention de convaincre. Les communiqués sont donc essentiellement informatifs et relèvent d’une volonté de transparence des dirigeants.

60

Le quatrième profil est relatif aux communiqués diffusés par les acquéreuses et/ou sur la période post-offre (classe 5). Il porte exclusivement sur les résultats (provisoires et définitifs) de l’opération. Même si ces résultats font l’objet d’une publication par l’AMF, dans la pratique, on observe qu’ils donnent lieu à la diffusion de communiqués de presse par les acquéreuses. Il s’agit généralement de remercier les actionnaires pour leur soutien. À noter que dans certains communiqués diffusés après la clôture provisoire de l’offre, les acquéreuses envisagent une procédure de retrait obligatoire des cibles et cherchent à inciter les derniers actionnaires à apporter leurs titres à l’offre.

61

Au final, trois stratégies discursives se dégagent : (i) une stratégie de promotion de l’offre afin de convaincre les parties prenantes du bien-fondé de l’opération (profil 1), (ii) une stratégie défensive des cibles d’offres hostiles avec une volonté de peser sur les termes de l’offre (profil 2), (iii) une stratégie de transparence concernant le déroulement d’offres obligatoires (profil 3) ou le résultat des opérations (profil 4).

4.2 - Contributions, limites et voies de recherche

62

La discussion se poursuit autour des contributions et des limites (4.2.1) puis des nouvelles voies de recherche (4.2.2).

4.2.1 - Contributions et limites

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Les principales contributions sont d’ordre académique et managérial.

64

Sur un plan académique, les études sur le thème de la diffusion volontaire d’informations lors des OPA/OPE sont peu nombreuses. Elles se focalisent soit sur les acquéreuses soit sur les cibles et ne s’intéressent qu’à un seul type d’information volontaire (ex. prévisions pour Brennan 1999 ; 2000). De plus, elles appréhendent la diffusion sous l’angle d’une variable binaire ou d’un score. À l’inverse, nous adoptons ici une double perspective acquéreuses/cibles et nous nous intéressons à l’ensemble du contenu des communiqués de presse volontaires. Plus précisément, ces communiqués ont été étudiés à travers le vocabulaire employé. Cette approche globale du discours a permis de mettre en exergue des stratégies discursives et des motivations qui auraient été difficilement révélées par une approche plus classique. De plus, le public visé par ces discours a été identifié : lorsque l’offre est hostile (amicale), le discours est essentiellement orienté vers les actionnaires (clients).

65

Une autre contribution est liée au support de diffusion étudié : les communiqués de presse. L’analyse des communiqués diffusés lors d’OPA/OPE a été recommandée par Brennan et al. (2010). Les documents d’offre étant de plus en plus longs et complexes, les actionnaires individuels semblent se tourner vers d’autres supports de diffusion lorsqu’il s’agit d’accepter ou non l’offre proposée (Newman 1983). Par rapport à ces autres supports, les communiqués présentent l’avantage de faciliter une diffusion rapide de l’information à un public large (Garcia-Osma et Guillamon-Saorin 2011). Ils permettent aux entreprises émettrices de réagir rapidement à des événements qui subviennent en cours d’offre (ex. dépôt d’une offre en surenchère ou concurrente). Enfin, la nature moins « formelle » des communiqués favorise l’emploi d’un langage expressif qui va renforcer le caractère persuasif du message envoyé aux actionnaires (ou plus généralement aux parties prenantes).

66

Enfin, cette recherche est, à notre connaissance, la première à s’intéresser à l’influence du type obligatoire ou volontaire de l’offre sur la diffusion d’informations. Il est apparu i) que la diffusion volontaire de communiqués avait également lieu lors d’opérations obligatoires et ii) une différenciation du vocabulaire selon les offres, obligatoires ou non. Plus précisément, le vocabulaire reste assez factuel lors d’opérations obligatoires, c’est-à-dire lorsque l’issue de l’opération est peu incertaine. Cela semble aller dans le sens d’un ajustement du langage utilisé dans les communiqués selon le degré d’incertitude lié au résultat de l’opération.

67

D’un point de vue managérial, cette recherche est susceptible d’intéresser les régulateurs et les investisseurs. Tout d’abord, elle montre la nécessité d’une prise en compte du type d’offre lors de l’élaboration des réglementations relatives à la diffusion d’informations en période d’OPA/OPE. Ensuite, nous avons mis en évidence que lors d’opérations amicales (hostiles), les communiqués font partie intégrante d’une stratégie de promotion (de défense). Ces résultats peuvent être utiles à l’AMF puisqu’ils montrent que l’objectif premier de la diffusion n’est pas toujours d’informer le public sur les caractéristiques de l’offre. En outre, nos résultats suggèrent que le langage utilisé n’est pas toujours neutre et objectif, ce qui devrait nécessiter une vigilance particulière de l’AMF. Enfin, les investisseurs doivent prendre conscience de la façon dont les entreprises communiquent pour satisfaire leurs propres objectifs. Les acquéreuses et/ou les cibles peuvent très bien faire l’éloge d’une offre alors même que les perspectives en termes de synergies sont faibles et ce afin de convaincre les actionnaires de se prononcer en faveur du rapprochement.

68

Malgré ces contributions, cette étude n’est pas exempte de limites liées pour l’essentiel à la taille relativement restreinte de l’échantillon et à certaines difficultés inhérentes au logiciel ALCESTE (voir Helme-Guizon et Gavard-Perret 2004). De plus, afin de mieux cerner les motivations de diffusion des acquéreuses et des cibles, des entretiens auraient pu être menés auprès des dirigeants et responsables des relations investisseurs ou de communication financière.

4.2.2 - Voies de recherche

69

Concernant les perspectives de recherche, une étude plus approfondie de l’interaction entre les communications des acquéreuses et des cibles pourrait être envisagée. Dans quelle mesure la communication de l’une influence-t-elle celle de l’autre ? Une telle étude serait particulièrement pertinente dans le contexte des OPA/OPE hostiles où les protagonistes se livrent parfois à une bataille de communication qualifiée de « un prêté pour un rendu » par Brennan et al. (2010, p. 14). L’interaction peut être visible aussi bien au niveau du « timing » du communiqué qu’au niveau de son contenu lui-même.

70

Une autre voie de recherche serait d’effectuer une comparaison du contenu des documents d’offre avec celui des communiqués de presse. Les entreprises communiquent-elles sur les mêmes sujets au sein de ces deux supports de diffusion ? À l’inverse, les thèmes abordés et le vocabulaire sont-ils différents ? En raison de la nature « officielle » du document d’offre, un vocabulaire plus standardisé que celui des communiqués peut être envisagé.

71

En lien avec les conséquences des communiqués, il serait intéressant d’étudier dans quelle mesure ces communiqués influencent la presse et sont repris dans les médias. S’agissant d’opérations hostiles, les journalistes se placent-ils plus souvent du côté de l’entreprise visée ou de son prédateur ? Les communiqués de l’une des deux parties sont-ils davantage repris au sein des articles de presse ? S’agissant d’opérations amicales, est-ce que les stratégies de promotion de l’offre identifiées conduisent les journalistes à présenter une image plus favorable de l’offre ? Autant de questions auxquelles ils seraient pertinents de répondre étant donné l’intérêt médiatique généré par ces opérations.

72

Enfin, une étude des conséquences sur les marchés financiers est également envisagée. Celle-ci permettrait de statuer sur la crédibilité des communiqués qui sont diffusés lors des OPA/OPE. De façon générale, la question de l’influence du vocabulaire utilisé dans les communiqués volontaires sur la perception des destinataires est cruciale.

Conclusion

73

Cette recherche visait à identifier, à travers l’analyse du vocabulaire employé dans les communiqués de presse, des profils de diffusion qui témoignent de stratégies discursives spécifiques reflétant les motivations des entreprises émettrices. Une analyse lexicale de 129 communiqués relatifs à l’ensemble des OPA/OPE visées par l’AMF entre décembre 2006 et juin 2011 a été effectuée. Quatre profils de diffusion sont mis en exergue. Le premier est caractéristique des communiqués diffusés sur la période pré-offre et communs aux acquéreuses et cibles d’offres amicales. Le vocabulaire est centré sur les complémentarités stratégiques traduisant ainsi la volonté des entreprises de convaincre du bien-fondé de l’opération : une stratégie de promotion de l’offre est mise en œuvre. Le deuxième profil est celui des communiqués diffusés par les cibles d’offres hostiles sur la période d’offre : le vocabulaire concerne les raisons de l’opposition à l’offre. Il s’agit d’une stratégie défensive visant à peser sur les termes de l’opération. Les deux derniers profils sont plus factuels, l’un concerne les modalités de l’offre lors de rapprochements obligatoires, l’autre émane des acquéreuses et traduit les résultats de l’opération. Il s’agit dans les deux cas de communiqués informatifs qui témoignent d’une stratégie de transparence sur les périodes pré-offre ou post-offre.

74

Si un focus a longtemps été opéré sur l’étude de la diffusion volontaire dans les rapports annuels, cette étude ouvre la voie à des recherches futures sur le thème de l’information en période d’OPA/OPE ou lors d’événements particuliers de la vie d’une entreprise. Ces événements sont intéressants à étudier car ils peuvent inciter à l’adoption de stratégies discursives inhabituelles. La méthodologie mise en œuvre ici pourrait parfaitement être répliquée pour conduire de telles recherches.

75

Remerciements

Les auteurs tiennent à remercier le rédacteur en chef, Hervé Stolowy, les deux réviseurs anonymes, les participants au 33e congrès annuel de l’AFC (Grenoble, 2012), les membres du programme CEFAG organisé par la FNEGE (Florence, 2012) et les participants aux séminaires de recherche du CRM IAE Toulouse (Équipe Comptabilité-Contrôle) pour leurs remarques très constructives. Ils remercient également Rahma Chekkar (Maître de conférences à l’Université Toulouse 3 – LGCO) pour son aide dans le traitement des données.


Annexe

Liste des OPA/OPE étudiées

La date de l’opération correspond à la date de dépôt à l’AMF du projet de note d’information.


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Notes

[1]

Les offres publiques d’acquisition désignent les offres publiques d’achat (OPA), les offres publiques d’échange (OPE), les offres mixtes et alternatives.

[2]

AMF, S’informer sur les OPA, octobre 2009 (http://www.scribd.com/doc/49017716/Reglement-OPAAMF).

[3]

Analyse des Lexèmes Cooccurrents dans les Énoncés Simples d’un TExte.

[4]

Ces estimations concernent les résultats des entreprises combinées pour la fin de l’année de la fusion, contrairement aux prévisions de résultats qui concernent l’(les) année(s) post-fusion.

[5]

Au Royaume-Uni, dans les 14 jours suivant la diffusion de la note d’information, les dirigeants des cibles doivent publier un prospectus contenant leurs opinions sur l’offre. Celui-ci prend la forme d’un document de défense lorsque l’offre est hostile.

[6]

Les unités de contexte correspondent à des segments de textes de l’ordre d’une phrase ou de quelques lignes.

[7]

Les formes sont des suites de signes séparés par des blancs et sont en général équivalentes à des mots.

[8]

Soit n le nombre d’u.c.e retenues dans l’analyse ; n1 le nombre d’u.c.e de la classe X ; n2 le nombre d’u.c.e où la forme réduite Y est présente et n12 le nombre d’u.c.e de la classe X où la forme réduite Y est présente. Le Chi-deux se calcule par différence entre la valeur observée et la valeur théorique soit n12-(n1 x n2)/n. Il est ensuite affecté du signe de cette différence : si la valeur observée est supérieure (inférieure) à la valeur théorique, alors un signe positif (négatif) sera affecté au Chi-deux par le logiciel. Le degré de signification statistique de ce Chi-deux est apprécié à partir de la valeur à un degré de liberté lue dans la table du Chi-deux. Les Chi-deux étant généralement très élevés en analyse lexicale, nous avons retenu, à l’instar de Peyrat-Guillard (2007), un seuil de significativité à 0,1 %. Ainsi, tous les Chi-deux supérieurs à 10,83 sont statistiquement significatifs au seuil de 0,1 %.

[9]

Les communiqués obligatoires doivent faire état de la mention suivante : « Le présent communiqué est diffusé en application des dispositions de l’article… du RG de l’AMF. »

[11]

Le pourcentage d’u.c.e classées permet d’apprécier la qualité du traitement. Ici, il est de 88 %, ce qui constitue un seuil satisfaisant : à titre de comparaison, Chekkar et Onnée (2006) obtiennent une classification de 77,57 % des u.c.e. À l’inverse, 12 % des u.c.e n’ont pu faire l’objet de regroupements en raison d’un vocabulaire trop dispersé.

[12]

Seuls les mots étoilés, type d’offre, d’émetteur et période de diffusion, caractérisent les classes. Les Chi-deux associés aux modalités de la variable année de l’opération ne sont pas statistiquement significatifs.

[13]

Pour qu’une telle procédure soit mise en œuvre, il faut que les actions non présentées à l’offre par les actionnaires minoritaires représentent moins de 5 % du capital et des droits de vote des cibles.

[14]

L’inertie totale mesure la somme des carrés des distances des points par rapport au centre de gravité. Dans le cas où tous les points ne sont pas affectés du même poids, les carrés des distances sont pondérés.

[15]

A noter que la classe 4 ne permet pas l’émergence d’un profil à part entière car aucune modalité des mots étoilés ne la caractérise. Cependant, cette classe participe au premier profil de diffusion en raison de sa proximité avec la classe 1.

Résumé

Français

Cet article s’intéresse aux communiqués de presse volontairement émis par les acquéreuses et/ou les cibles lors des OPA/OPE. L’analyse lexicale de 129 communiqués de presse met en exergue 4 profils de diffusion. Le premier est caractéristique des communiqués diffusés sur la période pré-offre et communs aux acquéreuses et cibles d’offres amicales. Le discours est centré sur les complémentarités stratégiques et témoigne d’une volonté de convaincre du bien-fondé de l’opération. Le deuxième profil est celui des communiqués des cibles d’offres hostiles émis sur la période d’offre : ils font état des raisons de l’opposition à l’offre et se veulent un moyen de peser sur les termes de l’opération. Les deux derniers profils sont relativement factuels, l’un concerne les modalités de l’offre dans le cadre de rapprochements obligatoires, l’autre émane des acquéreuses et traduit les résultats de l’opération. Il s’agit de communiqués informatifs diffusés sur les périodes pré-offre ou post-offre.

Mots-clés

  • analyse lexicale
  • OPA/OPE
  • communiqués de presse
  • diffusion volontaire

English

A lexical analysis of voluntary press releases issued during takeover bidsThis article deals with press releases voluntarily issued by both the bidding and/or target companies during takeover bids. The lexical analysis of 129 press releases highlights 4 disclosure profiles. The first is specific to press releases jointly issued by bidding and target companies in the setting of friendly bids and during the pre-offer period. The discourse is focused on strategic complementarities and reveals companies’ willingness to convince about the relevance of offer. The second is related to press releases issued by target companies of hostile bids during the offer period: the press releases outline the reasons for the opposition to the takeover and are a means of influencing the bid price. The last two profiles are more factual; one is about the terms of offer within the framework of mandatory takeover bids and the other emerges from bidding companies and conveys the results of offer. The press releases serve an informational purpose and are issued during both the pre-offer or post-offer periods.

Keywords

  • lexical analysis
  • takeover bids
  • press releases
  • voluntary disclosure

Plan de l'article

  1. Introduction
  2. 1 - Revue de la littérature sur la diffusion d’informations lors des prises de contrôle
    1. 1.1 - Étude des déterminants de la diffusion volontaire
      1. 1.1.1 - Déterminants liés au type d’information diffusée et aux caractéristiques de l’offre
      2. 1.1.2 - Déterminants liés aux caractéristiques des acquéreuses et cibles
    2. 1.2 - Étude des conséquences de la diffusion d’informations
      1. 1.2.1 - Conséquences sur l’issue des opérations
      2. 1.2.2 - Conséquences sur le coût des opérations
  3. 2 - Méthodologie
    1. 2.1 - Choix du logiciel ALCESTE et sa méthode d’analyse
    2. 2.2 - Constitution du corpus de communiqués de presse
    3. 2.3 - Définition des « mots étoilés »
  4. 3 - Présentation des résultats
    1. 3.1 - Analyse descriptive des communiqués
    2. 3.2 - Les mondes lexicaux du corpus
      1. Classe 1 : les complémentarités stratégiques
      2. Classe 2 : l’opposition à l’offre
      3. Classe 3 : les modalités de l’offre
      4. Classe 4 : les données comptables
      5. Classe 5 : les résultats de l’offre
    3. 3.3 - Analyse des associations et oppositions entre les classes : les résultats de l’AFC
  5. 4 - Discussion
    1. 4.1 - Mise en évidence des profils de diffusion
    2. 4.2 - Contributions, limites et voies de recherche
      1. 4.2.1 - Contributions et limites
      2. 4.2.2 - Voies de recherche
  6. Conclusion

Pour citer cet article

Nègre Emmanuelle, Martinez Isabelle, « Une analyse lexicale des communiqués de presse volontaires émis lors des OPA/OPE », Comptabilité - Contrôle - Audit, 2/2013 (Tome 19), p. 71-100.

URL : http://www.cairn.info/revue-comptabilite-controle-audit-2013-2-page-71.htm
DOI : 10.3917/cca.192.0071


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