Le rebond de croissance en 2002 (2,4 % en moyenne annuelle après 0,3 % en 2001) est étonnant, surtout comparé à la croissance de la zone euro. Cette performance masque un profil irrégulier, résultant des à-coups de la consommation des ménages. Cette dernière a été un moteur essentiel à la croissance, portée pour une bonne part par les achats d’automobiles, eux-mêmes temporairement dopés par les offres promotionnelles des constructeurs automobiles. En 2002, hors production d’automobiles, la croissance aurait été de 2,1 %.

Entre la fin 2002 et le début 2003, un glissement s’est produit dans l’orientation générale des indicateurs conjoncturels, un plus grand nombre d’entre eux étant mal orientés. Cette dégradation est pour partie le résultat des incertitudes géopolitiques, mais pour partie aussi le résultat d’un hiver particulièrement rigoureux. La confiance des ménages est en chute depuis le début 2002, se retrouvant en mars 2003 à un plus bas niveau encore que celui atteint après les attentats, proche en fait de celui atteint en réaction à l’invasion du Koweit par l’Irak à l’été 1990. Le taux de chômage finit l’année 2002 à 6 %. Un frein a été mis à la progression de l’indicateur composite avancé, et surtout l’indice de diffusion sur six mois est de nouveau sous la barre des 50 %, signifiant une plus grande fragilité de la croissance. Le tassement en janvier de la progression des ventes de détail totales pouvait être relativisé par la forte croissance des ventes hors automobiles. Mais en février, les ventes de détail totales et hors automobiles ont fortement baissé (respectivement de 1,7 et 1,1 %). La confiance des directeurs d’achat du secteur manufacturier et dans les services s’est érodée depuis deux mois, mais l’enquête indique toujours une croissance de l’activité. Les commandes industrielles flirtent de nouveau avec des taux de croissance négatifs, interrompant assez brutalement leur forte progression engagée à la mi-2001 (graphique). Il en va donc de même pour la production industrielle, empêchant tout redressement significatif des taux d’utilisation.

Début mars 2003, les perspectives de croissance à l’horizon de la fin de l’année sont incertaines. Pour partie conséquences des incertitudes géopolitiques, l’absence de reprise durable et soutenue de la Bourse, le manque de confiance et la montée du prix du pétrole sont aujourd’hui des contraintes fortes à une consolidation rapide de la croissance. La dépréciation du dollar vis-à-vis de l’euro, également conséquence de ces incertitudes, joue elle dans le bon sens. Début 2003, on pourra néanmoins encore compter sur le dynamisme de l’investissement résidentiel (grâce aux mises en chantier passées et au refinancement des prêts hypothécaires) et aussi sur les dépenses publiques. Ces dernières continuent d’être dopées par les frais engagés par la préparation de l’intervention militaire et ensuite par l’intervention elle-même. Le coût de cette intervention est supposé d’environ 80 milliards de dollars. Aucune hypothèse particulière n’a en revanche été retenue quant au coût de l’après-guerre en l’absence de chiffrage fiable : la croissance des dépenses publiques en 2004 revient sur son rythme moyen de la fin des années 1990.

Le PIB japonais a augmenté en 2002 de 0,3 % en volume, tandis que le PIB nominal a diminué de 1,4 %. Cette faible croissance du PIB réel, supérieure néanmoins aux attentes, est due en partie à la révision du déflateur du PIB et en partie à la forte progression des exportations, surtout vers le reste de l’Asie. Les exportations vers la Chine ont augmenté de presque 12 % en volume, en moyenne, en 2001 et de plus de 35 % en 2002, tandis que celles vers les États-Unis ont diminué de 8 % en 2001 et de 0,5 % en 2002. La contribution de la demande interne à la croissance a été modérée en 2002 : la consommation a augmenté faiblement, les investissements productifs privés ont été plutôt timides, tandis que les investissements publics ont baissé fortement et ceux en logement ont continué à diminuer. La conjoncture au Japon est toujours marquée par la déflation et la crise structurelle, l’Asie apportant une bouffée d’oxygène.

Les difficultés de reprise de l’économie affectent davantage les petites et moyennes entreprises (PME) et les ménages qui voient leur situation se détériorer de plus en plus dramatiquement (graphique 1). Les PME accusent d’énormes difficultés de financement, le recours au crédit se faisant dans des conditions extrêmement fragiles, ce qui vient s’ajouter à l’affaiblissement du support donné aux PME par les « keiretsus », conglomérats qui associent traditionnellement unités de production de différentes tailles, banques de financement et sociétés de commerce international, eux aussi en crise.

Les mesures de restructuration économique et, en particulier, de liquidation de mauvaises créances annoncées par le Premier ministre, Junichiro Koizumi, restent largement inappliquées sans doute car les conditions économiques ne sont pas favorables. Le changement d’équipe à la tête de la Banque du Japon qui voit Toshihiko Fukui remplacer Masaru Hayami, auquel on reproche de ne pas avoir su arrêter la déflation, ne donne pas de signaux nouveaux en terme de politique inflationniste de la banque, tout en décevant les attentes d’une politique vigoureuse de cible d’inflation, évoquée à plusieurs reprises comme la seule sortie possible du processus déflationniste.

Les perspectives d’investissement productif sont peu favorables, malgré la baisse des coûts de production et le déstockage important de 2002 — la variation des stocks en 2002 étant de l’ordre de moins 0,4 point de PIB — car les marchés financiers sont en chute et l’accès au crédit est restreint par les fortes incertitudes sur le processus de restructuration des banques et des autres opérateurs de crédit. L’offre de crédits bancaires était en baisse en février 2003 de presque 5 % en glissement annuel et de 2 % par rapport à la moyenne 2002. La croissance de l’investissement en logements après plusieurs années de baisse reste encore très freinée, tandis que les prix de l’immobilier continuent de chuter. Les investissements publics continuent à diminuer et en particulier les dépenses de travaux publics, qui ont baissé dans le budget 2002 de presque 11 %, devraient diminuer encore de 3,7 % selon le budget affiché pour 2003 et qui entrera en vigueur en avril. La consommation publique resterait relativement soutenue et les dépenses publiques en 2003/2004 seraient presque constantes par rapport à 2002, en valeur.

Dans un scénario de réformes structurelles progressives à partir de la fin 2003, les investissements privés pourraient redémarrer à un rythme lent en 2004, tandis que les exportations, surtout vers l’Asie, continueraient à tirer l’économie. La consommation des ménages resterait faible car le processus de restructuration pèserait négativement sur l’emploi. Selon le budget 2003-2004 la politique budgétaire serait neutre, mais les émissions d’obligations publiques seraient supérieures à celles du budget 2002, suite à la forte réduction des recettes fiscales, qui enregistreraient une baisse de plus de 10 % en 2003/2004. Il est anticipé que les obligations publiques en cours, y comprises celles des collectivités locales, seront de l’ordre de 686 trillions de yen (450 trillions de yen hors collectivités locales), s’élevant ainsi à 138 % du PIB en valeur, à la fin de l’exercice fiscal 2003 (31 mars 2004). Cela pourrait exercer des tensions à la hausse des taux d’intérêt longs qui se sont cependant établis sur des niveaux très bas en début 2003 car la Banque du Japon avait acheté un grand nombre de nouvelles obligations émises.

Le modèle de croissance asiatique d’industrialisation par les exportations, après une crise de doutes (1997) et un retour euphorique de flamme (1999) qui a masqué ses limites et différé de nécessaires réformes, a vu sa vulnérabilité au cycle mondial confirmée en 2001. En 2002, l’Asie retrouve un rythme de croissance soutenu proche de 6 % (tableau 1).

Les raisons du dynamisme asiatique sont, dans l’ordre, une demande intérieure solide soutenue par un policy mix accommodant — plans de relance budgétaire dans plusieurs pays alors que la sagesse des prix a permis un assouplissement monétaire dans la zone — et un fort dynamisme des échanges commerciaux. Ce dernier, s’il s’est enclenché fin 2001 grâce au rebond américain, s’est maintenu et poursuivi en 2002 avec la reprise des ventes de semi-conducteurs. Celui-ci s’accélère en Asie (25,7 % en 2002) grâce surtout à une forte stimulation régionale, le commerce intra-zone représentant 40 % des échanges asiatiques. La Chine joue à cet égard un rôle prépondérant dans la dynamique et l’intégration régionale. Avec une croissance de 8 % par an s’appuyant sur des gains de parts de marché sur ces principaux partenaires régionaux — Hongkong et Taïwan en particulier, la Chine peut peser à terme sur l’économie de ses voisins asiatiques. Mais avant de devenir le premier exportateur d’Asie, la Chine est d’abord un fort importateur régional absorbant 20 % des exportations intra-zone.

À l’horizon de notre prévision, les multiples signes de reprise se confirment, dessinant un scénario de croissance sans heurts. À l’exception de la Corée du Sud, l’inflation dans la zone devrait rester maîtrisée et, compte tenu de la stabilité des changes dans la région, autorisera le maintien de taux d’intérêt faibles favorables à la dynamique interne. À la faveur d’une reprise des ventes mondiales dans le secteur de l’électronique en 2003, les exportations se maintiennent à un rythme élevé (tableau 2).

La croissance asiatique résiste aux aléas extérieurs, mais il est prématuré de prétendre que la région a acquis son autonomie. Les économies de cette région étant fortement exportatrices, la vigueur de la croissance aux États-Unis et dans une moindre mesure en Europe reste déterminante pour ces pays. Un fort ralentissement mondial au cours du premier semestre 2003 modèrera les rythmes de croissance dans la région asiatique.

Après une année de stagnation en 2001, l’activité a reculé en Amérique latine de 0,6 % l’année dernière. La récession est concentrée dans trois pays : Argentine (– 11,1 %), Uruguay (– 10,7 %) et Venezuela (– 8,7 %) mais en dépit d’une croissance positive, les performances des autres pays ne sont guère brillantes. Le point bas de la crise semble aujourd’hui dépassé mais les prévisions pour 2003 et 2004 restent moroses.

Le 1^er mai 2004, l’Union européenne comptera 25 membres, dont 8 pays d’Europe centrale et orientale (Peco). Entre temps, actuels et futurs membres auront signé un traité d’adhésion (le 16 avril 2003 à Athènes) et ratifié ce traité. La Roumanie et la Bulgarie ne devraient intégrer l’Union que trois ans plus tard. Ceci est l’aboutissement d’un processus d’une dizaine d’années, au cours duquel les structures économiques de ces anciens pays communistes ont été profondément bouleversées. L’intégration commerciale et financière et la convergence nominale et réelle avec l’Union européenne ont été très rapides.

En 2002, les déficits de plusieurs pays d’Europe centrale ont fortement augmenté, atteignant presque 10 % du PIB en Hongrie et plus de 7 % du PIB en République tchèque. Dans le même temps, les conditions monétaires (taux d’intérêts et taux de change) se sont durcies. Les taux d’intérêts nominaux ont parfois été réduits, mais, en général, moins que l’inflation, ce qui a eu pour conséquence des augmentations de taux d’intérêts réels. La hausse des taux de change s’explique par des flux d’entrées de capitaux. Les investisseurs internationaux sont disposés à investir en Europe centrale car le processus de rattrapage induit des besoins d’investissement et doit se traduire par une appréciation des taux de change réels (effet Balassa Samuelson). Par ailleurs, la perspective de baisse des taux d’intérêt consécutive à l’entrée dans l’Union européenne, fait espérer des plus-values obligataires. Les risques de perte de compétitivité ont motivé des baisses de taux d’intérêt depuis fin 2001 en République tchèque et en Pologne, et mi-2002 en Hongrie et en Slovaquie. En janvier 2003, la Banque centrale de Hongrie a été contrainte à des interventions énergiques (baisse du taux d’intervention de 200 points de base, interventions sur le marché monétaire, contrôle des capitaux à court terme) pour éviter que le florint ne sorte par le haut de la fourchette de fluctuation cible. L’enjeu de la politique économique est de relâcher la politique monétaire pour stimuler l’investissement et réduire les déficits publics, mais sans faire repartir l’inflation. À partir de 2003, on peut s’attendre à la poursuite de la diminution des taux d’intérêt, surtout en Pologne où les taux courts réels sont encore élevés et où l’inflation a disparu. On peut également prévoir un durcissement de la politique budgÉ´aire. Dans un contexte de ralentissement de l’inflation, des déficits de 7 à 10 % du PIB sont difficilement soutenables. Il reste que les besoins en infrastructures et la disponibilité des crédits internationaux justifieront la persistance de déficits.

La croissance de l’économie britannique s’est établie à 1,8 % en moyenne en 2002, à mi-chemin entre celles de la zone euro (0,8 %) et des États-Unis (2,4). De 2,2 % en glissement sur un an à la fin 2002, la croissance n’était que de 0,4 % au quatrième trimestre. Le ralentissement de l’activité mondiale a freiné les exportations au second semestre, laissant à la seule demande intérieure le soin de tirer la croissance.

Les exportations ont contribué négativement à la croissance en 2002 (– 0,5 point de PIB), augmentant rapidement au premier semestre, pour se replier rapidement ensuite. La forte chute des exportations de biens et services en volume au quatrième trimestre, et plus encore des seules marchandises (– 5,7 %) reflète pour partie seulement le ralentissement des importations mondiales. Le reste peut difficilement être entièrement imputé à des pertes de parts de marché. Ainsi les exportations de marchandises à destination des États-Unis ont baissé plus de 9 % en valeur au quatrième trimestre, contribuant à hauteur de 1,4 point à la baisse des exportations, mais cette baisse ne se retrouve pas dans les importations américaines en provenance du Royaume-Uni. Les données de janvier 2003, qui indiquent un net redressement des exportations en volume, pourraient annoncer une correction à la hausse au premier trimestre. En faisant abstraction de ces fluctuations particulièrement erratiques, les exportateurs ont cependant probablement perdu des parts de marché en 2002, et parviendraient difficilement à les stabiliser à l’horizon 2004. Le taux de change effectif de la livre reste élevé, en termes nominaux comme réels. Le taux de change effectif réel est resté pratiquement stable depuis un an (mesuré selon l’indice des prix à la consommation, par l’OCDE) tandis que le taux de change effectif nominal baissait (– 5,6 % entre février 2002 et février 2003), grâce à une baisse de 8,3 % de la livre par rapport à l’euro et malgré une appréciation de 13,4 % par rapport au dollar.

La consommation des ménages est restée soutenue en 2002 par la progression des revenus (de l’ordre de 3 % en termes réels), un taux de chômage resté bas (5 % au sens du BIT en janvier 2003) et une baisse d’un demi-point du taux d’épargne (qui n’était plus que de 5,1 % en 2002). La baisse cumulée des cours boursiers entre le point haut de mars 2000 et mars 2003 a été de 45 % mais, avec une progression des prix immobiliers de près de 50 %, qui s’est accélérée à partir de l’automne 2002, la baisse de la richesse nette des ménages a probablement été limitée au cours des derniers mois. Les incertitudes géopolitiques ont sans doute pesé dans la dégradation du moral du ménages depuis le début de l’année, mais les ventes de détail en volume ont aussi marqué le pas, et ne progressaient plus de 3,3 % sur un an en février (au lieu de 6 % il y a un an). La consommation est probablement en cours de ralentissement au début de 2003. Une progression du pouvoir d’achat moins forte, sous l’effet de l’augmentation des prix du pétrole et de la hausse annoncée pour avril d’un point des taux de cotisations sociales employés, des perspectives moins favorables en matière de créations d’emplois conduiraient au ralentissement de la consommation et à une remontée du taux d’épargne à l’horizon de la prévision.

La hausse des prix de l’immobilier, après avoir atteint 30 % au second semestre 2002, a « décéléré » à 23 % au premier trimestre 2003. Les prix de l’immobilier rapportés au déflateur de la consommation des ménages ont dépassé en 2002 leur point haut de 1989 mais, contrairement à la situation de la fin des années 1980, les risques d’un durcissement monétaire sont limités vu la faiblesse de la croissance mondiale et de l’inflation. Ceci pourrait laisser le temps aux prix de l’immobilier de retrouver des progressions plus raisonnables, sans éclatement de la bulle comme cela fut le cas à la fin des années 1980. Les prix à la consommation ont certes légèrement accéléré au cours des derniers mois sous l’effet de la hausse des prix des produits pétroliers et des coûts des loyers. L’inflation était de 3 % en février sur un an pour l’indice des prix de détail hors intérêts hypothécaires et de 1,6 pour l’indice des prix à la consommation harmonisé. Le retour des prix du pétrole autour de 25 dollars le baril et la poursuite de la décélération des prix de l’immobilier ramèneraient l’inflation vers la cible de 2,5 % de la Banque d’Angleterre à l’horizon des prochains mois.

L’année 2002 aura été pour la zone euro celle d’une reprise avortée. Avec 0,8 % en moyenne en 2002, la croissance est restée très inférieure à celle des États-Unis (2,4 %). Cette piètre performance en moyenne annuelle s’explique par la faiblesse de la reprise engagée au premier trimestre 2002. Entre le quatrième trimestre 2001 et le quatrième trimestre 2002, le glissement annuel du PIB est passé de 0,3 % à 1,3 %. Dans le même temps, il passait de – 0,3 % à 2,8 % aux États-Unis. Ces mauvais résultats trouvent leur origine dans la poursuite des ajustements engagés en 2001, dans un environnement où, à la différence des États-Unis, la contrainte imposée par la grande déprime des marchés financiers n’a pas été compensée par un policy mix offensif.

L’ajustement des dépenses d’investissement s’est poursuivi tout au long de 2002, accompagné d’un ralentissement modéré du déstockage. Au quatrième trimestre 2002, la contribution cumulée sur quatre trimestres des dépenses d’investissement totales se montait à – 0,4 point de PIB dans la zone euro. Aux États-Unis, cette même contribution était de + 4 points de PIB.

Aussi, les éléments d’une reprise autonome vive dans la première moitié de 2003 ne sont pas présents, comme l’indiquent les indicateurs conjoncturels.

Les pays de la zone euro sont soumis à des contraintes différentes qui pèseraient au cours des prochains trimestres sur la croissance de l’ensemble de la zone, du fait de la forte imbrication des économies. L’Allemagne démarre avec une dynamique de la consommation très faible, du fait de l’ajustement passé de l’emploi et des salaires, qui a été rapide. En France et aux Pays-Bas, les ajustements de l’emploi et des salaires individuels en cours se poursuivraient, ce qui pèserait sur la consommation. L’Italie et l’Espagne sont parvenues en 2002 à maintenir leur croissance au prix d’une progression rapide des coûts salariaux, qui se poursuivrait à l’horizon de la prévision. Mais cela pèserait sur leur compétitivité et viendrait amputer leur croissance.

Avec 0,2 % à peine, la croissance de l’économie allemande a été l’une des plus faibles de la zone euro en 2002. Une telle contre-performance ne s’était pas vue depuis la récession de 1992-1993. Ces piètres résultats en moyenne annuelle se sont cependant accompagnés d’une reprise de l’activité dans le courant de l’année. Pour une part, ce regain témoigne de l’arrivée à terme d’un certain nombre d’ajustements enclenchés en 2001. Mais il est resté d’une ampleur limitée et a connu un certain essoufflement en fin d’année.

Début 2003, la situation de l’économie allemande est contrastée. L’assainissement a été plus ample que dans d’autres pays de la zone euro en 2002, élément qui plaide pour un retournement plus rapide du cycle conjoncturel. Les premiers indicateurs conjoncturels disponibles pour janvier 2003 sont assez bien orientés, mais des facteurs exceptionnels ont joué pour la production industrielle et l’orientation de l’indice IFO du climat général reste incertaine. Enfin, les carnets de commandes étrangères sont orientées à la baisse depuis le milieu de l’année 2002. Le marché du travail reste toujours mal orienté, mais le rythme de baisse des offres d’emploi vacantes tend à se ralentir depuis octobre 2002, ce qui plaide pour une poursuite du recul de l’emploi au premier trimestre 2003, quoique à un rythme plus modéré qu’à la fin 2002. La dynamique de retournement endogène repose donc sur des bases fragiles, et ce d’autant plus que l’accélération de l’inflation au premier trimestre contraste avec la quasi stagnation des mois précédents, ce qui pèsera sur le pouvoir d’achat des ménages.

La faiblesse de la croissance et les effets rétroactifs de la réforme de l’impôt sur les sociétés se sont soldés en 2002 par une forte dégradation du solde des administrations publiques. Le non respect des critères de Maastricht a conduit le conseil Ecofin à engager en janvier 2003 une procédure de déficit excessif contre l’Allemagne. Dès l’automne 2002, le gouvernement avait réagit à la dégradation des comptes publics par une stratégie tous azimuts de consolidation budgétaire (projet de loi sur la suppression des avantages fiscaux du 20 novembre 2002, projet de réforme du système d’assurance sociale à partir de 2004, réduction des prestations chômage en 2003). Venant se surajouter aux mesures déjà prévues (relèvement des taux de cotisation retraite et maladie, revalorisation du plafond des cotisations à l’assurance retraite, hausse de plusieurs taxes indirectes), ainsi qu’aux engagements de contrôle de la progression des dépenses publiques pris dans le cadre du conseil de planification financière par les administrations locales (+ 1 % à moyen terme pour les Länder et les communes), ces dispositions impliquaient une forte impulsion négative (1 point de PIB) tant en 2003 qu’en 2004, à même de grever fortement les perspectives de croissance. Or cette position s’est avérée au fil des mois de plus en plus difficile à soutenir. À partir du début janvier 2003, un changement de cap s’est ainsi dessiné au sein de la coalition, faisant valoir dans un premier temps la possibilité de laisser jouer les stabilisateurs automatiques, avant de déboucher le 14 mars 2003 sur l’annonce par le chancelier G. Schröder d’un plan de relance de l’investissement en bâtiment de 15 mrds d’euros (7 à destination des communes, 8 pour le logement résidentiel) financé par la banque publique KfW. Le même jour, la chambre basse rejetait le projet de loi portant suppression des avantages fiscaux. S’il est à peu près certain que la situation financière précaire des communes, soumises au respect de la règle d’or, devrait se solder par des dépenses effectives d’investissement très en deçà de l’enveloppe prévue [1], et qu’un accord sera trouvé sur certains points en commission de conciliation sur certaines mesures fiscales, il est quasiment acquis que l’effort de consolidation budgétaire sera nettement réduit (– 0.6 point selon nos estimations en 2003, – 0,7 en 2004). Le déficit des administrations publiques serait ainsi quasiment inchangé en 2003 (– 3,6 %), et tout juste égal à 3 % en 2004.

Après une année de croissance record en 2000 (4,2 % en moyenne annuelle), la France a connu, en 2001, un ralentissement économique (1,8 %) qui s’est prolongé en 2002 (1,2 %). En 2003, la situation conjoncturelle française continuerait de se détériorer. La croissance serait de 0,8 % en moyenne annuelle. A partir de 2004, l’économie française devrait doucement se redresser et croître de 1,6 %. L’année 2003 serait donc une année de transition : les entreprises devraient continuer à ajuster leurs capacités de production à la faiblesse de la demande contrainte par une impulsion budgétaire négative et à un environnement extérieur morose sur lequel les incertitudes géopolitiques pèseront fortement. L’année 2004 verrait un redémarrage lent de la croissance, le retour progressif de l’investissement des entreprises réenclenchant une dynamique conjoncturelle vertueuse.

Le ralentissement économique entamé en 2001 a été stoppé au 1^er trimestre 2002 par une reprise technique (+ 0,7 % en glissement) offrant un regain d’optimisme aux marchés financiers. Dès le 2^e trimestre 2002, les espoirs d’un retour de la croissance se dissipaient avec la correction massive des anticipations de profit et la nécessité de purger les capacités de production accumulées pendant la période de forte croissance. Les incertitudes géopolitiques faisant suite aux événements du 11 septembre 2001 et la perte de confiance dans les comptes des entreprises vinrent renforcer le ralentissement de l’économie française et mondiale. Parallèlement, l’indice CAC40 a perdu 34 % de sa valeur au cours de l’année, payant aussi les excès récents de la bulle des nouvelles technologies.

Le creux de la croissance serait atteint en 2003 avec 0,8 % en moyenne annuelle. La situation financière dégradée des entreprises, la faiblesse de la demande interne, les contraintes de débouchés à l’exportation et la politique budgétaire restrictive feraient plonger la croissance de l’économie française.

Notre prévision de croissance pour 2004 s’établit à 1,6 % en moyenne annuelle, au-dessous du potentiel de croissance de la France (2,2 %). L’ajustement de l’économie ne serait pas terminé au début 2004. Les contraintes pesant sur la croissance seraient encore trop importantes pour permettre un redémarrage vigoureux.

En 2002 l’évolution presque stagnante de l’économie italienne a annulé l’écart positif de croissance avec la zone euro, cumulé depuis 2001 (+ 0,4 % contre + 0,8 % dans la zone euro). Le parcours cyclique a été marqué par des comportements anormaux des agents, conditionnés par des facteurs transitoires. La demande intérieure a contribué plus fortement à la croissance en Italie (+ 0,7 %) que dans l’ensemble de la zone, mais la consommation des ménages italiens (+ 0,4 %) est restée à la traîne. L’affaiblissement de la croissance du revenu disponible réel des ménages est liée à l’accélération de l’inflation (+ 2,6 %), supérieure à celle de la zone euro (+ 2,2 %). Le creusement du déficit des APU, contribuant à renforcer les incertitudes sur l’évolution des finances publiques et sur la mise en place des baisses d’impôt promises, a alimenté l’épargne plutôt que la consommation. Pour la troisième année consécutive l’investissement a été plus dynamique en Italie, où le moindre ajustement a permis le maintien d’un taux de croissance positif en 2002 (+ 0,5 %), qui s’est accompagné d’une contribution positive des variations des stocks (+ 0,4 %). Le dynamisme de l’emploi italien (+ 1,5 %) a aussi été en contre-tendance, autant avec les performances des marchés du travail dans la zone euro, qu’avec l’évolution de l’activité, notamment dans l’industrie. Un paradoxe italien semble se dessiner : les entreprises italiennes accumulent du capital, mais la rétention de main-d’œuvre induit une croissance molle.

Le creux de la croissance italienne se situe au quatrième trimestre 2001, mais la reprise apparaît particulièrement lente avec un premier semestre 2002 de croissance nulle. Il est déprimé par la consommation des ménages en baisse, alors que l’inflation décélère, et par un ajustement à la baisse de la FBCF (– 1,5 %). La croissance s’accélère au deuxième semestre (+ 0,6 %) tirée par la consommation de ménages (+ 1,4 %) et l’investissement (+ 4,1 %).

Le rebond de l’investissement n’est pas le signe d’un retour immédiat de l’accumulation de capital. Les indicateurs dans l’industrie ne montrent aucune amélioration du coté des commandes et des perspectives de production depuis mai 2002. Les stocks de produits finis ne sont plus considérés trop bas. Le taux d’utilisation des capacités, tout en demeurant encore élevé, notamment par rapport aux autres pays, a fléchi et les capacités sont restées presque inchangées par rapport à 2001. D’autre part, si le taux de marge s’est contracté en 2002, il demeure à un niveau assez élevé depuis 2000. Néanmoins l’augmentation des coûts salariaux unitaires dans l’industrie, plus rapide que celle des principaux partenaires européens, résulte de l’accélération du salaire par tête et d’une productivité en baisse. L’étau se resserre donc autour des entreprises italiennes, qui n’ont pas pu continuer à répercuter la hausse des coûts sur les prix. Les prix à l’export ont fléchit plus que les prix à la production, marquant une inversion de la tendance des marges à l’exportations. Ces dernières, qui avaient fortement augmenté en 2001 face à une stabilisation du taux de change effectif réel, ont du se replier en 2002 en conformité avec l’appréciation de ce dernier.

Le parcours de l’économie italienne diffère de celui la zone euro. Les différences marginales dans le court terme, résultent de l’héritage de 2002 (moindre performance de la consommation, signaux de reprise de l’investissement), mais l’importance des ajustements à réaliser par l’Italie conditionnent des perspectives moins favorables de croissance. La prévision se fonde sur l’hypothèse que les partenaires sociaux ne dénoncent pas la modération salariale et que les négociations collectives aboutissent à une évolution des coûts salariaux comparable à celle des deux dernières années (+ 3,2 % et + 3,0 % respectivement pour le salaire par tête en 2003 et 2004). La dégradation de la productivité ne serait que partiellement et temporairement résolue avec la reprise de l’activité, mais aucun ajustement sur l’emploi n’aurait lieu (+ 0,6 % en 2003 et + 1 % en 2004). La consommation des ménages ne repartirait qu’en fin 2003, lors du ralentissement de l’inflation (+ 2,3 % en 2003 et + 1,8 % en 2004), en l’absence d’accélération du revenu disponible nominal (+ 4,2 %). L’impulsion négative de la politique budgétaire et la hausse du taux d’épargne (16 % en 2003 et 16,6 % en 2004) ne seraient pas un soutien. Le moteur de la reprise est l’accumulation de capital qui redémarre après l’ajustement en début 2003. Par contre l’Italie ne profiterait pas entièrement de la reprise des échanges et la contribution du solde extérieur resterait négative en 2003 et en 2004 (respectivement – 0,5 % et – 0,1 %) du fait d’une inflation plus élevée en Italie qu’en Europe. La perte de parts de marché cesserait en 2004 seulement dans les marchés extérieurs à l’Union européenne.

Comme dans le reste de la zone euro, la croissance espagnole a ralenti en 2002. La progression du PIB a en effet été de 2 % seulement en 2002, après 2,7 % en 2001. Elle est restée cependant nettement supérieure à la moyenne de la zone euro (0,8 %), en raison d’une meilleure résistance de la demande intérieure. La dynamique de rattrapage est donc toujours à l’œuvre.

Les résultats des dernières enquêtes de la Commission européenne sont contrastés en ce qui concerne la demande intérieure. En effet, tandis que le moral des consommateurs chute, les indices de confiance dans l’industrie, la construction et le commerce de détail sont orientés à la hausse. Les enquêtes espagnoles restent en tout cas mieux orientées que celles de la zone euro.

Contrairement aux autres grands pays de la zone euro, l’Espagne dispose de marges de manœuvre budgétaire, lui permettant de mener une politique budgétaire neutre en 2003 et 2004. De plus, elle bénéficie de fonds structurels européens et de conditions monétaires accommodantes, en raison de sa forte inflation. Cette dernière, même si elle bénéficiera du ralentissement du prix de l’énergie, probable à la fin du conflit en Irak, ne devrait que peu ralentir en 2003 et 2004, la spirale inflationniste n’étant pas résorbée. En effet, les accords salariaux signés entre le patronat et les syndicats prévoient une hausse des salaires d’environ 3 % en 2003 [1], en dehors des clauses de garantie du pouvoir d’achat.

À la charnière de 2002 et 2003, les Pays-Bas sont, avec le Portugal, un des pays de la zone euro où la situation économique s’est le plus dégradée.

D’une croissance bien supérieure à celle de la zone euro, (3,9 % en rythme annualisé contre 2,4 % de 1995 à 1999), les Pays-Bas sont passés à une croissance comparable en 2000 et 2001. Enfin, au cours de 2002, les indicateurs d’activité et de confiance néerlandais se sont progressivement écartés de la moyenne de la zone euro pour arriver à des niveaux bien plus bas, disputant le dernier rang au Luxembourg et au Portugal.

L’accélération de l’inflation a été bien plus forte aux Pays-Bas que dans la zone euro, ce qui a dégradé fortement leur compétitivité. En effet, le taux de change effectif réel a fortement progressé entre la fin 1999 et 2002 (+ 9 %), alors que le taux de change effectif nominal a peu évolué sur la même période (+ 1,5 %).

Certains ajustements, qui ont permis notamment le ralentissement des rémunérations versées par les entreprises, ont commencé au cours de 2002 et devraient se poursuivre à l’horizon de la prévision. L’emploi a ralenti, permettant des gains de productivité à partir de la mi-2002. Ce mouvement s’accentuerait au cours de 2003, au prix d’une hausse du taux de chômage plus rapide. Par ailleurs, les négociations collectives qui ont eu lieu le 28 novembre 2002 permettraient un ralentissement des salaires contractuels de près de 1 point (les nouveaux contrats signés en 2003 seraient revalorisés de 2,5 %). L’évolution des coûts salariaux ne seraient pas aussi favorable que celle de la masse salariale brute, du fait de la hausse des cotisations au système de retraite par capitalisation nécessaire pour compenser l’effet de la baisse des marchés financiers.