Le ralentissement de l’activité économique aux États-Unis, amorcé à la fin de 2000, s’est accentué. Le coup de frein donné par la correction opérée dans le secteur de la haute technologie et l’effondrement des valeurs boursières qui en a été le corollaire ont entraîné une forte baisse de l’investissement des entreprises et un sensible dégonflement des stocks. Le renforcement du climat d’incertitude et de l’aversion pour le risque dû aux attentats terroristes du 11 septembre semble devoir ralentir sensiblement l’activité au second semestre de 2001 et au premier semestre de 2002. Grâce à la rapide détente des politiques monétaire et budgétaire, la croissance devrait pouvoir reprendre progressivement à partir du milieu de l’année, les craintes en matière de sécurité s’estompant, les stocks se reformant, et les bilans des ménages et des entreprises s’améliorant.

L’économie a continué de se ralentir pendant le premier semestre de 2001. L’ajustement des anticipations, concernant notamment la rentabilité des investissements de haute technologie, a entraîné une contraction des investissements des entreprises, pour la première fois depuis 1991. De plus, la fermeté du dollar et l’orientation restrictive de la politique monétaire tout au long de l’an 2000 ont freiné la demande de biens durables – qu’elle émane des entreprises, des consommateurs ou de l’étranger. Le recul de la demande a entraîné un déséquilibre entre les stocks et les anticipations de ventes, ce qui a déclenché à son tour des baisses de production pour permettre la correction souhaitée des approvisionnements. Le fléchissement de l’emploi qui en a été le corollaire a freiné la croissance des revenus et entamé la confiance des consommateurs, bien que les dépenses des ménages soient restées relativement soutenues. L’activité a été étayée par la nette détente de la politique monétaire à partir du mois de janvier, ce qui a contribué à la bonne tenue des investissements résidentiels, liée à la baisse des taux hypothécaires. Ce facteur a également entraîné un plus large recours au refinancement sur le marché hypothécaire, libérant ainsi un important volume de trésorerie que les ménages ont affecté à la consommation.

Différents facteurs avaient laissé espérer une reprise de la croissance d’ici la fin de l’année. La confiance des consommateurs et les cours des valeurs boursières s’étaient stabilisés et même légèrement améliorés au printemps et au début de l’été, en partie du fait de la baisse des taux d’intérêt à court et à long termes. D’après les enquêtes menées auprès des responsables des achats, la dégradation de l’activité dans les industries manufacturières s’était peut-être atténuée grâce à l’importante réduction des stocks opérée au premier semestre de l’année. De plus, les revenus disponibles commençaient à bénéficier des réductions des taux d’imposition et des abattements adoptés par le Congrès au printemps, ce qui laissait espérer une reprise des dépenses de consommation. Néanmoins, la dégradation du marché du travail semblait éroder la confiance des consommateurs vers la fin de l’été et, conjugué à la forte baisse du patrimoine net des ménages depuis le premier semestre de 2000, ce facteur a renforcé la propension des ménages à épargner. De plus, la demande d’exportations continuait à fléchir nettement.

Les attentats terroristes du 11 septembre ont aggravé ces tendances déjà préoccupantes. Ils ont eu pour effet immédiat de désorganiser la production et la demande – notamment dans les secteurs des transports aériens, du tourisme et des services financiers. Ces perturbations, venant s’ajouter au fléchissement de la demande observé au début de l’été, ont contribué à un léger recul du PIB au troisième trimestre. Les conséquences pour l’activité future sont encore difficiles à chiffrer mais seront probablement très importantes. L’aggravation des incertitudes conduira les agents économiques à adopter une attitude de prudente expectative et à freiner leurs dépenses, ce qui laisse présager un affaiblissement notable de la demande dans les derniers mois de 2001. Les annonces de licenciements en série, la montée en flèche du taux de chômage à 5.4 pour cent en octobre et le niveau toujours élevé des demandes d’indemnisation au titre du chômage indiquent que le marché du travail se dégrade rapidement.

Face à la dégradation des perspectives économiques depuis les attentats, les autorités monétaires et budgétaires ont à nouveau rapidement réagi. La Réserve fédérale a procédé à de fortes injections de liquidités en septembre pour assurer le bon fonctionnement des marchés financiers, et l’objectif concernant le taux des fonds fédéraux a été ramené à 2 pour cent – 4½ points de moins qu’au début de l’année, et son niveau le plus bas depuis 1961 – au début de novembre. Une sensible détente des taux d’intérêt à long terme est également intervenue depuis la fin de l’été, ce qui a dopé les cours des actions par rapport à leurs niveaux particulièrement bas de septembre, bien que les primes de risque sur les instruments privés par rapport aux titres du Trésor se soient élargies. L’objectif concernant les fonds fédéraux devrait être maintenu à 2 pour cent jusqu’à la fin de l’an prochain, ce qui devrait permettre à la reprise de s’installer solidement, mais de nouvelles réductions pourraient encore être opérées si l’activité fléchissait plus fortement qu’on ne le prévoit ici. En 2003, on prévoit une hausse modérée du taux des fonds fédéraux qui devrait s’établir à 3¾ pour cent à la fin de l’année, en réponse au retour attendu d’une forte croissance et à la perspective de la disparition du sous‑emploi des capacités dans le proche avenir.

Outre les importantes réductions d’impôts votées au printemps, le gouvernement fédéral a mis en œuvre un plan d’urgence de 40 milliards de dollars aussitôt après les attentats. La moitié de cette somme était destinée à financer les secours et les travaux de reconstruction rendus nécessaires par les frappes terroristes, le solde devant être affecté aux dépenses que les autorités jugeraient prioritaires. De plus, un programme d’aide au secteur des transports aériens, d’un montant de 15 milliards de dollars, a été approuvé : un tiers de cette somme sera versé sous forme de subventions directes, le reste finançant des garanties de prêts. L’Administration et le Congrès semblent également désireux d’intensifier l’effort de relance, et les prévisions supposent que des mesures budgétaires supplémentaires – d’un montant total (cumulé) de 90 milliards de dollars sur 2002 et 2003 – seront adoptées. Bien que leur nature précise n’ait pas été déterminée au moment de la finalisation des prévisions, on suppose qu’il s’agit d’une extension des prestations d’assurance chômage, d’un allégement des impôts sur les salaires pour les 29 millions de travailleurs dont les revenus n’étaient pas suffisants pour qu’ils aient pu bénéficier de la réduction de l’impôt sur le revenu opérée cet été, de l’avancement des réductions permanentes des taux de l’impôt sur le revenu prévues pour 2004, d’allégements fiscaux d’une ampleur modérée à l’intention des entreprises, et de certaines dépenses supplémentaires. Conjuguées à la baisse conjoncturelle des recettes, ces mesures devraient se traduire par un déficit du budget du gouvernement fédéral pour l’année civile 2002. Une fois tenu compte de la dégradation conjoncturelle des finances des États et des collectivités locales, le solde global devrait être un déficit de 120 milliards de dollars l’an prochain, soit une variation de près de 300 milliards de dollars, ou 2¾ pour cent du PIB, sur à peine deux ans.

L’économie devrait se contracter au second semestre de 2001 et au début de l’an prochain ; pour 2001, on prévoit que la croissance du PIB réel sera de 1 pour cent, et que sur l’ensemble de 2002, elle sera légèrement plus faible, à ¾ pour cent. Dans la mesure cependant où l’on prévoit un redressement de l’activité vers le milieu de l’année, la croissance en glissement annuel pourrait être de l’ordre de 2¾ pour cent en 2002. Les dépenses de consommation privée devraient rester peu soutenues jusqu’au milieu de 2002, les ménages s’efforçant d’accroître leur épargne face à l’aggravation des incertitudes et à la montée du chômage, et après avoir vu leur patrimoine se contracter pendant un an et demi. Les entreprises pourraient réduire leurs investissements en machines et outillage tant cette année que l’an prochain compte tenu des révisions à la baisse des anticipations de demande et de la rentabilité médiocre. La formation de stocks devrait néanmoins soutenir quelque peu l’activité au début de l’an prochain, étant donné la forte réduction des approvisionnements déjà opérée. A partir du milieu de 2002, la croissance économique devrait s’accélérer sous l’effet des mesures budgétaires de relance et de la détente de la politique monétaire, pour dépasser les taux de croissance potentiels au second semestre. La longue période de croissance inférieure au potentiel devrait rapidement se traduire par un sous‑emploi des ressources sur le marché du travail, et l’on prévoit que le taux de chômage montera aux alentours de 6¼ pour cent en 2002. Les excédents de capacité entraîneront probablement un léger recul de l’inflation sous‑jacente. Le fort ralentissement de la demande intérieure pourrait conduire à une certaine contraction du déficit des opérations courantes en 2001 et 2002, qui serait ramené à un peu moins de 4 pour cent du PIB en 2002, une faible dégradation étant ensuite probable avec la reprise en 2003.

Les perspectives sont entourées à ce stade d’incertitudes d’une ampleur inhabituelle, étant donné l’éventail de réactions possibles à la suite des attentats terroristes. Si les consommateurs hésitaient davantage à dépenser que prévu, la croissance de la demande intérieure pourrait s’établir en dessous de la prévision centrale. En revanche, même si c’est un peu moins probable, la forte impulsion donnée par les politiques budgétaire et monétaire, conjuguée à la baisse des prix de l’énergie, pourrait soutenir l’activité plus fortement qu’on ne le prévoit ici. Dans l’un et l’autre cas, il incomberait aux autorités monétaires de réagir sans tarder, cependant que les autorités budgétaires devraient s’employer à ramener le budget à une position tenable en longue période.

L’activité s’est rapidement ralentie tout au long du premier semestre 2001, la baisse de la demande étrangère de biens liés aux technologies de l’information et des communications ayant contribué à une forte contraction de la production et des investissements industriels, contraction qui a maintenant gagné les autres secteurs. Les revenus nominaux ont fléchi, et la consommation privée risque de ce fait de mollir. La croissance devrait être particulièrement faible au second semestre de cette année et dans les premiers mois de 2002, affichant un taux d’environ moins 1 pour cent au cours de cette année et de l’année prochaine. Les exportations devraient se redresser au second semestre de 2002, suivies par la demande d’investissement, et la croissance pourrait atteindre un timide ¾ pour cent en 2003. Le programme de réforme du gouvernement pourrait améliorer les perspectives économiques, mais les risques sont principalement ceux d’une aggravation de la situation en raison de la fragilité des marchés financiers.

Le ralentissement de l’économie s’est sensiblement accéléré vers le milieu de 2001. La contraction interrompue des exportations et une forte réduction de la demande de produits liés aux technologies de l’information et des communications (TIC) ont entraîné une rapide baisse de la production industrielle et un recul des investissements des entreprises. Conjugués à la forte décrue des cours des actions, ces facteurs ont provoqué une dégradation du climat des affaires, des anticipations de profits et des projets d’investissement même avant les attentats terroristes du 11 septembre. De plus, l’investissement public est en perte de vitesse, les collectivités locales s’efforçant de limiter le creusement de leurs déficits.

La consommation privée est restée ferme au premier semestre mais a maintenant commencé à fléchir en raison du recul inhabituellement rapide de l’emploi et de la réduction des revenus salariaux et des primes d’été. La montée du chômage a été largement annulée par la sortie de la population active des personnes âgées et des travailleurs indépendants. Néanmoins, le taux de chômage avait dépassé dès le mois d’août son précédent point haut, de l’ordre de 5 pour cent. La baisse des prix à la consommation s’est quelque peu accélérée en raison de la faiblesse de la demande intérieure, de la pénétration grandissante des importations et du renforcement de la concurrence dans certains secteurs de services. Bien que le recul des prix gonfle les revenus disponibles réels des ménages, son effet sur les dépenses est ambigu.

Le programme de réforme du gouvernement donne pour objectif aux principales banques de liquider les créances douteuses existantes au cours des deux prochaines années, et les nouvelles créances douteuses sur trois ans. Néanmoins, dès le milieu de 2001, on constatait que les nouvelles créances douteuses augmentaient presque aussi vite que les liquidations définitives. Compte tenu des incertitudes accrues, le gouvernement a annoncé en septembre un certain nombre de nouvelles mesures. Les inspections seront durcies et les banques seront tenues d’adopter une méthode de provisionnement plus prospective. Un code de conduite a été également adopté pour le règlement des dettes privées, ce qui devrait améliorer la transparence et renforcer les programmes de restructuration proposés. Le rôle de la Société de recouvrement et de liquidation est actuellement élargi pour permettre à cette institution d’acheter aux banques des créances improductives à des prix variables jusqu’en 2003. Un certain nombre de détails de première importance restent encore à définir. En l’absence de plans plus concrets, les prévisions supposent que les grandes banques continueront de liquider les créances au même rythme qu’en 2000 (soit environ 4 000 milliards de yen par an, déduction faite des provisions passées et du montant des garanties réalisées).

Le cadre chiffré de politique monétaire adopté en mars par la Banque du Japon lui a permis de s’adapter avec souplesse aux nouvelles conditions, bien que le taux d’intérêt de l’argent au jour le jour soit pratiquement égal à zéro. Face à la menace de pénurie de liquidités au lendemain du 11 septembre, la Banque du Japon a temporairement porté les soldes des comptes courants du système bancaire à plus de 6 000 milliards de yen et a ramené le taux d’escompte de ¼ pour cent à 0.1 pour cent. Plus tard au cours du même mois, elle a répondu à la demande accrue de liquidités des banques en relevant encore les soldes des comptes courants. Le taux de change yen/dollar s’étant apprécié à la fin de septembre, le gouvernement a autorisé des achats soutenus de dollars et d’euros, achats dont la contrepartie en yen n’a pas été immédiatement stérilisée par la Banque du Japon. Néanmoins, celle‑ci n’a pas injecté de capitaux supplémentaires sur le marché, préférant éponger les liquidités à mesure que la demande dont elles faisaient l’objet se normalisait en octobre. L’objectif concernant les comptes courants auprès de la Banque du Japon reste pratiquement inchangé par rapport à son niveau du mois d’août, soit 6 000 milliards de yen ou un peu plus. Les prévisions supposent que la politique monétaire continuera d’ajuster les conditions de liquidités pour maintenir les taux à court terme à un niveau proche de zéro tout au long de la période sous revue.

L’un des principaux objectifs de la stratégie du gouvernement est de maîtriser la situation des finances publiques, la première mesure étant l’imposition d’un plafond de 30 000 milliards de yen aux nouveaux emprunts de l’administration centrale au cours de l’exercice 2002, dans le but de dégager un excédent budgétaire primaire à moyen terme. Un deuxième aspect de la stratégie est d’améliorer l’efficience en réaffectant les dépenses. Néanmoins, le ralentissement actuel de la conjoncture complique ce programme de consolidation. Un budget supplémentaire a été présenté pour l’exercice 2001, d’un montant de l’ordre de ¼ pour cent de PIB, essentiellement consacré à des aides aux chômeurs. Les prévisions supposent qu’au cours de l’exercice 2002, le gouvernement ne cherchera pas à compenser les moins-values conjoncturelles de recettes fiscales mais acceptera un certain dépassement de l’objectif d’emprunts. Compte tenu de compressions de dépenses de l’ordre de ½ pour cent du PIB au cours de cette période, le déficit des administrations publiques corrigé des variations conjoncturelles devrait diminuer d’environ ½ pour cent de PIB en 2002 et en 2003, une fois prise en compte la baisse des rentrées fiscales liées à l’épargne postale.

L’économie paraît devoir se contracter de quelque ¾ pour cent en 2001 et de 1 pour cent en 2002, les investissements diminuant du fait de la révision en baisse des anticipations de profit, du faible cours des actions et de la morosité des entreprises. Dans ces conditions, les tendances déflationnistes pourraient quelque peu s’accentuer et le taux de chômage pourrait monter aux alentours de 5½ pour cent au cours des deux prochaines années, ce qui affaiblirait le revenu et la consommation des ménages. On prévoit en conséquence que les facteurs jouant en faveur de la reprise résulteront d’une amélioration de la situation économique mondiale pendant le second semestre de 2002, ce qui entraînerait une augmentation des exportations et ultérieurement une relance de l’investissement. Les exportations se raffermissant et les termes de l’échange s’améliorant, l’excédent de la balance des opérations courantes devrait revenir aux alentours de 3½ pour cent du PIB en 2003.

Une importante incertitude sur le plan interne concerne le point de savoir quand et comment le gouvernement mettra en œuvre sa stratégie économique. Un effort résolu d’assainissement du secteur bancaire s’accompagnera de coûts macro-économiques à court terme, mais une approche hésitante risque de saper la confiance et d’aggraver les forces récessionnistes. Si l’effort de consolidation budgétaire perdait en crédibilité, la récession pourrait également se révéler plus durable du fait d’une hausse des taux obligataires à long terme, ce qui aurait des conséquences négatives pour les banques, le budget et l’économie en général. En revanche, des réformes structurelles effectives pourraient améliorer le climat général et créer de nouvelles opportunités, ce qui contribuerait au bout du compte à la reprise.

L’activité économique a commencé à marquer le pas, au printemps, avec un essoufflement de la croissance des exportations et une contraction de l’investissement fixe. La faiblesse actuelle de la demande intérieure et extérieure ayant été aggravée par l’impact des attentats terroristes du 11 septembre aux États-Unis, la croissance pourrait tomber à 0.7 pour cent en 2001 et ne pas dépasser en moyenne 1 pour cent en 2002. Elle devrait se raffermir dans le courant de l’an prochain, les échanges mondiaux se redressant et les revenus disponibles bénéficiant des allégements prévus de l’impôt sur le revenu.

La croissance du PIB a continué de se ralentir au premier semestre de 2001, marquant un palier au deuxième trimestre. Les exportations ont accusé une forte décélération en raison de la dégradation de la croissance des échanges mondiaux, et la demande extérieure de biens d’équipement s’est révélée particulièrement faible. Dans le même temps, les importations se sont contractées, reflétant l’atonie de la demande intérieure totale. Les investissements en machines et outillage ont reculé et semblent s’être encore affaiblis ces derniers mois. Les stocks ont eux aussi été rapidement réduits. Bien qu’il semble que certains investissements aient été effectués de manière anticipée en 2000 pour éviter les règles d’amortissement moins favorables entrées en vigueur en 2001, les ajustements à la baisse intervenus cette année correspondent pour l’essentiel à la forte dégradation des anticipations d’exportations, et plus généralement de la confiance des entreprises. Dans le secteur de la construction, la récession s’est accentuée pendant le premier semestre de l’année, sous l’effet conjugué du tassement persistant de l’activité de ce secteur dans les nouveaux Länder , et de la faiblesse de l’investissement résidentiel dans les autres régions du pays. En revanche, la croissance a été soutenue par la consommation privée, grâce au gonflement des revenus disponibles des ménages résultant des forts allégements de l’impôt sur le revenu entrés en vigueur en janvier. Le ralentissement de l’activité globale se manifeste aussi sur le marché du travail, l’emploi s’inscrivant en baisse depuis le début de l’année et le chômage dérivant à la hausse.

Si l’on en juge d’après les indicateurs précurseurs, l’activité économique ne devrait pas rapidement se redresser. Les nouvelles commandes, tant intérieures qu’étrangères, dans les industries manufacturières se sont infléchies en baisse. La confiance des consommateurs s’est tout dernièrement détériorée et ne dépasse plus sa moyenne en longue période. Le climat des affaires s’était fortement dégradé tout au long du premier semestre de l’année mais les anticipations s’étaient améliorées au cours des mois précédant les attentats terroristes du 11 septembre aux États-Unis. Cette amélioration était peut-être un premier signe laissant présager la fin du ralentissement de l’activité, mais le choc exercé sur la croissance mondiale par les attentats accentue maintenant la faiblesse de l’activité et la confiance des entreprises s’est effondrée.

L’inflation sous‑jacente a continué d’augmenter, mais la hausse de l’indice harmonisé des prix à la consommation, qui avait culminé au printemps au taux de 3½ pour cent, a fortement baissé par la suite du fait de la chute des prix de l’énergie. Les prix du pétrole continuant de reculer, la hausse de l’indice des prix à la consommation devrait poursuivre sa décélération. Les taux d’intérêt réels restent faibles par rapport au passé, et les nouvelles réductions des taux à court terme attendues de la Banque centrale européenne (BCE) accompagneront la reprise économique à partir du milieu de 2002.

En 2001, les finances des administrations publiques seront expansionnistes, du fait de la réduction des recettes associée à la réforme de l’imposition des revenus et des sociétés. La faible croissance aggravera encore la dégradation du déficit des administrations publiques qui, selon les estimations de l’OCDE, augmentera de 1¼ de point pour s’établir à 2½ pour cent du PIB (déduction faite des recettes de l’an dernier au titre des licences de téléphonie mobile de la troisième génération (UMTS). En conséquence, l’objectif fixé pour le déficit dans le Programme de stabilité de l’Allemagne pour l’Union européenne devrait être dépassé de quelque ¾ pour cent du PIB (non compris ¼ pour cent résultant de révisions des statistiques) [ 1] .

Le projet de budget pour 2002 prévoit une contraction des dépenses dans certains domaines. Néanmoins, un certain nombre de programmes sociaux seront étendus, notamment les allocations familiales, et des avantages fiscaux en faveur des cotisations volontaires aux régimes de retraite par capitalisation seront progressivement introduits à partir de 2002. La poursuite de la réforme de l’impôt sur les sociétés se traduira également par certains allégements. Des dépenses supplémentaires au titre de la défense et de la sécurité, qui ont été décidées à la suite des attentats terroristes, devraient être intégralement financées par un relèvement des impôts indirects. Globalement, on prévoit que le déficit structurel s’améliorera de ½ pour cent de PIB en 2002, mais comme la croissance restera ralentie, le déficit des administrations publiques se maintiendra probablement aux alentours de 2½ pour cent du PIB. Malgré les nouvelles réductions de l’impôt sur le revenu qui prendront effet en 2003, le freinage des dépenses et la reprise de la croissance économique devraient ramener cette année-là le déficit des administrations publiques à 1¾ pour cent du PIB. Étant donné les objectifs d’assainissement des finances publiques à moyen terme de l’Allemagne, les autorités ne disposeront d’aucune marge de manœuvre pour détendre encore la politique budgétaire au-delà du jeu normal des stabilisateurs automatiques.

Les incertitudes économiques suscitées par les attentats terroristes aux États-Unis devraient retarder encore la reprise de l’activité. La croissance des exportations devrait rester peu dynamique jusqu’au milieu de 2002, mais se raffermir par la suite, sous l’effet de la reprise prévue des échanges mondiaux. La consommation privée sera probablement peu soutenue pendant quelques trimestres, en raison de l’aggravation du chômage et de la perte de confiance des consommateurs. Elle devrait cependant se redresser au cours de l’an prochain et plus spécialement en 2003, étayée par une augmentation des allocations familiales, des réductions de l’impôt sur le revenu et une accélération de la progression des salaires. Les investissements en machines et outillage devraient eux aussi se raffermir l’an prochain, grâce à l’amélioration de la demande extérieure et au redressement des profits. En revanche, on prévoit que la récession persistera dans le secteur de la construction dans la première moitié de 2002. Tout bien considéré, la croissance du PIB devrait s’établir à ¾ pour cent cette année et à 1 pour cent en 2002, pour se raffermir à près de 3 pour cent en 2003.

La croissance s’affaiblissant, le taux de chômage passera probablement de 7.5 pour cent en 2000 à 8.1 pour cent en 2002, avant que la reprise économique n’entraîne une remontée de l’emploi. L’inflation devrait demeurer sur une pente décroissante cette année et l’an prochain, les prix de l’énergie continuant de baisser et l’écart conjoncturel se creusant, mais son ralentissement devrait être tempéré par les relèvements des impôts indirects en 2002.

Les risques qui pèsent sur ces prévisions centrales sont sérieux, et tiennent essentiellement aux incertitudes concernant le moment où la confiance des consommateurs et des investisseurs se stabilisera tant en Allemagne qu’à l’étranger. Il se pourrait en particulier que la reprise de l’économie mondiale soit plus lente que prévu, ce qui conduirait probablement à de nouveaux reports des projets d’investissement. A l’inverse, grâce aux relèvements prévus des allocations familiales et aux réductions de l’impôt sur le revenu, la consommation privée pourrait être plus soutenue qu’on ne le prévoit ici.

La croissance du PIB s’est ralentie au premier semestre de 2001 pour revenir à quelque 2 pour cent en taux annuel, la faiblesse de la demande mondiale ayant entraîné une baisse des exportations. Ce phénomène a été aggravé par les effets d’un fort ralentissement des investissements et d’importantes opérations de déstockage. Malgré la décélération de l’activité et la montée du chômage, l’utilisation des capacités reste soutenue et l’inflation sous‑jacente a continué de s’élever. Les attentats terroristes du 11 septembre aux États-Unis et le climat d’incertitude qui en est le corollaire devraient prolonger l’affaiblissement de la conjoncture, les échanges mondiaux demeurant peu dynamiques. Ces effets devraient s’estomper vers le milieu de l’an prochain, de sorte que l’activité devrait se redresser et la croissance pourrait atteindre 3 pour cent, légèrement au‑dessus du taux potentiel, en 2003.

La production globale s’est nettement ralentie au premier semestre de 2001 pour s’établir à un taux annuel de 2 pour cent, contre 3.4 pour cent l’année précédente. Soutenue par une vive expansion de l’emploi, des allégements d’impôts et les tensions existant sur le marché du travail, la consommation privée a fortement augmenté au premier trimestre, mais s’est depuis lors ralentie. L’investissement s’est nettement affaibli pendant les six premiers mois de l’année, parallèlement à une décélération importante de l’activité industrielle et à un fort mouvement de déstockage des entreprises. L’affaiblissement de la conjoncture dans les autres pays de l’OCDE a contribué à l’atonie des exportations françaises, qui ont cependant augmenté moins vite que leurs marchés extérieurs. Néanmoins, l’excédent de la balance des opérations courantes s’est en fait amélioré, la décélération des exportations ayant été plus que compensée par un recul des importations.

Le ralentissement de l’activité a contribué à une détente progressive des contraintes de capacité qui avaient commencé à faire leur apparition en 2000. Bien qu’encore élevés, les taux d’utilisation des capacités s’inscrivent en baisse, de même que les carnets de commandes. Dans le même temps, les entreprises signalent un gonflement de leurs stocks. Dans ce contexte général où la relation entre l’offre et la demande commence à se détendre et malgré le récent fléchissement du rythme de hausse des prix à la consommation du fait de l’évolution des cours de pétrole, l’inflation tendancielle [ 2] a continué d’augmenter pendant l’année.

Reflétant l’évolution de l’activité mais aussi la plus forte intensité en emplois de la croissance, en partie du fait de programmes d’incitation des pouvoirs publics, l’emploi a progressé à un taux annuel de 3.4 pour cent au premier trimestre de 2001. Il s’est cependant ensuite sensiblement ralenti pour tomber à 1.5 pour cent pendant les trois mois suivants, et la situation du marché du travail paraît s’être encore dégradée depuis lors. Le taux de chômage est en hausse depuis le mois de mai et a atteint 9.1 pour cent en septembre – chiffre proche de l’estimation du taux structurel de chômage de la France établie par l’OCDE. Malgré les tensions existant sur le marché du travail, la croissance des salaires réels a été modérée, bien que les coûts unitaire de main‑d’œuvre aient commencé à s’élever au premier semestre de 2001 avec le ralentissement de l’activité.

La Banque centrale européenne a réduit ses taux d’intérêt dans le courant de l’année lorsque le ralentissement de l’activité est devenu plus évident en Europe et les perspectives d’inflation se sont améliorées. En 2001, si l’on en juge d’après le déficit structure, la politique budgétaire a été neutre par rapport à 2000, les allégements des impôts sur le revenu et des charges de sécurité sociale étant compensés par une augmentation moins rapide des dépenses par rapport à la production potentielle. Pour 2002, l’OCDE estime que le déficit budgétaire structurel restera inchangé, aux alentours de 1.7 pour cent du PIB. Bien que n’étant pas expansionnistes, ces mesures représentent un assouplissement par rapport à la réduction progressive du déficit structurel prévue dans le plan pluriannuel du gouvernement.

L’affaiblissement de la croissance observé pendant les trois premiers trimestres de 2001 sera probablement aggravé par le ralentissement de l’activité économique mondiale à la suite des attentats terroristes du 11 septembre aux États-Unis. En France, on devrait constater de ce fait une nouvelle dégradation de la confiance des consommateurs et le report de décisions d’investissement. On prévoit en conséquence que le PIB ne progressera que lentement pendant le dernier trimestre de 2001 et les six premiers mois de 2002. Les incertitudes internationales se réduisant, les exportations et les dépenses d’investissement devraient se redresser vers le milieu de 2002, et l’on devrait alors assister à un sensible raffermissement de la demande globale. Néanmoins, en termes de moyennes annuelles, cette accélération ne sera perceptible qu’en 2003. Globalement, le ralentissement de l’activité devrait contribuer à atténuer les tensions inflationnistes en 2002, mais la reprise prévue de l’activité et l’augmentation des prix du pétrole en 2003 pourraient se traduire par de nouvelles pressions à la hausse sur les prix vers la fin de la période sous revue. Même si, grâce au raffermissement de la croissance, le taux de chômage devrait à nouveau reculer en 2003, l’ampleur du chômage structurel continuera de poser un sérieux problème, et de nouvelles mesures concrètes devront être prises à la fois pour améliorer les incitations financières à travailler et pour atténuer différentes réglementations qui freinent les embauches dans les entreprises.

Dans le contexte international actuel, ces prévisions, qui sont fondées sur l’hypothèse que le fort impact négatif exercé sur la confiance intérieure et internationale par les attentats terroristes de septembre aura largement disparu d’ici le milieu de l’an prochain, sont entourées d’incertitudes d’une ampleur exceptionnelle. D’un côté, si la confiance des entreprises et des consommateurs (tant en France qu’à l’étranger) était moins affectée qu’on ne le suppose ici, les niveaux de dépenses pourraient être plus élevés et le ralentissement moins accusé et de plus courte durée que prévu. En revanche, les réactions négatives des entreprises et des consommateurs pourraient être plus prononcées et plus durables si l’évolution politique internationale faisait naître de nouvelles incertitudes. En ce cas, le ralentissement de la croissance pourrait être plus accusé et de plus longue durée.

L’activité s’est ralentie au deuxième trimestre, mais semblait sur le point de se raffermir lorsque sont intervenus les attentats terroristes du 11 septembre aux États-Unis. On prévoit maintenant un fort ralentissement à court terme, les entreprises retardant leurs projets d’investissement en raison de l’incertitude mondiale grandissante et les ménages accroissant leur épargne de précaution. Le sentiment des entreprises étant supposé se normaliser vers le milieu de 2002, la reprise bénéficiera de la faiblesse sans précédent des taux d’intérêt, la politique budgétaire devrait elle aussi jouer un rôle.

Alors que la demande intérieure et les exportations avaient sensiblement faibli au premier semestre de l’année, les données disponibles, au moment des attentats du 11 septembre, laissaient penser que la croissance reprenait progressivement. Les commandes intérieures et étrangères s’étaient inscrites en hausse, grâce à l’annonce de mesures fiscales propres à encourager l’investissement des entreprises. Bien qu’en léger recul par rapport à son point haut du printemps, la confiance des consommateurs continuait de soutenir l’activité, tandis que les indicateurs avancés laissaient présager une reprise imminente de la production industrielle et un dynamisme persistant dans le secteur des services. Les informations ultérieures ont cependant montré que l’activité avait commencé à ralentir de nouveau avant même les événements du 11 septembre, et la confiance des entreprises s’est encore fortement dégradée depuis le milieu de septembre.

Le ralentissement de l’activité cette année a tenu à l’atonie des échanges mondiaux. Essentiellement composé de produits traditionnels, le commerce italien n’a guère été touché par les effets directs de l’effondrement mondial du secteur des technologies de l’information et des communications (TIC). L’impact a été indirect, dans la mesure où les pays producteurs de TIC sont d’importants marchés pour les exportations italiennes de produits traditionnels. Toutefois, l’Italie a globalement gagné des parts de marché cette année. Les importations étant peu soutenues, en raison du ralentissement de la demande intérieure, on estime que la contribution globale des exportations nettes à la croissance du PIB réel sera positive en 2001.

Malgré la décélération de la croissance, l’emploi a continué d’augmenter, quoique plus lentement – à un taux annuel proche de 2 pour cent au troisième trimestre de 2001, contre plus de 3 pour cent pendant les trois premiers mois de l’année. Le taux de chômage est resté sur une pente progressivement décroissante, bien que les régions du sud aient été encore en retard sur celles du nord et du centre de l’Italie. La dynamique de l’emploi s’est récemment caractérisée par une augmentation des contrats permanents à temps plein. Ce phénomène peut être partiellement imputé aux incitations fiscales introduites dans la Loi de finances 2001.

La baisse des prix du pétrole et la plus grande stabilité de l’euro ont eu pour effet de ralentir la hausse des prix à la production, ce qui a eu une incidence bénéfique sur les prix à la consommation qui n’ont augmenté que de 2.5 pour cent en octobre après un sommet de 3.1 pour cent plus tôt dans l’année. La situation reste favorable sur le front des salaires, les accords nationaux récemment conclus impliquant des augmentations modérées pour 2001 et 2002.

Les conditions monétaires contribuent à la lutte contre les risques déflationnistes à court terme, la récente réduction des taux directeurs décidée par la Banque centrale européenne ayant ramené les taux d’intérêt réels à court terme aux alentours de 1.5 pour cent, soit un niveau d’une faiblesse sans précédent. La baisse des rendements sur les obligations publiques à dix ans a réduit le coût des emprunts bancaires aussi bien pour les entreprises que pour les ménages.

Conscient du risque de dérapage significatif par rapport à l’objectif de 0.8 pour cent fixé pour le déficit budgétaire en 2001, le gouvernement a annoncé en juillet une série de mesures visant à contenir les dépenses publiques en biens et services, à réduire les remboursements au titre des ordonnances pharmaceutiques et à accélérer la vente prévue d’actifs immobiliers. La situation budgétaire s’est améliorée par la suite, favorisée par une rentrée de recettes fiscales au-delà des prévisions. Néanmoins, la révision à la baisse de la prévision de croissance de l’OCDE est plus importante que celle qui a été faite par les autorités, ce qui laisse présager pour 2001 un déficit de 1.4 pour cent du PIB. Pour 2002, les prévisions officielles concernant le déficit pourraient à nouveau être trop faibles, dans la mesure où la croissance de la production réelle pourrait être inférieure au taux prévu par le gouvernement, ce qui déclencherait le jeu des stabilisateurs automatiques. Le produit des ventes prévues d’actifs immobiliers publics pourrait également être inférieur aux prévisions, tandis que les conséquences sur les recettes des incitations au rapatriement d’actifs financiers illégalement détenus à l’étranger sont impossibles à chiffrer avec précision. L’orientation globale de la politique budgétaire reste neutre, bien qu’un relèvement de la retraite minimum, des allégements d’impôts et une augmentation des investissements d’infrastructure contribuent à soutenir la demande.

A la suite du coup porté à la confiance par les événements de septembre, la demande déjà fragile d’investissement des entreprises marquera momentanément un palier tandis que la consommation des ménages pourrait résister un peu mieux. Néanmoins, la demande intérieure et les exportations de biens et de services devraient se redresser fortement à partir du second semestre de 2002, ainsi que la demande intérieure qui bénéficiera des nouveaux allégements d’impôts. Le sentiment des consommateurs s’améliorant, les ménages pourraient également liquider l’épargne de précaution constituée au plus fort de la période d’incertitude, ce qui stimulerait la consommation. L’amélioration de la situation de l’emploi, la détente des conditions monétaires et le ralentissement de la hausse des prix à la consommation encourageront aussi la consommation. Certaines pertes de parts de marché sont attendues en 2002 et 2003, la place excessive occupée par les biens traditionnels dans les exportations de l’Italie recommençant à jouer en sa défaveur. Néanmoins, l’excédent de la balance des opérations courantes devrait s’améliorer, grâce en partie au raffermissement des recettes au titre du tourisme. Globalement, la croissance du PIB réel devrait se ralentir pour tomber aux alentours de 1¾ pour cent cette année et à 1¼ pour cent en 2002, avant de se raffermir à 2¾ pour cent en 2003.

Compte tenu des événements de septembre, les prévisions sont entourées de fortes incertitudes. Les risques tiennent principalement à la conjoncture extérieure : la demande d’exportations pourrait se ralentir plus que prévu ou rester peu soutenue pendant une plus longue période, ce qui aurait des effets négatifs sur l’investissement. Sur le front interne, l’évolution de la confiance des consommateurs est elle aussi très incertaine. Il existe par ailleurs un risque budgétaire, les mesures prévues pour élargir la base d’imposition pourraient ne pas accroître les recettes autant que l’espèrent les autorités. Si tel était le cas, et si les dépassements de dépenses persistaient, les résultats budgétaires et la confiance en général pourraient se trouver affectés.

La confiance des consommateurs restant solide, la croissance ne s’est que modérément ralentie jusqu’à présent et le chômage a encore reculé. A la suite des attentats terroristes du 11 septembre aux États-Unis, on s’attend à une nette décélération de l’activité à court terme en raison d’une baisse de la demande intérieure et étrangère. Néanmoins, la croissance devrait se raffermir au second semestre de 2002, soutenue par les politiques budgétaire et monétaire et par la reprise attendue des échanges internationaux.

La croissance s’est ralentie depuis l’été 2000, pour s’établir juste en dessous du potentiel alors qu’elle lui était jusque-là largement supérieure, mais elle a mieux résisté que dans les autres grands pays de l’OCDE. L’affaiblissement de la conjoncture est principalement imputable à des facteurs mondiaux, notamment l’affaissement de la bulle technologique et l’essoufflement de la demande extérieure, avec pour conséquence une baisse des exportations et de l’investissement non résidentiel pendant les six premiers mois de 2001. De plus, l’épizootie de fièvre aphteuse et les mauvaises conditions météorologiques ont affecté les secteurs de l’agriculture et du tourisme. Jusqu’à présent, les ménages restent assez confiants et certaines parties des secteurs des services et de la construction restent dynamiques, ce qui contraste fortement avec l’atonie de l’activité dans les industries manufacturières qui doivent affronter les marchés internationaux.

Les industries de haute technologie ont été frappées cette année de manière disproportionnée par le ralentissement de la demande mondiale, cependant que la fermeté persistante de la livre vis‑à‑vis de l’euro continuait d’exercer des pressions sur la compétitivité des industries manufacturières. La faiblesse de l’activité dans ce secteur, conjuguée au dynamisme des industries de services, a entraîné un creusement du déficit de la balance commerciale et de la balance des opérations courantes, et faisait reculer le taux de chômage à des niveaux d’une faiblesse sans précédent – et inférieurs à la plupart des estimations du taux jugé compatible avec la stabilité de l’inflation. Dans ce contexte, la hausse des prix à la consommation s’est légèrement accélérée, l’indicateur sous‑jacent de la hausse des prix de détail (hors intérêts sur les prêts hypothécaires) s’établissant à un niveau proche de l’objectif de 2½ pour cent fixé par les autorités monétaires. L’élévation du taux d’inflation tient aussi à la disparition des effets de l’appréciation antérieure de la monnaie et à des facteurs temporaires, tels que les conséquences des mauvaises conditions météorologiques et de l’épidémie de fièvre aphteuse sur les prix alimentaires.

Bien que la livre sterling n’ait pratiquement pas évolué en termes effectifs au cours des six derniers mois, la politique monétaire a été sensiblement détendue. Face aux signes de plus en plus nombreux de ralentissement de la conjoncture mondiale, la Banque d’Angleterre avait déjà réduit le taux des prises en pension de 100 points de base depuis le début de 2001 pour le ramener à 5 pour cent au mois d’août. S’inquiétant des effets des attentats terroristes du 11 septembre et des nouvelles manifestations de faiblesse de l’économie mondiale, la Banque d’Angleterre a ramené en trois étapes le taux des prises en pension à 4 pour cent, son niveau le plus bas depuis 1954. En conséquence, l’écart de taux d’intérêt à court terme par rapport à la zone euro s’est stabilisé aux alentours de 80 points de base. En revanche, les taux d’intérêt à long terme ont dérivé à la hausse depuis le début de 2001, mais demeurent à un niveau légèrement inférieur au taux moyen de la zone euro. Les ménages étant relativement optimistes et le marché du logement restant dynamique, le crédit bancaire, notamment les prêts hypothécaires, a continué d’augmenter à un rythme soutenu.