Prendre la décision d’adhérer à l’euro est un acte politique: les “cinq tests”, rappelés dans l’encadré 1, à partir desquels le Chancelier de l’Échiquier décidera des mérites d’une adhésion, sont apparus suffisamment imprécis pour permettre un jugement politique dans un sens ou un autre.

Pour les participants au séminaire, il n’y a aucun doute que le Royaume-Uni rejoindra la zone euro; le débat porte sur le calendrier.

Le taux de change pose moins de problème qu’il aurait pu en poser au début des années quatre-vingt-dix; la part croissante des services (moins échangeables que les biens manufacturés) expliquent en partie pourquoi l’économie du Royaume-Uni a affiché une performance particulièrement bonne malgré la force de la livre sterling.

Patrick Artus est parti d’une approche plus désagrégée pour analyser la compatibilité du cycle économique du Royaume-Uni, et donc de la politique monétaire de la BCE, avec celui de la zone euro. Cette analyse suggère que deux types d’asymétries entre le Royaume-Uni et le reste de la zone euro rendraient l’adhésion à l’euro plutôt coûteuse: premièrement, la structure de production qui est très différente entre les deux régions, et deuxièmement, les canaux de transmission de la politique monétaire qui présentent aussi des particularités bien distinctes. Les différences dans les cycles économiques reflètent la structure de production caractérisée par la petite taille du secteur manufacturé, comparée aux autres grands pays européens. Ainsi, bien que le cycle industriel en lui-même soit proche de ces contreparties continentales, il n’a qu’un faible impact sur le cycle économique qui est dominé par le secteur plus stable des services. Les différences dans la transmission de la politique monétaire proviennent bien plus des différences de comportement du consommateur que de celles existantes dans le secteur des entreprises. En effet, à l’opposé de l’Allemagne ou de la France où la politique monétaire agit avec des délais longs, en Angleterre, elle a des effets extrêmement rapides. Les mouvements de taux d’intérêt affectent plus largement le revenu des ménages du fait de l’importance des hypothèques et des emprunts à taux variables [4]. Par conséquent, au Royaume-Uni, les taux d’intérêt ont besoin de changer rapidement et fréquemment pour lisser les fluctuations du cycle économique.

Patrick Minford suppose que rejoindre l’UEM implique une convergence dans la législation du travail – qui n’est inscrite dans aucun traité – ce qui devrait augmenter le salaire minimum, accroître le pouvoir des syndicats et augmenter les cotisations sociales. Ceci est extrêmement hypothétique, puisque le principe de subsidiarité établit que la politique du marché du travail relève de la compétence des États membres. À partir de ces hypothèses, il estime qu’adhérer à l’UEM réduirait la croissance du PIB de 20% sur une base permanente.

Ray Barrel effectue une autre série de simulations fondées sur un différentiel d’inflation et de taux d’intérêt entre le Royaume-Uni et l’UEM:

Concernant ces hypothèses, l’instauration de l’UEM impliquerait une variabilité plus faible de l’inflation au Royaume-Uni, ce qui pourrait être au détriment de la croissance du PIB qui deviendrait alors plus volatile. Un argument contre-balance toutefois ces résultats; le Royaume-Uni ressemblerait davantage à la France et à l’Allemagne au fur et à mesure de l’approfondissement de l’intégration, amortissant ainsi le coût d’une politique monétaire unique “convenant à tout le monde”.

D’un point de vue structurel, plusieurs points de consensus se sont dégagés:

Du côté des praticiens, tous s’accordent sur le fait que les principaux obstacles qui demeurent sont la déclaration à venir du Chancelier de l’Échiquier sur la réussite des cinq tests (encadré 1) et l’adhésion de l’opinion publique, puis de déterminer un calendrier crédible compte tenu des procédures de l’UE et de l’agenda politique.

Le calendrier doit prévoir les étapes suivantes:

Les participants se sont accordés à dire que l’impact du régime de change sur les asymétries était ambigu, dans la mesure où il dépend à la fois de l’importance du commerce bilatéral entre la zone euro et le Royaume-Uni et de la structure des échanges, à savoir l’importance de l’agglomération géographique et de la spécialisation. Sur cette base, Lionel Fontagné a insisté sur l’endogénéité de l’(a) symétrie des chocs à l’intérieur de la zone intégrée et a mis en valeur la différence entre une réduction d’une part des coûts de transaction et d’autre part des variations de change. Concernant les effets de (ne pas) adhérer, il a rappelé que le Marché unique est loin d’être complètement intégré: malgré le démantèlement des barrières tarifaires officielles, les études empiriques mettent en évidence l’existence d’un effet-frontière. La moitié de ce dernier effet (c’est-à-dire l’équivalent d’un tarif de 15%) serait associée à l’existence de devises multiples. Ceci représente un obstacle important, qui ne peut disparaître que pour les pays de l’UEM.

Patrick Minford a ajouté que le revenu de l’investissement, qui reflète l’importance de l’investissement au Royaume-Uni, est beaucoup plus élevé entre le dollar et la livre sterling qu’entre l’euro et la livre sterling.

Ray Barrell a conclu qu’il était impossible de dire actuellement ce que serait l’impact de l’UEM sur l’investissement en Angleterre. Toutefois, en gardant à l’esprit que le cycle économique est fortement influencé par la politique monétaire, l’expérience des pays de la zone euro suggère que l’adhésion stimulera la convergence, abaissant de ce fait le coût de l’adhésion.

Malcolm Levitt a axé son intervention sur l’importance de la City pour l’économie de l’Union européenne, en soulignant:

Il a rappelé que la City emploie 324 000 personnes, que la moitié des banques européennes d’investissement actives dans l’investissement bancaire sont à la City, et que les services financiers représentent au Royaume-Uni 34 milliards d’euros. Une des explications de la prédominance de la City provient du fait que les marchés financiers de l’Europe continentale sont loin d’être intégrés, de telle sorte que la City a continué à se développer. Malcolm Levitt a poursuivi en affirmant que la plupart des obstacles était due à des barrières nationales, à la fois légales et culturelles. L’internet ou l’e-business n’y changeront rien et aideront, au mieux, à résoudre des problèmes de congestion à la City.

Philip Davis a développé certains de ces arguments, étayés par de nombreux graphiques. Il a montré que de nombreuses études mettaient en évidence les avantages de la City en termes de personnels, d’accès à des services particuliers, d’accès aux marchés et aux clients de prestige. Les bénéfices qui seraient retirés de la non adhésion à l’UEM seraient principalement d’éviter un resserrement du régime de réglementation et de taxes. D’un autre côté, adhérer permettrait à la City d’accroître l’exploitation de ses avantages comparatifs en augmentant les flux de fonds de pension et en stimulant d’autres activités telles que les fusions et acquisitions ou la titrisation, pour lesquelles elle a une bonne réputation.

Nigel Pain a ensuite analysé l’attractivité du Royaume-Uni comme choix de localisation des investissements. Son opinion est que ce point est particulièrement crucial pour le R-U, puisque le niveau actuel d’investissement y est relativement bas, comparé à celui de ses partenaires, ce qui handicape la croissance à long terme. À cet égard, et contrairement aux autres intervenants, il a insisté sur l’importance de la valeur de la livre sterling au moment de l’adhésion à l’UEM. Les déterminants clés pour qu’un pays ou une région attire les investissements directs étrangers sont:

En arrière plan de ces déterminants, une variable clé (en ce qui concerne les économies de l’UEM) pour que le Royaume-Uni attire des volumes élevés d’investissements est le taux de change. Nigel Pain a affirmé que le R-U avait eu une monnaie plus volatile que les autres (euro ou dollar), ce qui aurait pu affecter les perspectives d’investissement dans le pays en accroissant l’incertitude [5]. Cependant, empiriquement, il est difficile de mesurer l’impact des fluctuations de la livre sterling sur les IDE puisqu’il dépend aussi fortement de la composition des IDE.

Agnès Bénassy-quéré a noté que, bien que personne ne puisse nier l’attractivité de la City et ses 300 000 emplois, des questions doivent être soulevées à propos de la soutenabilité des déséquilibres que la présence écrasante de la City a suscités [6]:

Concernant la congestion, Philip Davis a expliqué que le développement des nouvelles technologies et l’amélioration future des transports rendraient l’expansion de la City moins nécessaire que ce qui a été observé durant les deux dernières décennies. Mais adhérer serait aussi un moyen de résoudre la congestion, et permettrait un accroissement du bien-être pour l’UE entière, dans la mesure où cela encouragerait la libéralisation et l’intégration des marchés financiers. Philip Davis ne craint aucun préjudice de l’harmonisation fiscale au sein de l’UE, surtout si les marchés financiers sont intégrés. Au total, il a estimé que le développement de la City avait été jusqu’ici satisfaisant et qu’il n’avait pas souffert de la non adhésion à l’UEM; cependant, il a reconnu que la City aurait certainement fait mieux, si elle avait fait partie de l’UEM.

Samuel Brittan a suggéré que l’introduction de l’euro pour les entreprises serait le premier moyen, et le plus simple, d’atteindre l’intégration monétaire. Ceci devrait comprendre la possibilité, pour les entreprises qui le souhaitent, de traiter leurs contrats en euros, même pour les salaires, l’étape importante suivante étant de permettre le règlement des impôts en euros.

La communication du Dr. Jürgen Pfister a été courte et a mis l’accent sur le fait que l’adhésion du Royaume-Uni à l’UEM profiterait à la fois à l’UE et au R-U. Celui-ci devrait être en mesure d’influencer davantage le rythme des réformes structurelles, et au-delà, l’évolution générale de l’économie de l’UE. La confiance internationale dans l’euro augmentera substantiellement une fois que le Royaume-Uni aura adhéré, dans la mesure où beaucoup d’investisseurs en dehors de l’Europe considèrent la Grande-Bretagne comme une garantie d’efficience des marchés financiers et de politiques libérales de marchés ouverts.

Eric Chaney a utilisé des courbes de swap pour suggérer que les marchés financiers croient que le Royaume-Uni aura rejoint l’UEM d’ici 2006 avec une probabilité de 100%, et d’ici à 2005 avec une probabilité de 60%. À partir de l’écart entre les différentes courbes de swap, il a déduit le calendrier suivant pour l’accession:

Introduction: Martin WEALE, CBE, Director, NIESR Lionel FONTAGNÉ, Directeur, CEPII

Discutant: Ray Barrell, Senior Research Fellow, NIESR

Intervenants: Michael Artis, Professor, European University Institute, Florence

Patrick Minford, Professor of Applied Economics, Cardiff Business School

Patrick Artus, Directeur, Département de la recherche économique, CDC-IXIS

Discutant: Nigel Pain, Senior Research Fellow, NIESR

Intervenants: E. Philip Davis, Professor of Economics and Finance, Brunel University

Malcolm Levitt, Senior European Adviser, PricewaterhouseCoopers

Lord Haskins, Chairman, Northern Foods plc

Richard Portes, Professor of Economics, London Business School & President, CEPR

Discutant: Samuel Brittan, The Financial Times, Commentator and author

Intervenants: Vincent Cable, Member of Parliament

Éric Chaney, Managing Director, Morgan Stanley

Anthony Orsatelli, Chief Executive Officer, CDC IXIS Capital Markets

The Rt Hon. Lord Radice, Member of Parliament

Dr Jürgen Pfister, Head of Economic Research, Commerzbank AG