CAIRN.INFO : Matières à réflexion

1La financiarisation a fait l’objet de nombreux travaux récents aussi bien en économie qu’en sociologie (Zwan, 2014b). Certains traitent de la financiarisation des entreprises, entendue comme une modification de leurs stratégies de plus en plus orientées vers les actionnaires au détriment des autres parties prenantes de la firme (François et al., 2015). Il s’agit d’un phénomène qui touche l’ensemble des pays développés, surtout les pays de « capitalisme libéral » d’où il trouverait son origine, mais aussi la France, avec une portée atténuée et selon des modalités spécifiques. Un certain nombre de recherches permettent de prendre la mesure de l’amélioration de la position relative des détenteurs de capitaux ou des bailleurs de fonds dans les entreprises françaises. Au cours des trente dernières années, les revenus financiers des entreprises ont considérablement augmenté (Alvarez, 2015, p. 455), de même que les dividendes distribués par les plus grandes firmes cotées (François et Lemercier, 2016, p. 272-273). Dans le même temps, la part des salaires nets dans la valeur ajoutée a brutalement diminué (Askenazy et al., 2012, p. 87) et le rythme des investissements, destinés à assurer la pérennité des entreprises et qui sécurisent l’emploi, a nettement décru (Auvray et al., 2016, p. 139). Ces évolutions peuvent paraitre surprenantes si l’on a en tête l’image d’Épinal du « capitalisme sans capitalistes » qui serait la caractéristique de la France des Trente glorieuses, voire de la France de toujours [1].

2Comme le soulignent Pierre François et Claire Lemercier (2016, p. 270), les mutations du capitalisme français sont difficiles à décrypter en comparaison du cas américain pour lequel les sociologues disposent de nombreux éléments empiriques convergents, non seulement sur la trajectoire, mais aussi sur les acteurs et les processus du changement. On peut contraster deux ensembles de travaux portant sur le cas français qui divergent à première vue. Un premier ensemble de recherches, plutôt issues de l’économie politique – de la théorie de la régulation ou de l’approche par les variétés du capitalisme – met l’accent sur le caractère exogène du changement, qui proviendrait de la déréglementation des marchés de capitaux suite au « tournant libéral » des années 1980 et de la prise de participation au capital des entreprises françaises par des investisseurs institutionnels étrangers, au premier chef les fonds de pensions américains, qui ont contribué à mettre en place un nouveau mode de régulation tiré par la finance à partir de la fin des années 1990 (Aglietta et Rebérioux, 2004 ; Coriat, 2008 ; Morin et Rigamonti, 2002 ; Plihon et Ponssard, 2002). Par commodité, nous appellerons « thèse de l’invasion » le point de vue défendu par ces travaux, en ce que les principaux agents de changement seraient des acteurs anglo-américains qui font pression sur les firmes françaises afin de leur imposer leur propre logique financière. Cette thèse a l’avantage de ne pas considérer l’économie française comme un ensemble borné et de la replacer dans son contexte international, i.e. comme occupant une position située au pourtour du centre de l’économie mondiale toujours dominée par les États-Unis. Elle a néanmoins été critiquée, au motif qu’elle décrit une temporalité binaire opposant deux modèles d’organisation économique dont on surévalue la cohérence interne (Hancké et al., 2008) et pour sa conception mécanique du changement institutionnel dans laquelle les dirigeants d’entreprises françaises n’auraient d’autres choix que de résister ou de se plier aux impératifs de leurs nouveaux actionnaires (Johal et Leaver, 2007).

3Un second ensemble de travaux, que l’on peut rattacher à la sociologie des élites, à la sociologie économique ou historique, met l’accent sur le caractère endogène du changement en mobilisant des données construites, des entretiens approfondis ou des sources primaires. Certains travaux mettent en doute le récit modernisateur d’une succession de modèles nationaux. Le capitalisme français n’a jamais été complètement étatique ou managérial et laisse toujours une place conséquente aux fondateurs et familles propriétaires rompues aux combinaisons financières (Windolf, 1999). Il y aurait eu une « première financiarisation » dans les années 1960, menée par les banques d’affaires, ce qui laisse entendre que la seconde financiarisation serait une reconfiguration supplémentaire du « capital financier » né à la fin du XIXe siècle (François et Lemercier, 2016). D’autres travaux reconstituent la genèse des lois et des institutions dont les origines sont inexpliquées par l’économie politique. Elles sont le fruit de décisions prises par l’élite politico-administrative française en collaboration avec les milieux d’affaires et dont on peut trouver les prémices dès l’avènement de la Ve République (Denord, 2007 ; Lagneau-Ymonet et Riva, 2012 ; Lemoine, 2016). Par commodité, nous parlerons de la « thèse de la conversion » pour ces travaux, car ils décrivent une élite traditionnelle qui adopte de plein gré de nouvelles théories et pratiques circulant dans des espaces transnationaux.

4Bien qu’hétérogènes, ces deux thèses ne sont pas incompatibles. Leur différence essentielle tient à ce qu’elles considèrent que le primum movens vient de l’extérieur ou de l’intérieur du capitalisme français. Benjamin Coriat, par exemple, affirme : « autant le choix de la déréglementation financière est venu d’ailleurs, des États-Unis en l’occurrence [...] autant le choix de leur emboiter le pas [...] est lui, parfaitement “national” : en débouclant les noyaux durs, la décision était prise de tirer un trait sur une spécificité majeure du capitalisme français » (2008, p. 9). Frédéric Lordon (2000) fait état d’un processus « par ricochet » du même type. À l’inverse, Benjamin Lemoine (2016) ainsi que Thibaut Kleiner (2003), qui mettent l’accent sur le changement endogène, précisent que les entrepreneurs élitaires qu’ils examinent ont travaillé aux États-Unis, dont ils admirent les réalisations et dont ils s’inspirent. En réalité, la qualification d’exogène ou d’endogène suppose que l’on puisse faire une distinction bien nette entre un extérieur et un intérieur du capitalisme français. Or les économies nationales ont toujours été interconnectées depuis la formation d’une économie-monde et d’un système interétatique au XVIe siècle, ce qui est sans doute accentué par la mondialisation actuelle (Wallerstein, 2002). Il vaut sans doute mieux traiter de ces problèmes en considérant le capitalisme français comme un vaste « champ d’action stratégique » (Fligstein et McAdam, 2012) qui aurait un centre et une périphérie, lui-même connecté avec d’autres champs nationaux hiérarchisés au niveau global.

5Cet article vient compléter les travaux sociologiques et historiques sur la financiarisation en étudiant les fonds d’investissement qui réalisent des opérations d’acquisition avec effet de levier (Leveraged Buy-Out ou LBO). Par rapport à ces travaux, il s’inspire plus directement de la sociologie politique (Fligstein, 2001, chap. 3-4). Il met l’accent sur deux éléments : 1) sur l’action stratégique des acteurs individuels ou collectifs qui les amène à entrer et sortir de champs d’action – ensembles fluides aux frontières mouvantes – suivant les menaces et les opportunités auxquelles ils sont confrontés ; 2) sur l’organisation entendue à la fois comme un regroupement d’individus voulant réaliser un objectif commun et comme un processus d’alignement des acteurs et de stabilisation du champ (Scott et Davis, 2006, chap. 1). Par exemple, les vagues de rachats d’entreprises comme les LBO, qui réallouent les droits de propriété, peuvent être considérées comme des mouvements sociaux dans le champ du capitalisme et pas seulement comme des décisions rationnelles de politique industrielle ou financière. Ce sont des phénomènes émergents, poussés par des innovateurs bien positionnés et déclenchés par des crises du contrôle des marchés par les grandes entreprises et par l’État (Stearns et Allan, 1996). Ce cas est en effet particulièrement pertinent pour analyser la financiarisation des entreprises. On parle de LBO lorsque des individus, regroupés dans des petites organisations appelées « fonds d’investissement », acquièrent le capital d’une entreprise en s’endettant auprès d’une banque, essayent d’améliorer la rentabilité de cette entreprise pour ensuite la revendre avec une plus-value au bout de trois ou cinq ans. Ces investisseurs appartiennent à la profession du private equity ( PE ) ou capital-investissement, qui a pour ambition de financer des entreprises non cotées. Nés aux États-Unis dans les années 1960, les LBO se sont diffusés en Europe et dans le monde à partir des années 1980 et ont explosé dans les années 2000 (Kaplan et Strömberg, 2009).

6Les LBO ne sont bien évidemment pas le seul canal de la financiarisation des entreprises. Parmi ceux-ci, on peut noter le changement des règles comptables et des instruments de gestion (Baud et Chiapello, 2015), la circulation des acteurs formés à la finance dans et en dehors des entreprises (Boussard et Dujarier, 2014) ou encore la neutralisation de l’action collective des salariés par les directions (Benquet, 2013). Nous étudions ici un mécanisme plus extrême puisqu’il consiste, pour des financiers, à prendre le contrôle des entreprises par l’endettement afin de changer leur mode de régulation. Son caractère radical ne doit pas laisser entendre qu’il s’agit d’un phénomène exotique : dans le monde, actuellement, les fonds de private equity gèrent 2 500 milliards de dollars, soit l’équivalent du PIB de la France [2]. Les cinq plus gros emploient environ un million de personnes à la fois aux États-Unis, en Europe et en Asie, et figurent donc parmi les plus gros employeurs devant Mc Donald’s, IBM, Volkswagen ou Gazprom [3]. La France serait le troisième pays (après les États-Unis et le Royaume-Uni) en ce qui concerne les montants investis [4]. De plus, il s’agit d’un poste d’observation idéal de la financiarisation car il se situe à l’interface entre la sphère financière et la sphère productive et repose sur la fusion de la propriété et du contrôle, ce qui permet d’articuler le changement de l’actionnariat avec le changement stratégique et organisationnel. Enfin, il est possible de faire dialoguer les différentes sous-disciplines traitant de la problématique de la financiarisation par divers angles : la sociologie des sciences et des techniques, la sociologie des élites, la sociologie des professions et l’économie politique. Le LBO constitue en effet une technologie politique reposant sur un savoir juridico-financier, utilisée par des « capitalistes financiers » (Baker et Smith, 1998) regroupés dans une profession dédiée, qu’ils peuvent utiliser pour remettre en cause les équilibres politiques internes aux entreprises issus du fragile « compromis fordien ».

7Nous considérons les fonds d’investissement pratiquant les LBO comme formant un champ organisationnel à l’intérieur du capitalisme français (DiMaggio et Powell, 1983). Pour éclairer la financiarisation des entreprises à partir de ce cas, nous posons deux questions simples. D’abord, une question quant à la structure du champ : le champ est-il dominé par des acteurs nationaux traditionnels ou par de nouveaux acteurs étrangers ? Ensuite, une question quant à la trajectoire du champ : les fonds d’investissement sont-ils des acteurs périphériques au capitalisme français qui s’attaquent à son cœur, ou bien des acteurs centraux qui s’étendent à sa périphérie ? Pour répondre à ces questions, nous nous fondons sur des données quantitatives – étudiées en particulier avec l’analyse des correspondances et l’analyse de réseaux (voir Encadré 1) – et qualitatives, c’est-à-dire des sources écrites provenant essentiellement de la presse économique et professionnelle comme a pu le faire Neil Fligstein (1990) (plus de mille documents, voir Annexe A).

8Ces données montrent qu’il faut fortement nuancer la thèse de l’invasion. Elles ne sont pas compatibles avec ce que B. Coriat nomme la « chaine centrale de la financiarisation », soit « l’accomplissement du triptyque (privatisations/débouclage des noyaux durs/entrée des fonds de pension) » (2008, p. 29) qui mènerait à la destruction du mode de coordination économique à la française par les hedge funds et les fonds de private equity dans les années 2000. Les fonds de capital-investissement, pour la plupart français et pour certains codétenus par les pouvoirs publics, existent bien avant les années 2000 et l’arrivée des fonds de pension. Les LBO ont été autorisés avant les privatisations de 1986 et de 1993, et certaines organisations ont été créées bien avant le « tournant libéral » de 1984. Pour autant, la thèse de la conversion n’est pas tout à fait satisfaisante non plus. Les premiers fonds ne sont pas uniquement des organisations émanant des banques françaises et du secteur public, mais aussi des banques étrangères. La conversion est plus tardive et date du milieu des années 1990, c’est-à-dire quand le champ est déjà stabilisé. Le développement du champ des fonds d’investissement serait plutôt dû à la fusion de segments centraux et périphériques qui a créé un nouveau champ d’action stratégique en 1984, régulé par une association professionnelle idoine. À la faveur de la modification du contexte économique, politique et idéologique, ce champ d’action a pu élargir son périmètre pour s’intégrer au cœur du capitalisme français dans les décennies suivantes.

9La première partie de cet article est synchronique. Elle analyse, d’un point de vue interne, la structure du champ des fonds d’investissement en France : les principaux acteurs, leurs ressources et leurs stratégies, ainsi que les modes de différentiation et d’intégration du champ. Nous montrons que la grande diversité des acteurs s’organise dans une « structure tripartite ». La seconde est diachronique et décrit, d’un point de vue externe, les conditions qui ont favorisé l’émergence et l’intégration du champ dans le capitalisme français. Nous mettons en évidence que la structure tripartite est présente dès le départ dans une version « atrophiée ». Les acteurs pionniers représentent la fusion de segments économiques distincts. Les acteurs les plus établis dans le capitalisme français se convertissent en masse à partir du milieu des années 1990, et le champ ne s’intègre pleinement dans le capitalisme français que dans les années 2000.

La structure du champ d’action stratégique dans les années 2000

10Cette partie décrit le champ des fonds d’investissement réalisant des opérations de LBO en France dans les années 2000. Après avoir explicité leur activité, nous allons répondre à la question de savoir quels acteurs dominent cet espace. Cela nous amènera à poser deux sous-questions : qui sont les fonds d’investissement et combien sont-ils ? Quelles sont leurs ressources et leurs stratégies ? Nous allons montrer qu’ils sont beaucoup plus divers que ne le présuppose la thèse de l’invasion. Si les fonds anglo-américains disposent de plus de ressources économiques que les fonds français, ces derniers sont les plus nombreux. À côté de fonds indépendants, nous trouvons des fonds détenus par des acteurs traditionnels du capitalisme français, comme les banques régionales, des familles, des industriels ou les pouvoirs publics. Cette diversité s’organise dans une structure tripartite : un sous-champ régional coexiste avec un sous-champ international, qui sont intégrés par des réseaux d’échanges centrés sur le niveau national.

LBO et private equity

11Leveraged Buy-Out est traduit en français par : « acquisition avec effet de levier ». Le LBO est une technique d’acquisition de sociétés avec un montage financier comprenant une part significative de dette. Concrètement, un groupe d’investisseurs achète le capital d’une entreprise dite cible en s’endettant auprès d’une banque, essaie d’améliorer sa rentabilité, puis la revend à un autre propriétaire trois ou cinq ans après avec une plus-value. La spécificité de cette technique d’acquisition tient à l’usage de la dette dans le montage, qui permet l’autofinancement de l’opération (bootstrap financing) et la démultiplication de sa rentabilité (leverage). L’autofinancement de l’opération est permis par la mise en place d’une société holding qui regroupe les apports en fonds propres et en dette et détient la société cible en tant que filiale. La dette est remboursée par les flux de trésorerie produits par l’activité de la société cible qui verse des dividendes à la holding. Le montant de la dette, bien que variable suivant les positions et l’état du champ d’action, représente en moyenne 75 % du passif de la holding [5]. Limiter l’apport en fonds propres permet de démultiplier la rentabilité de l’opération lors de la vente des titres de la holding à condition que le taux d’intérêt soit inférieur à la rentabilité économique de l’entreprise cible et en proportion du ratio dette sur fonds propres (Thoumieux, 1999).

12Les investisseurs qui réalisent ce genre d’opération sont regroupés dans de petites organisations appelées « fonds d’investissement », plus spécifiquement fonds, sociétés ou firmes de private equity ou de capital-investissement, dont les caractéristiques ne sont pas homogènes. Ils s’occupent d’acquérir, de contrôler et de réaliser la plus-value de la vente du capital des entreprises. Le plus souvent, ces investisseurs sollicitent des avances en capital auprès d’investisseurs institutionnels externes (fonds de pension, banques, compagnie d’assurances, grandes fortunes) en leur promettant un certain taux de rentabilité. Une fois celui-ci atteint, ils peuvent, en plus de leur salaire, recevoir 20 % de la plus-value dégagée par l’opération, possédant eux-mêmes 2 % du fonds dont ils sont les gérants. Les associés des firmes de capital-investissement emploient des directeurs de participations et des analystes. Pour obtenir la coopération des dirigeants des entreprises cibles, ceux-ci sont associés aux montages : ils détiennent une partie des titres de la holding aux côtés du ou des fonds d’investissement. Ce sont des fondateurs ou des héritiers d’entreprises à transmettre ou bien des cadres de filiales de grands groupes qui souhaitent s’en désengager. Les cibles sont donc extrêmement hétérogènes en termes de taille, d’âge et de secteurs, même si elles doivent toutes dégager d’importants et récurrents flux de trésorerie nécessaires au remboursement de la dette contractée pour l’acquisition. L’entreprise sous LBO modale est une entreprise de taille intermédiaire, industrielle ou appartenant au secteur de la distribution, dont le siège est parisien et qui opère dans une niche de marché [6].

13Selon les acteurs, le LBO est un moyen de financer des entreprises non cotées, de telle sorte que les fonds d’investissement qui utilisent ce genre de technique appartiennent à la profession du capital-investissement ou private equity. Ils sont regroupés en une association professionnelle appelée l’Association française des investisseurs en capital (AFIC). L’AFIC définit le capital-investissement comme suit : « Le métier du capital investissement consiste à prendre des participations majoritaires ou minoritaires dans le capital de petites et moyennes entreprises généralement non cotées. Cette prise de participation permet de financer leur démarrage, leur croissance, leur transmission, parfois leur redressement et leur survie. » [7], ce qui correspond à plusieurs segments professionnels : le capital-risque, le capital-développement, le capital-transmission – la manière dont a été historiquement définie l’activité de LBO (voir la section sur l’émergence et la stabilisation du champ) – et le capital retournement. Les firmes de PE peuvent être spécialisées dans un seul segment ou bien en recouvrir plusieurs.

14Les économistes ont conceptualisé cette activité de différentes manières, comme un mécanisme de contrôle de la direction générale (Jensen, 1989), comme un « agent de destruction créatrice » (Davis et al., 2014) ou un « atelier de réparation du capitalisme » (Conseil d’analyse économique, 2008, p. 81). Selon notre point de vue, les opérations de LBO sont des instruments de prise de contrôle dont le but est de transformer le mode de régulation de l’entreprise, d’un modèle retain and reinvest vers un modèle downsize and distribute visant à « maximiser la valeur actionnariale » (Appelbaum et Batt, 2014). C’est néanmoins une technique plastique, puisqu’elle peut être interprétée et utilisée par différents types d’acteur selon des enjeux différents [8].

La diversité des acteurs

15La thèse de l’invasion présuppose que les entreprises françaises font face à de nouveaux acteurs qui viennent de l’extérieur pour remettre en cause le modèle français de capitalisme. Ce présupposé implique que le champ des fonds d’investissement devrait être dominé par des acteurs anglo-américains. À l’inverse, la thèse de la conversion présuppose que le champ est dominé par des organisations issues des acteurs classiques opérant dans le champ de la propriété et du contrôle des entreprises françaises. Pour vérifier cela, nous avons recueilli des données de première main sur les principales opérations réalisées en France dans les années 2000 (Encadré 1).

ENCADRÉ 1. – Le foyer d’activité

La base de données « Base LBO-2000 » est constituée de publications professionnelles. Grâce à la lettre professionnelle Capital finance, nous avons d’abord recensé 1 428 opérations de LBO sur la période 2000-2010 ainsi que les acteurs qui y ont participé. Puis nous sommes allé rechercher des informations sur les attributs de ces acteurs dans un guide professionnel appelé le Guide des sociétés de capital investissement mais aussi sur les sites internet des fonds. Le principe d’échantillonnage est donc l’autosélection sur la base de la participation à des évènements, communément utilisé dans les études sur les mouvements sociaux (Bearman et Everett, 1993). Par rapport à d’autres méthodes d’échantillonnage comme celles qui se fondent sur les listes d’appartenance, elle a un avantage important : on ne spécifie pas a priori les frontières du groupe cible, ce qui élargit le spectre d’investigation (Laumann et al., 1983). On inclut ainsi des acteurs peu visibles qui ne réalisent pas les grandes opérations retenant l’attention du public et des chercheurs ; on inclut aussi des organisations dont l’activité principale n’est pas le LBO. Ces données permettent de recenser avec certitude 347 fonds d’investissement qui ont acheté au moins une entreprise par endettement en France dans les années 2000.
Nous n’avons pu recueillir des données complètes – sur un nombre important de variables, 63 – que pour 136 acteurs, soit 39 % de ceux recensés. Deux raisons autorisent à considérer l’analyse comme fiable malgré ce taux. La première raison est que l’on peut tirer des enseignements de la distribution des données manquantes. Parmi elles, on trouve davantage d’organisations dont le bureau principal est situé à l’étranger, celles dont la nationalité n’est ni française, ni anglaise, ni américaine, et celles spécialisées dans des classes d’actifs comme l’infrastructure et l’immobilier ainsi que les instruments financiers. En somme, ces acteurs s’inscrivent à la limite du champ, particulièrement fluide, que nous voulons décrire. La seconde raison vient confirmer ce constat : les acteurs pour lesquels nous disposons des données complètes constituent bien le cœur du champ français. Ils y sont les plus actifs, puisque 80 % d’entre eux participent plus de deux fois à des opérations, alors que c’est le contraire pour les fonds dont les données sont manquantes : 80 % d’entre eux n’ont réalisé qu’une ou deux opérations. Ces derniers constituent en fait un halo autour d’un foyer d’activité que l’on peut décrire de manière fine et intensive. Enfin, nous avons aussi recueilli des données relationnelles multiplexes pour 221 fonds d’investissement, dont 117 font partie des 136 fonds dont on dispose des données complètes. Le réseau à 117 nœuds a globalement la même structure que celui à 221 nœuds, de telle sorte que les enseignements que l’on peut tirer de son observation peuvent aussi être considérés comme fiables.

16Le Tableau 1 répartit les 136 fonds d’investissement selon deux propriétés cruciales : leur nationalité et leurs propriétaires. On a calculé, pour chaque nationalité, les ressources médianes dont ils disposent (le montant des actifs sous gestion) ainsi que leur dispersion.

TABLEAU 1. – Nationalité, propriétaires et actifs sous gestion des principaux

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TABLEAU 1. – Nationalité, propriétaires et actifs sous gestion des principaux

Lecture : Chaque cellule compte le nombre de fonds d’une nationalité donnée (déterminée par la localisation du siège) et détenu par un type de propriétaire donné. Dans les années 2000, il y a 31 fonds français détenus par leurs associés. Les fonds français gèrent en moyenne 150 millions d’euros constants 2010 et au total 52 milliards. Ils représentent 21 % des 10 % des fonds les plus dotés.

17Deux résultats sont remarquables. Premièrement, les fonds français sont plus nombreux que les fonds étrangers (112 sur 136) [9]. Les fonds anglo-américains sont, en revanche, plus dotés en ressources financières, puisque les fonds français ont des actifs sous gestion moyens inférieurs à ceux des autres nationalités. Cependant, si l’on fait le total des actifs sous gestion, ils disposent d’une somme presque égale à celle des fonds anglais, qui dans ce champ, sont plus riches. En réalité, les fonds français sont très hétérogènes, et certains constituent une fraction non négligeable des 10 % les plus dotés : il s’agit de PAI Partners (issu de la banque d’affaires Paribas), Axa PE (issue des assurances AXA) et Wendel Investissements (issu de la famille de maitre de forges). Deuxièmement, les fonds présents dans le champ sont aussi hétérogènes en termes de propriétaires. Quarante-six fonds d’investissement sont détenus par leurs associés, conformément au modèle partenarial, mais il y a aussi vingt-six fonds d’investissement détenus ou codétenus par des banques (appelés « captifs »). Onze sont détenus par des familles, cinq par des industriels et même quatorze par les pouvoirs publics via par exemple la région ou la Caisse des dépôts et consignations (CDC). Ces deux résultats – diversité des nationalités et diversité des propriétaires – ne vont pas dans le sens de la thèse de l’invasion, qui présuppose que les fonds de private equity sont des outsiders, acteurs étrangers opérant suivant un nouveau modèle d’affaires.

Deux sous-champs d’action

18Pour analyser la diversité des fonds d’investissement de manière systématique et circonscrire des ensembles d’acteurs et des logiques d’action, nous avons utilisé l’analyse des correspondances (AC). Nous avons sélectionné 63 modalités : 35 modalités actives qui correspondent aux propriétés ou attributs des fonds et 28 modalités supplémentaires qui correspondent aux stratégies mises en œuvre (dont deux propriétés ou attributs dont la fréquence relative est inférieure à 2 %). Les deux premiers axes résument environ 22 % de l’inertie totale. L’Annexe A présente les résultats numériques de l’AC : fréquence et proportion des modalités, contributions et coordonnées des deux axes [10].

19La Figure 1a présente l’espace des modalités les plus contributives. Elle permet de mettre en évidence deux sous-champs d’action bien identifiables qui se retrouvent à une échelle plus grande, au niveau du « champ LBO  », incluant, en plus des fonds d’investissement, des banques prêteuses et les entreprises cibles (Foureault, 2017). D’un côté (à droite), nous trouvons des grands fonds d’investissement localisés dans le 8e arrondissement de Paris, détenus par leurs associés dans une forme juridique partenariale et adhérant, en plus de l’AFIC, à son équivalent européen, l’European Venture Capital Association (EVCA). De l’autre (à gauche), nous trouvons des petits fonds localisés en régions, détenus par des banques, adhérant à l’association régionale UNICER (Union nationale des investisseurs en capital d’entreprises régionales) et proches du capital-développement. Ces fonds sont souvent issus des sociétés de développement régionales (SDR) créées en 1955 ou les Institut régionaux de participations (IRP) créés en 1975 qui ont pris le statut de Société de capital-risque (SCR) en 1985. Le LBO n’est pas forcément leur activité principale, mais ils participent très souvent à des montages en co-investissement. La seconde dimension semble distinguer une vieille garde et une jeune garde de fonds. La Figure 1b présente le nuage des organisations ainsi que deux variables supplémentaires, qui sont des stratégies. Par « stratégie », il faut entendre le degré d’activisme du fonds (ou degré de contrôle sur l’entreprise) [11], le type d’opération qu’il réalise et le type d’entreprise qu’il acquiert.

FIGURE 1a. – Espace des modalités

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FIGURE 1a. – Espace des modalités

FIGURE 1b. – Espace des organisations

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FIGURE 1b. – Espace des organisations

Lecture : Les variables actives les plus contributives, selon un critère de décrochage fixé à 5 %, sont indiquées sur la Figure 1a. La localisation en province (« Loc_Province ») contribue à la construction du premier axe à la hauteur de 13 % et s’oppose à la localisation dans le 8e arrondissement de Paris (« Loc_Paris8 ») qui y contribue pour 6 %. La Figure 1b juxtapose des variables supplémentaires (triangles) et des organisations (points), que l’on estime significatives selon un faisceau de critères empiriques et qualitatifs. Le fonds d’investissement Advent, représentant les fonds anglo-américains, contribue à la construction du premier axe à la hauteur de 3 % et s’oppose à IPO, représentant les fonds régionaux, qui y contribue pour 1,2 %. Dans la Figure 1b, les écritures en italiques ont été rajoutées après-coup pour aider la lecture et l’interprétation.

20On a représenté sur la Figure 1b la variable d’activisme. Les fonds exerçant un faible contrôle sur les entreprises sont souvent des fonds localisés en province, détenus par une banque et adhérant à l’UNICER, tandis que les fonds plus activistes sont souvent localisés dans le 8e arrondissement de Paris, détenus par leurs associés et adhérant notamment à l’EVCA.

21Penchons-nous sur les logiques de ces acteurs en faisant appel à la fois aux résultats de l’AC et aux diverses traces présentes dans la presse professionnelle. Il existe schématiquement deux logiques d’action dans le champ des fonds d’investissement français qui se sont progressivement dessinées depuis les années 1980 : une logique de diversification, qui exprime des stratégies de reproduction familiale et de valorisation du patrimoine local, et une logique de contrôle, qui exprime des stratégies de restructurations industrielles et d’expansion internationale. Les fonds régionaux (à gauche) financent beaucoup de petites entreprises qu’ils gèrent sur le mode du portefeuille d’actifs. Ils sont souvent minoritaires et pas très impliqués dans la définition de la stratégie de l’entreprise (logique de diversification). À l’inverse, les gros fonds (à droite) achètent moins d’entreprises, mais elles sont beaucoup plus grandes, et ils les gèrent comme des « actionnaires de référence » : ils prennent des positions majoritaires, siègent au conseil d’administration et poussent à la réorganisation de l’entreprise (logique de contrôle). Dans la Figure 1b, on a représenté une variable supplémentaire (« Prix ») qui relève si un fonds a reçu une distinction des publications professionnelles. Elle suggère que, au milieu des années 2000, la logique de contrôle est plus légitime que la logique de diversification. Un certain nombre d’éléments indique que ces deux ensembles de stratégies n’ont pas les mêmes conséquences opérationnelles. Par exemple, la rentabilité exigée est plus élevée pour les fonds spécialisés uniquement dans le LBO et pour les fonds anglo-américains – voir à droite sur le diagramme (Desbrières et Broye, 2000). Les plus gros fonds ont tendance, toutes choses égales par ailleurs, à surévaluer les entreprises et à les endetter davantage (Foureault, 2014, p. 112, p. 483). L’endettement entraine par ailleurs une plus forte probabilité de défaillance de la cible et donc une plus forte pression à la restructuration (Bedu et Palard, 2014). Ces éléments suggèrent que la position de fonds dans le champ d’action ainsi que l’état du champ influent sur la stratégie de l’entreprise cible et donc le changement organisationnel. Ces effets de champ expliqueraient pourquoi les conséquences des LBO sur l’emploi sont si contrastées et pourquoi les études économétriques aboutissent à des conclusions si différentes à ce sujet.

22Les caractéristiques des fonds qui opèrent dans les sous-champ régionaux et internationaux peuvent être illustrées par, respectivement, les cas d’IPO et d’Advent. L’Institut de participations de l’ouest (IPO) est créé en 1980 à Nantes comme un institut régional de participation. Il dispose aussi d’un bureau au Bouscat, en Gironde. Un temps coté en bourse, le fonds est dans les années 2000 détenu notamment par le Crédit industriel de l’Ouest, la CDC et la région Bretagne. Décrit comme « fidèle au Grand Ouest » (Capital finance, 2003, 660), le fonds a soutenu François Pinault et Vincent Bolloré à leurs débuts et a presque systématiquement été dirigé par des individus issus de familles nobles. Investisseur minoritaire significatif (entre 20 % et 40 % du capital) (Capital finance, 2000, 546), il fournit du « capital humain de proximité » (Capital finance, 2003, 660, p. 16), selon la formule de l’un de ses dirigeants, à des PME ou des ETI (entreprises de taille intermédiaire). Par exemple, en 2000, IPO prend une participation au capital de Lampe Berger, une entreprise fondée en 1898 fabriquant des lampes et des parfums, sise à Bourgtheroulde dans l’Eure. Advent International a des caractéristiques moins surprenantes. Il s’agit d’un fonds américain, détenu par ses associés, créé en 1985 et qui s’installe en 1997 dans le 8e arrondissement de Paris (Capital finance, 1997, 381) [12]. Gérant plus de trois milliards de dollars en 2000, seuls des fonds français comme PAI Partners ou la CDC peuvent rivaliser avec lui, selon Capital finance (septembre 2000, hors-série). Les dirigeants de ce fonds sont décrits comme représentatifs du « monde de la finance et du conseil » et non de l’entreprise ; la culture de ce fonds est vue comme « moins relationnelle » que les autres (Private Equity et Management de l’entreprise, p. 55). Avant tout spécialisée dans le LBO , cette organisation est systématiquement administratrice d’entreprises qui vont de l’ETI à la grande entreprise cotée. En 1997, Advent prend le contrôle de la société de restauration collective Elior, sise à Paris et ancienne filiale d’Accor [13].

L’intégration centrale

23Les deux sous-champs d’action régionaux et internationaux sont intégrés au niveau national par des réseaux d’échanges. La Figure 1b montre déjà que le raisonnement en termes binaire n’est pas adapté. Le champ est plus justement caractérisé par une triple opposition : les fonds anglo-américains s’opposeraient aux fonds français ; les fonds captifs (dépendants d’institutions financières) s’opposeraient au modèle partenarial ; une nouvelle garde de fonds s’opposerait à une ancienne garde de pionniers du capital-investissement. Cette triple opposition dessine une structure tripartite qui distingue les fonds anglo-américains, les indépendants français et les fonds régionaux. Les indépendants français tiennent une place particulière dans cette structure en ceci qu’ils assurent l’intégration du champ qui serait, sinon, fragmenté en deux ensembles disjoints. À titre d’exemple, nous avons pris le cas de CDC Entreprises, le principal fonds de private equity de la CDC désormais intégré dans la Banque publique d’investissement (BPI France). La Caisse des dépôts et consignations, bras armé de l’État transformé en un « investisseur institutionnel français », a participé au lancement de plusieurs fonds de capital-investissement et de titrisation dans les années 1980 et 1990 mais ne se lance dans la gestion pour compte de tiers qu’à la fin des années 1990 (CDC Entreprises est créé en 1998). Disposant d’une puissance financière importante (950 millions d’euros sous gestion en 2006), il achète des entreprises de toutes tailles.

24La Figure 2 montre que CDC Entreprises se situe au centre d’une constellation de fonds régionaux et internationaux liés par des réseaux multiples. Pour la construire, nous avons agrégé trois réseaux d’échanges à partir des mêmes sources que décrites dans l’Encadré 1 : un réseau d’échange d’entreprises, dans lequel les fonds d’investissement revendent le capital des cibles à leurs homologues [14] ; un réseau d’échange de propriété, dans lequel ils prennent des participations au capital des uns et des autres ; et un réseau d’échange de personnes, dans lequel les investisseurs quittent leur organisation pour en rejoindre ou en créer une autre. La CDC est l’organisation la plus centrale dans ce réseau multiplexe. Dans la figure, il est particulièrement apparent qu’elle codétient de nombreux fonds régionaux et anime de ce fait un marché de la propriété et du contrôle au niveau local. L’intrication des acteurs, à travers des relations d’échanges multiples, est aussi apparente. La CDC codétient notamment IPO, qui a échangé des entreprises avec son homologue breton Sodéro Gestion, dont un des propriétaires n’est autre que la CDC. Cette dernière a accueilli un ancien financier du fonds américain Advent qui a vendu une entreprise à LBO France, l’un des pionniers français, qui lui-même avait acheté une société à CDC Entreprises. L’examen d’autres constellations, plus intriquées et moins hiérarchiques, comme celles de LBO France ou d’Axa PE aurait fait apparaitre le même constat : les indépendants français se situent à la charnière entre le sous-champ régional et le sous-champ international. Une partie significative de ces fonds cumule par ailleurs tous les atouts, que ce soit en termes d’actifs sous gestion, de parts de marché, de centralité dans les réseaux ou de prix reçus. Ce n’est pas le cas des petits fonds régionaux, qui ont une faible puissance financière, ou des fonds anglo-américains, dont la réputation n’est pas favorable et qui seraient ainsi les « challengers » au sens de N. Fligstein et D. McAdam. Cette structure tripartite a de quoi surprendre si l’on s’en tient à la thèse de l’invasion et conduit à examiner le processus qui a mené à cet état du champ.

FIGURE 2. – La constellation de la CDC

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FIGURE 2. – La constellation de la CDC

Lecture : Le graphique représente l’égo-réseau, à un pas, de la Caisse des dépôts et consignations (Figure 2a) extrait du réseau multiplexe (Figure 2b) qui compte 117 nœuds (fonds d’investissement) et 405 relations d’échange de propriété (flèche en noir), de personnes (flèche en gris foncé) et d’entreprise (flèche en gris clair). Au cours des années 2000, la CDC codétient le fonds régional Croissance-Nord-Pas-de-Calais ; Siparex a vendu l’une de ses entreprises à Croissance-Nord-Pas-de-Calais et l’un des membres est parti travailler pour la CDC.
Nota bene : La classification des nœuds en trois groupes a été réalisée en utilisant un algorithme de classification ascendante hiérarchique sur les deux premières dimensions de l’analyse des correspondances dont les résultats sont donnés dans l’Annexe B. C’est pourquoi certains acteurs sont classifiés en « indépendants français » même s’ils ne sont pas indépendants à strictement parler.

La transformation du champ d’action stratégique depuis les années 1980

25Cette partie replace le champ des fonds d’investissement dans son contexte historique pour comprendre l’origine de sa structure et les conditions qui ont favorisé son développement. Nous allons répondre à la seconde interrogation, qui nécessite de poser deux sous-questions : d’où viennent les fonds d’investissement – de la périphérie ou du cœur de l’économie française ? – et quelles sont leurs cibles – des entreprises marginales ou centrales ? En y répondant, nous verrons que le développement des LBO s’est réalisé en trois grandes étapes. Étant donné que le champ a toujours eu la même structure, nous faisons l’hypothèse d’une fusion de segments centraux et périphériques qui a fait émerger le champ dans les années 1980. L’intégration dans le cœur du capitalisme français s’est réalisée en deux autres étapes : la conversion des acteurs établis dans les années 1990 et l’enrôlement définitif des banques, des dirigeants d’entreprise et de l’État dans les années 2000. À chaque étape, la modification du contexte structurel (économique, politique et idéologique) a présenté des menaces et offert des opportunités pour élargir le champ d’action stratégique.

Émergence et stabilisation du champ, 1984-1991

26Nous devons comprendre pourquoi et comment une technique financière typique du « capitalisme anglo-saxon » a été introduite dans l’environnement considéré comme hostile de la société française. Pour ce faire, il faut se replacer dans un contexte critique où les élites politiques et économiques occidentales étaient à la recherche de nouvelles solutions pour repenser leurs modèles de capitalisme. Le LBO est né aux États-Unis dans le contexte des « gogo 60’s » marqué par l’euphorie des marchés boursiers et des opérations de fusions qui ont mené à la formation de conglomérats diversifiés (Fligstein, 1990, chap. 7-8). C’est un banquier d’affaires travaillant pour Bear Stearns, Jerome Kohlberg, qui met au point ce qu’il appelle alors des bootstrap deals en rachetant des petites entreprises familiales. En 1976, il fonde la firme Kohlberg, Kravis & Roberts (KKR), le premier fonds d’investissement dédié aux LBO , avec deux de ses cousins (Kaufman et Englander, 1993). Cette activité, vite imitée, bénéficie d’un contexte économique de sous-évaluation des actifs industriels – qui permet d’acheter les filiales des conglomérats –, de la modification du cadre réglementaire relatif à l’épargne et au crédit – qui permet d’obtenir des ressources importantes – et de la critique du capitalisme managérial – qui offre une légitimité à une activité contestée (Stearns et Allan, 1996).

27Pour ce qui est du cas français, certains auteurs font remonter les origines du capital-investissement aux années 1950 (Mougenot, 2005) ou au début des années 1970 (Poitrinal, 1996). Ce n’est cependant qu’en 1984 que les LBO sont autorisés et que la profession se met à exister en tant que telle. Le bouillonnement des années 1970 permet de comprendre pourquoi. Ces années sont marquées par un contexte de crise économique et sociale qui déstabilise le régime d’accumulation d’après-guerre, à la fois au niveau macro-économique, avec la stagflation d’après 1973, et au niveau micro-économique, avec le ralentissement des gains de productivité et la montée de la contestation sociale dans l’après-1968, interprétés ensemble comme des problèmes de motivation, d’adhésion et de participation des salariés (Boltanski et Chiapello, 1999, chap. 3). Une des réponses des élites françaises est de développer le financement « non inflationniste » par fonds propres ainsi que les marchés financiers (Lagneau-Ymonet et Riva, 2012, p. 81-86) et de promouvoir de nouvelles formes de propriété et de contrôle des entreprises à côté de la propriété publique et familiale – sans pour autant verser dans l’autogestion et remettre en cause la forme capitaliste de l’économie française. Pour redresser l’économie et insuffler l’esprit d’entreprise, ces acteurs s’appuient notamment sur la figure du cadre bloqué dans la réalisation de ses aspirations à la direction des entreprises par les familles propriétaires et les grands corps de l’État.

28En 1983 sont ainsi crées les Fonds communs de placement à risque (FCPR), un type d’organisme de placement collectif en valeurs mobilières, véhicules juridiques destinés à collecter des capitaux pour financer l’investissement dans les entreprises non cotées et en particulier l’activité de « capital-risque » jusqu’alors prise en charge par l’État. En 1984, la loi sur le développement de l’initiative économique comprend une disposition relative au Rachat d’entreprises par les salariés (RES) qui vise à adapter la technique états-unienne du LBO . Le RES est plus communément appelé « rachat par les cadres », pour imiter l’appellation américaine Leveraged Management Buy-Out ( LMBO ) ou Management Buy-Out ( MBO ) dans laquelle les investisseurs associent l’équipe dirigeante à l’opération de rachat. Cette procédure du RES autorise le montage juridique consistant à mettre en place une holding dont l’endettement est progressivement éteint par le versement des dividendes de sa filiale opérationnelle, ce qui était auparavant considéré comme un abus de bien social (Riberolles, 1995). Selon Jacques Delors, ministre des Finances, il s’agit d’une « formule originale, de prévoir un dispositif ouvrant la transmission de l’entreprise non seulement aux héritiers mais à tous ceux qui, cadres et salariés, en font la richesse et l’avenir » (cité dans Delfosse, 1988), tout en « [évitant] le dérapage possible vers la coopérative ouvrière », selon l’investisseur Jean-François Vaury (Ciclad Gestion) (Capital finance, 1988, 14, p. 5). Le cadrage cognitif de la technique est donc assez différent de celui des États-Unis. Les LBO ne sont pas conçus comme le moyen, pour des actionnaires mécontents, de prendre le contrôle d’une entreprise qui a besoin d’être restructurée en obtenant la coopération de la direction, mais comme des opérations mises en œuvre par les cadres, s’appuyant sur des financiers pour racheter une entreprise en besoin de transmission.

29Le ministère des Finances contrôle le déroulement des premières opérations en mettant en place une procédure d’agrément. La première entreprise à bénéficier d’un RES est Quercy-Métal, qui déposera le bilan dans les années 1990. Les LBO /RES subissent un premier boom après 1987-1988 car, sous le ministère d’Édouard Balladur, l’agrément est supprimé et le régime de l’intégration fiscale, qui permet d’imputer les charges financières de la holding sur les bénéfices de la filiale opérationnelle, est voté [15]. L’État vend aussi certaines de ses entreprises à des fonds dans le cadre du programme de privatisations, notamment l’Institut de développement industriel, lui-même actif dans le champ du LBO naissant. L’opération phare de l’époque est celle réalisée par LBO France sur Darty, en 1988, qui s’allie à la famille fondatrice ainsi qu’à la direction et aux salariés (Riberolles, 1995).

30Les fonds d’investissement, à l’époque peu distinguables d’entreprises personnelles, se regroupent dans l’Association française des investisseurs en capital-risque (AFIC) en 1984. L’examen du champ au moment où il s’est stabilisé, dans la seconde moitié des années 1980, permet de savoir d’où ils viennent. La thèse de l’invasion présuppose que les premiers fonds viennent de la périphérie et de l’étranger, tandis que la thèse de la conversion suppose qu’ils viennent du cœur ou du centre de l’économie. Plusieurs définitions du cœur ou du centre sont possibles, selon que l’on considère qu’il est constitué des entreprises nationalisées comme Renault ou EDF (Wieviorka et Trinh, 1989) ; du cœur financier comme Paribas ou Suez (Morin, 1974) ; ou des grandes familles fondatrices, comme par exemple Michelin ou L’Oréal (Pin¸con et Pin¸con-Charlot, 1999). Pour le vérifier, nous avons reproduit le Tableau 1 à partir d’un premier recensement des opérations répertoriées dans diverses sources [16].

TABLEAU 2. – Nationalité, propriétaires et actifs sous gestion des principaux fonds d’investissement dans les années 1980

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TABLEAU 2. – Nationalité, propriétaires et actifs sous gestion des principaux fonds d’investissement dans les années 1980

31Nous avons recensé vingt-et-un fonds d’investissement qui ont réalisé au moins une opération de LBO en France dans les années 1980. On vérifie tout d’abord que le champ s’est particulièrement agrandi, est devenu plus prospère en même temps que plus stratifié [17]. On remarque ensuite que le champ a globalement la même structure « tripartite » dans les années 1980 que dans les années 2000 puisqu’on retrouve à la fois des fonds anglo-américains, des indépendants français et des fonds régionaux – dépendant des banques de réseaux ou des pouvoirs publics. De même, ce sont les fonds anglo-américains qui sont les plus riches mais les moins nombreux tandis que c’est l’exact inverse pour les fonds français. Enfin, on peut néanmoins noter les inflexions dans la morphologie. La proportion de fonds rattachés aux banques et aux pouvoirs publics a décru (12/21 dans les années 1980 contre 40/136 dans les années 2000) tandis que celle des indépendants français a augmenté (4/21 contre 46/136). De plus, on peut noter que le champ s’est considérablement diversifié, car on ne trouve pas de fonds dont les propriétaires sont des groupes industriels, des familles, des compagnies d’assurances, d’autres fonds d’investissement ou bien des étrangers autres qu’anglais et américains. Ces deux éléments vont dans le sens d’une conversion plus tardive que ne le présuppose la thèse de la conversion. Il semble que le champ soit plutôt le produit d’une fusion de segments disjoints de l’économie française. D’un côté, nous avons des segments périphériques comme le secteur para-étatique régional et les fonds d’investissement issus de banques anglaises ou américaines : 3i (syndicat de banques anglaises), Bankers Trust France (Bankers Trust), Citicorp Venture Capital (Citicorp), Baring Capital Investors (Baring Brothers). De l’autre, nous avons des segments centraux, comme des fonds issus du Crédit national, du Crédit lyonnais ou de la Compagnie financière de Suez.

Crise et réorganisation du champ, 1991-2001

32Au début des années 1990, le champ est en crise. À la fin des années 1980 se produit une première explosion mondiale du LBO , en particulier aux États-Unis, mais aussi en France (Artus et al., 1992). Cette explosion provoque une bulle qui éclate au début des années 1990 (Kaplan et Stein, 1993). Malgré une récession mondiale, le capitalisme peut se restructurer et entrer dans une nouvelle phase d’expansion en Europe due à l’effondrement du bloc socialiste et l’entrée en vigueur de l’Acte unique européen. Ces deux évènements font entrer la France dans l’ère de la mondialisation financière (Chesnais, 1994). La traduction la plus sensible de la mondialisation de l’économie française est l’effondrement des « noyaux durs » à partir du milieu des années 1990 qui, en déverrouillant le capital des plus grandes entreprises, historiquement aux mains du cœur financier français, transforme leurs types de propriétaire et leurs modes de contrôle (Morin et Rigamonti, 2002).

33Ce contexte explique comment le champ des fonds d’investissement a pu se réorganiser en revendiquant une nouvelle légitimité et en renouvelant ses stratégies. L’effondrement de l’URSS délégitime définitivement le modèle socialiste d’organisation économique aux yeux des élites politiques et économiques françaises, qui ne pensent plus les rivalités sociales et nationales comme la lutte entre le capitalisme et le communisme mais entre différents modèles capitalistes, en particulier le modèle libéral anglo-américain, et un modèle corporatiste caractéristique de l’Allemagne et du Japon (Albert, 1991 ; Prot et Rosen, 1990). En raison de la stagnation japonaise, et alors que l’Allemagne paye le coût de la réunification, c’est le modèle américain qui focalise l’attention. La résurgence et l’expansion de l’économie américaine sont attribuées à sa culture véritablement capitaliste et entrepreneuriale. Les notions de gouvernance d’entreprise, de valeur actionnariale et de nouvelle économie se diffusent par les réseaux transatlantiques (Lordon, 2000) et accompagnent la mondialisation des investisseurs institutionnels américains (Useem, 1999). Capital finance se fait l’écho de ces doctrines, relayant les opinions de Theo Vermaelen (professeur de finance à l’INSEAD et titulaire d’un doctorat de Chicago Business School), ou de Pierre Pâris (directeur général de Baring Brothers détenant un MBA de Wharton Business School), qui estiment que l’impératif des entreprises françaises doit être de « maximiser les intérêts financiers » des actionnaires, appellent de leurs vœux une vague d’OPA hostiles comme celles des États-Unis dans les années 1980 et enjoignent les fonds d’investissement à prendre des positions de contrôle (Capital finance, 1994, 231, p. 18). Ces conceptions sont reprises et interprétées comme une nouvelle forme de « logique industrielle » par certains dirigeants de fonds d’investissement comme Maurice Tchénio (Apax Partners) : « Notre rôle consiste aussi à aider l’entreprise à créer de la valeur, nous sommes les garants de la shareholder value et nous pouvons être amenés à présenter des projets de croissance externe ou interne pour développer l’entreprise. » (Le Figaro Économie, « Le tableau de chasse d’Apax Partners », 16 juin 1997).

34Sous l’effet conjugué de la crise, de l’arrivée de nouveaux concurrents, le champ des fonds d’investissement approfondit sa différentiation interne et se réorganise collectivement. Déjà présents dans les années 1980 comme on l’a vu, les fonds d’investissement anglo-américains commencent à investir massivement sur le continent et exercent une pression sur le champ français. Alors que l’Europe continentale ne représentait que 4 % du nombre d’opérations en 1985-1989, elle en représentait 20 % en 1995-1999 pour atteindre 32 % en 2000-2004 (Kaplan et Strömberg, 2009). On peut citer par exemple Candover, fonds anglais né en 1980, qui s’établit sur le sol français en 1997, la même année qu’Advent. Carlyle, une entité fondée à Washington en 1987, ouvre un bureau parisien en 1998.

35La concurrence de ces acteurs pousse les Français à imiter leurs stratégies et à se tourner vers les pouvoirs publics. Les fonds américains et anglais mettent en œuvre une « logique de contrôle » depuis les années 1980 (Anders, 1992) de même qu’un petit nombre de fonds français à la fin des années 1980. Mais c’est dans les années 1990 que cette logique s’impose comme vraiment légitime en référence à la problématique de la gouvernance d’entreprise et de la valeur actionnariale. C’est donc à cette époque et à la suite de ce mouvement que s’affirme la différentiation entre petits fonds régionaux et logique de diversification d’une part, et fonds indépendants et logique de contrôle d’autre part. Les petits fonds régionaux, comme par exemple BNP Développement, campent sur leurs positions. Son dirigeant, Alain Tilloy, contraste son opinion avec celle « d’autres [fonds qui] pratiquent le LBO majoritaire. Je reste toutefois sceptique sur la capacité des financiers à exercer le métier d’industriel, et pour ma part je garde des positions minoritaires » (Capital finance, 1996, 358, p. 20).

36La crise et la concurrence des fonds anglo-américains poussent les fonds français à se mobiliser pour que l’État accède à une revendication cruciale, formulée dès les années 1980, de rediriger une partie de l’abondante épargne nationale vers le capital-investissement. Les négociations, entamées en 1994, aboutissent en 1997 dans le cadre du programme de soutien à l’innovation lancé par Dominique Strauss-Kahn qui crée des contrats d’assurance-vie dont une partie est allouée aux fonds de placement gérés par le PE français. Cette manne produit un boom aussi bien pour le capital-risque que pour les opérations de LBO . La conversion des acteurs les plus établis dans le capitalisme français accompagne cette renaissance. En 1995 et 1996, AGF lance AGF PE et AXA, Axa PE. C’est en 1998 que la CDC crée son fonds dédié aux LBO , CDC Entreprises. Cette même année, Paribas crée PAI Partners, Suez, Astorg Partners et LVMH, L Capital. Lazard est pionnier car la banque d’affaires a lancé son fonds LBO dès 1989 (Fonds Partenaires Gestion). Les late adopters sont Gaz & Eau avec la création d’Eurazéo en 2002 et la Compagnie financière Edmond de Rothschild avec Edmond de Rothschild Capital Partners en 2003. L’emblème de cette conversion est sans doute l’alliance entre KKR et Wendel en 2002 à l’occasion du rachat de Legrand, entreprise fabricante de matériel électrique appartenant à Schneider. Au tournant des années 2000, les fonds de PE sont pleinement reconnus par leurs homologues comme une profession financière à part entière : en 1997, ils sont représentés à l’Association française de gestion financière (AFG) et, en 2002, à l’Association française des établissements de crédit et des entreprises d’investissement (AFECEI) ainsi qu’au Mouvement des entreprises de France (MEDEF).

L’effervescence collective, 2001-2009

37Le contexte des années 2000 est celui d’un approfondissement de la mondialisation financière. La diffusion des nouvelles technologies de l’information et de la communication, alliée à l’application des savoirs scientifiques à la pratique des marchés, fait que la finance devient une véritable industrie (MacKenzie, 2008). Les entreprises américaines appliquent largement les recettes issues des théories de la valeur actionnariale (Fligstein et Shin, 2007) qui se sont diffusées de manière inégale en Europe continentale (Fiss et Zajac, 2004). Ces évolutions sont permises par une dérégulation au niveau national qui s’accompagne de l’élaboration d’une régulation au niveau international.

38En 2001, l’éclatement de la bulle internet affecte les fonds d’investissement et les entreprises sous LBO car la chute du marché boursier déprécie les valeurs des portefeuilles et la récession mondiale entraine des difficultés opérationnelles. Cette crise diminue la capacité des firmes françaises de capital-investissement à lever des fonds au point où, en 2004, le montant des capitaux levés est inférieur de 40 % aux capitaux investis dans les entreprises, une situation insoutenable à long terme [18]. Cependant, trois évolutions parallèles offrent des opportunités pour relancer l’activité. Premièrement, les banques centrales diminuent drastiquement les taux directeurs pour relancer l’économie, ce qui se répercute sur les taux d’intérêts et la prime de risque sur les prêts LBO (Foureault, 2014, p. 198). Cette action a pour effet non intentionnel de déclencher un mouvement de « recherche de rendement » (reach for yield) chez les investisseurs institutionnels, qui se montrent plus enclins à investir dans des classes d’actifs risqués comme les fonds de gestion alternative (Fligstein et Goldstein, 2010). Deuxièmement, de nombreuses filiales de groupes sont potentiellement à vendre du fait du mouvement de recentrage des grandes entreprises sur leur cœur de métier accéléré avec la récession (Goyer, 2006). Troisièmement, la crise leur permet de revendiquer une légitimité accrue. Le segment du capital-risque se trouve discrédité tandis que le capital-transmission bénéficie, par contraste, d’un surcroit de considération car il s’occupe de la « bonne vieille économie », selon l’expression de Gonzagues de Blignères (Barclays PE). Le scandale Enron focalise l’attention sur les problèmes de gouvernance d’entreprise que les fonds d’investissement s’estiment mieux à même de gérer en vertu de leur modèle d’affaires qui alignerait les intérêts des dirigeants sur ceux des actionnaires (Ploix, 2003).

39Les fonds de LBO se saisissent de ces opportunités pour se mobiliser au sein de leur profession et vis-à-vis de l’État. Alors que les premiers présidents de l’AFIC sont des capitaux-risqueurs, ceux des années 2000 dirigent tous des fonds spécialisés dans les opérations à effet de levier. Le travail de lobbying de l’association auprès des pouvoirs publics, entamé dès 2001 avec la publication d’un livre blanc [19], leur permet d’obtenir plus de ressources pour remédier au déséquilibre de leur financement et faire face à la concurrence des fonds anglo-américains [20]. Le dispositif des « assurances-vie DSK » est en effet reconduit puis transformé en « assurances-vie NSK » sous le ministère de Nicolas Sarkozy en 2004 [21]. Plus généralement, l’élargissement du cadre réglementaire offre un environnement particulièrement favorable à l’activité [22] qui entraine un afflux de liquidité impressionnant. Entre 2004 et 2005, en l’espace de seulement un an, les ressources sont multipliées par cinq pour atteindre plus de dix milliards d’euros en 2005-2008 (Foureault, 2014, p. 160). La manne profite avant tout aux fonds français (comme Axa PE, Astorg, PAI et la CDC), dont les actifs sous gestion progressent de 246 % de 2004 à 2008 comparés à 106 % pour les fonds anglais et 96 % pour les fonds américains [23].

40Ces ressources leur permettent d’acheter des cibles de plus en plus grandes et de plus en plus nombreuses. Nous avons retracé l’évolution de l’activité, en volume (Figure 3a) et en valeur (Figure 3b), à partir de plusieurs sources. Les estimations sont hétérogènes – particulièrement concernant le nombre des opérations – mais elles pointent toutes, en dépit des cycles, dans la même direction, celle d’un élargissement considérable du champ d’action stratégique : en 1985, environ 31 opérations de LBO ont été réalisées contre environ 339 en 2007 ; en 1985, la valeur des opérations se chiffre à 84 millions d’euros constants 2010, contre plus de cinq milliards en 2007. Même si cela est difficile à évaluer quantitativement à l’heure actuelle, il semble que cette activité, de plus en plus considérable, leur a permis d’acheter des entreprises centrales dans le capitalisme français, comme l’illustre le développement, à cette période, des prises de contrôle d’entreprises cotées [24].

41Cette dynamique a été alimentée par les banques, auparavant frileuses, et les cadres dirigeants des entreprises, auparavant méfiants. Une des solutions trouvées par les banques pour faire face à l’accroissement de la régulation globale est de pratiquer la titrisation qui leur permet d’extraire certaines créances de leurs bilans et afficher des ratios de solvabilité acceptables [25]. Cette activité reste faible durant les années 1990 mais explose durant les années 2000 tant aux États-Unis qu’en Europe. Le premier acteur d’envergure à se lancer dans la titrisation des dettes LBO en France est BNP Paribas en 2001, avec l’aide de la banque américaine Morgan Stanley [26]. Les autres grandes banques françaises comme Calyon lui emboitent ensuite le pas. Les cadres dirigeants des entreprises entrent aussi dans ce jeu, investi de l’imaginaire de l’entrepreneuriat et de l’indépendance. Participer à des opérations aux côtés des fonds d’investissement leur sert notamment à opérer des stratégies d’expansion, moyennant restructuration de certaines activités, en particulier l’acquisition de leurs concurrents.

FIGURE 3a. – Évolution en volume

Figure 3

FIGURE 3a. – Évolution en volume

FIGURE 3b. – Évolution en valeur

Figure 3

FIGURE 3b. – Évolution en valeur

Lecture : Évolution du nombre et de la valeur des opérations de LBO de 1984 à 2010 à partir de diverses sources : Delfosse (1988) ; Riberolles (1995) ; rapports annuels de l’AFIC ; Base LBO-2000 (voir Annexe A). Selon l’AFIC, il y a eu entre 319 et 479 opérations de LBO en 2006 dont les valeurs s’élevaient à 6 287 millions d’euros constants 2010. Les lignes en trait plein sont le résultat de la moyenne des estimations.

42Les systèmes d’incitations et de partage de la plus-value (management packages) leur permettent de constituer des fortunes rapides. Ainsi, les dirigeants de Converteam, ancienne filiale d’Alstom, se partagent, en 2008, 700 millions d’euros engrangés en seulement trois ans [27]. Des dirigeants d’entreprises sous LBO retentent plusieurs fois l’expérience à la tête de leur entreprise, alimentant le phénomène des LBO successifs, ou bien comme repreneurs. Des dirigeants montent des clubs pour partager leurs expériences, certains deviennent des conseillers stratégiques de fonds et certains autres deviennent même investisseurs.

43L’effervescence collective permet de lever des « méga-fonds » et de monter des « méga-opérations » comme celle de KKR sur Pages Jaunes en 2006, qui envisage même de racheter Vivendi Universal. L’explosion de l’activité ne manque pas d’attirer les éloges et les critiques provenant de divers secteurs de la société. En 2006, tandis que l’AFIC est invitée au Forum économique mondial de Davos, la CGT lance un « collectif LBO  » destiné à en contrer la progression. De nombreux rapports sont produits entre 2007 et 2008 (voir Annexe A). Mais l’abondance de ressources attire et intensifie la concurrence provenant à la fois des fonds français, des fonds étrangers et des fonds régionaux. Finalement, une dynamique perverse se met en place qui débouche sur une bulle de crédit, dans laquelle les fonds s’endettent massivement pour acheter des entreprises de plus en plus chères (Axelson et al., 2013). En moyenne, en 2006, les entreprises sont évaluées à plus de dix fois leur résultat d’exploitation, et le montant de la dette représente plus de deux fois celui des fonds propres dans les montages. Ces survalorisations se concentrent sur les segments hauts du marché où opèrent les fonds anglo-américains et les indépendants français (voir à droite sur la Figure 1) (Source : Base LBO-2000). La bulle éclate avec l’arrêt des chaines de titrisation à l’été 2007 dû au déclenchement de la crise des crédits subprime, qui devient systémique en octobre 2008 et provoque l’entrée des entreprises sous LBO en « zone de détresse ». Après avoir émergé dans les années 1980, le champ des fonds d’investissement s’intègre donc dans le capitalisme français à partir du milieu des années 1990 mais ne l’est entièrement que dans les années 2000, où il devient victime de son succès.

44* * *

45Cet article a pris pour exemple le cas des fonds d’investissement et des opérations de LBO pour analyser la financiarisation de l’économie française. À partir d’un objet circonscrit, nous avons mis à l’épreuve les principales thèses en présence – soit la thèse de l’invasion du capitalisme français par des acteurs étrangers et la thèse de la conversion de l’élite économique traditionnelle.

46La thèse de l’invasion, en particulier sous la forme de ce que B. Coriat appelle la « chaine centrale de la financiarisation », n’est pas compatible avec ce que l’on sait de la structure et de la trajectoire du champ des fonds d’investissement en France. Les firmes de capital-investissement et les LBO ne sont pas apparus dans les années 2000 à la suite des fonds de pension américains dans les années 1990 et des privatisations de 1993. Certes, les fonds d’investissement anglo-américains disposent d’une puissance financière considérable, mais ils ne dominent pas le champ, qui le serait plutôt par une petite fraction de fonds français. C’est l’État qui a facilité l’émergence de ce champ d’action stratégique dans les années 1980 ; ce dernier a ensuite pu élargir son périmètre à la faveur de la transformation de l’environnement institutionnel dans les années 1990-2000. La thèse de la conversion est plus pertinente mais n’est pas tout à fait adéquate. Si l’élite politique et économique a cherché à faire évoluer le modèle français de capitalisme à partir des années 1970, la conversion des acteurs dominants dans le capitalisme français s’est réalisée vers le milieu des années 1990 alors que le champ est déjà établi, ce qui a contribué à son intégration au cœur de l’économie dans les années 2000.

47Finalement, on peut avancer l’hypothèse suivante à partir de l’examen de ce cas particulier. La financiarisation des entreprises serait le produit de l’émergence de nouveaux champs d’action stratégiques apparus aux marges du capitalisme français devenus interdépendants et qui se sont progressivement intégrés dans son cœur : le champ des fonds d’investissement, le champ des investisseurs institutionnels, le champ du conseil, le champ de l’expertise comptable, le champ des business schools... L’émergence puis l’intégration de ces nouveaux champs d’action auraient été favorisées par la modification du contexte structurel – économique, politique et idéologique – des années 1970-1980 et 1990-2000. Ces champs d’action stratégique présentent une structure similaire dans laquelle les acteurs étrangers, d’où est censé venir le changement, ne représentent qu’une fraction du total et dans lequel des acteurs issus du passé, liés en particulier au secteur public, tiennent toujours une place importante. Le changement du capitalisme français relèverait plus d’une recombinaison d’éléments existants plutôt que d’une transition d’un modèle à un autre (Stark, 1996).

ANNEXE A. – Principales sources écrites

a. Presse

48« Sociétés d’investissement : fonds d’investissement, gestion des fonds de pension, sociétés de capital-risque et de capital-investissement, MBO  : dossier de presse », Tome 1 (DP.08327), 1990-1995, FNSP, Centre de documentation contemporaine.

49« Sociétés d’investissement : fonds d’investissement, gestion des fonds de pension, sociétés de capital-risque et de capital-investissement, MBO  : dossier de presse », Tome 2 (DP.08328), 1996-2005, FNSP, Centre de documentation contemporaine.

50« Capital-risque, capital-investissement, financement des entreprises innovantes en France : dossier de presse », Tome 1 (DP.11819), 1987-2000, FNSP, Centre de documentation contemporaine.

51« Capital-risque, capital-investissement, financement des entreprises innovantes en France : dossier de presse », Tome 2 (DP.11819), 2001-2005, FNSP, Centre de documentation contemporaine.

52 Capital finance : la lettre du capital-investissement et des fusions-acquisitions, 1987-2010, Issy-les-Moulineaux/Paris, Finance et Entreprises/PercierPublications.

53Private Equity Magazine : tous les mois le journal des professionnels du capital-investissement, 2004-2010, Paris, Lipari Press.

54Dossier de presse de Gilles Mougenot, « What’s up sur le capital-investissement, 2000-2011 », disponible sur http://www.capitalinvestissement.net/what-s-up-sur-le-capital-investissement-en-2011.html.

55Divers articles des journaux suivants : Le monde, Le figaro, Les échos, La tribune, Décideurs, Banque magazine, AGEFI , Option finance.

b. Rapports

56Banque centrale européenne, 2007, « Large Banks and Private Equity-Sponsored Leveraged Buyouts in the EU ».

57Banque de France, 2006, « Le système bancaire français face au risque Private Equity/LBO ».

58Bank of International Settlements, 2000, Economic Papers No 28, October, « Bank’s Involvment in Highly Leveraged Transactions ».

59CFDT, 2008, « Financiarisation des entreprises et dialogue social ».

60CONSEIL D’ANALYSE ÉCONOMIQUE, 2008, « Private Equity et capitalisme français ».

61 MEDEF, 2008, « LBO : Quel apport pour les entreprises ? ».

62WORLD ECONOMIC FORUM, 2008, « The Global Economic Impact of Private Equity ».

c. Manuels

63BOSCHIN N., 2009, Le guide pratique du LBO. Racheter une entreprise grâce à l’effet de levier : MBO, MBI, BIMBO , Paris, Eyrolles.

64CHEVALIER M., LANGLOIS D., 2010, Private Equity et management de l’entreprise, Paris, Économica.

65CUMMING D. (ed.), 2012, The Oxford Handbook of Private Equity, Oxford, Oxford University Press.

66DAIGNE J.-F., JOLY X., 1991, Le L.M.B.O., ou la reprise de l’entreprise par ses salariés, Paris, Éditions d’organisation.

67DELFOSSE M.-L., 1988, Holdings et reprise d’entreprise : LBO, LMBO, rachat par les cadres, Paris, Éditions d’organisation.

68GILLIGAN J., WRIGHT M., 2010, PE Demystified: An Explanatory Guide, Center for Management Buy-Out Research [2nd Ed.].

69MEDUS J.-L., 1991, Ingénierie financière et opérations à effets de levier, Paris, Éditions d’organisation.

70MOUGENOT G., 2005, Tout savoir sur le capital-investissement, Paris, Guilano Éditions.

71POITRINAL F.-D., 1996, Le capital-investissement : guide juridique et fiscal, Paris, Galexia Éditions.

72THOMAS P., 2012, LBO : montages à effet de levier – Private Equity, Paris, Revue Banque.

73THOUMIEUX X., 1999, Le LBO : acquérir une entreprise par effet de levier, Paris, Économica.

d. Autres

74HUGOT J.-B., MOCCI J.-P., Le guide des sociétés de capital-investissement, Paris, Éditions du Management. [3e à 8e éd.].

75Who’s Who in France.

76Sites internet, brochures et documents internes de l’AFIC, de l’EVCA et de divers fonds d’investissement.

TABLEAU A1. – Résultats de l’analyse des correspondances

Figure 3 Figure 3

TABLEAU A1. – Résultats de l’analyse des correspondances

Notes

  • [1]
    Merci à ceux qui ont lu l’une des innombrables versions de ce texte : Thomas Collas, Emmanuel Lazega, Scott Viallet-Thévenin ainsi que Marie-Christine Foureault et les membres du groupe Victoire. J’ai aussi profité de discussions avec Marlène Benquet, Pierre François, Paul Lagneau-Ymonet, Claire Lemercier et Denis Segrestin.
    https://www.lesechos.fr/23/04/2013/LesEchos/21423-507-ECH_capitalisme-sans-capitalistes.htm (consulté le 11 octobre 2017).
  • [2]
    https://www.bcg.com/publications/2017/value-creation-strategy-capitalizing-on-new-golden-age-private-equity.aspx (consulté le 31 août 2017).
  • [3]
    Idem.
  • [4]
    AFIC/Constantin associés, « L’impact social des opérations de LBO en France », 7 mars 2007.
  • [5]
    Source : Base LBO-2000.
  • [6]
    Source : Base LBO-2000.
  • [7]
    http://www.afic.asso.fr/Website/site/fra_rubriques_lecapitalinvestissement.htm (consulté le 30 janvier 2018).
  • [8]
    Natascha Van der Zwan (2014a) montre ainsi que des syndicats de salariés américains ont voulu utiliser le LBO pour prendre le contrôle de certaines entreprises au cours des années 1980.
  • [9]
    Élargir le périmètre à tous les fonds d’investissement recensés (n = 347) nuance mais ne change pas ce constat : la majorité est française (58 % ou 71 % selon le mode de comptage : 201 fonds français, 83 fonds étrangers et 63 fonds dont on n’a pas pu déterminer la nationalité). Rappelons que les fonds dont les données sont incomplètes ne sont pas aussi fortement impliqués dans le champ que ceux dont les données sont complètes.
  • [10]
    Pour plus de clarté, seules les modalités actives sont renseignées dans le tableau.
  • [11]
    Le degré de contrôle ou d’activisme est défini comme suit. « Act_Fort » : le fonds d’investissement prend des participations majoritaires et siège au conseil d’administration de l’entreprise ; « Act_Faible » : participations minoritaires et non administrateur.
  • [12]
    Ce fonds dispose de bureaux non seulement en Europe, mais aussi en Amérique du Sud et en Asie.
  • [13]
    Les Échos, « Les bonnes recettes d’Elior », 1er mars 1999.
  • [14]
    Pratique appelée LBO bis ou LBO secondaires, tertiaires, quaternaires, etc.
  • [15]
    La part des LBO dans les capitaux investis par les fonds passe de 4 % en 1987 à 22 % en 1988. Voir Financial Times, « Survey of Venture Capital (14): Surplus Funds Aid Growth – a Good Year for LBO s in France », 30 November 1988.
  • [16]
    Les sources sont les suivantes : fondateurs de l’AFIC ; Capital Finance (1988, 8) ; Daigne et Joly (1987) ; Delfosse (1988) ; Fusions-acquisitions (1998, 17). Voir Annexe A.
  • [17]
    Il suffit de comparer la moyenne et la somme des actifs sous gestion entre les deux dates.
  • [18]
    Fiche thématique AFIC , « Les contributions additionnelles des assureurs à l’investissement dans le non coté », novembre 2004.
  • [19]
    AFIC , «  LBO  : Le livre blanc », juillet 2002.
  • [20]
    Décideurs, « Capital-investissement : bilan et avenir de l’AFIC », 64.
  • [21]
    Fiche thématique AFIC , « Les contributions additionnelles des assureurs à l’investissement dans le non coté », novembre 2004.
  • [22]
    Private Equity Magazine, 2004, 1.
  • [23]
    Source : Base LBO-2000.
  • [24]
    Le Monde, « Des fonds d’investissement veulent s’offrir de grands groupes », 30 avril 2005.
  • [25]
    Capital finance, novembre 2002, Hors-Série, p. 42.
  • [26]
    Capital finance, 2001, 595.
  • [27]
    La tribune, « Converteam, ex-filiale malade d’Alstom, a réussi un redressement spectaculaire », 25 juin 2008.
Français

Resume

Résumé. Cet article traite de la financiarisation des entreprises françaises à partir du cas spécifique des fonds d’investissement et des opérations d’acquisition avec effet de levier (Leveraged Buy-Out ou LBO ). Il tente d’évaluer deux thèses en présence : celle du changement par invasion d’acteurs étrangers et celle du changement par conversion de l’élite économique française. Dans ce but, il analyse la structure du champ des fonds d’investissement en France dans les années 2000 – en particulier son mode de différentiation et d’intégration – puis décrit les conditions – économiques, politiques et idéologiques – qui ont favorisé son émergence et son intégration dans le capitalisme français depuis les années 1980. La thèse de l’invasion n’est pas adéquate en raison de la structure particulière du champ qui n’est pas totalement dominé par les acteurs anglo-américains. La thèse de la conversion est plus pertinente mais n’est pas totalement satisfaisante : la conversion de masse se fait dans les années 1990, lorsque le champ a déjà émergé et s’est stabilisé. L’émergence de ce champ d’action stratégique serait plutôt due à la fusion de segments centraux et périphériques, et il a pu élargir son périmètre à la faveur de la modification du contexte structurel des années 1990-2000.

Mots-clés

  • SOCIOLOGIE ÉCONOMIQUE
  • FINANCIARISATION
  • CHAMP D’ACTION STRATÉGIQUE
  • FONDS D’INVESTISSEMENT
Deutsch

Struktur und Entwicklung des Felds der Investmentfonds in Frankreich

Zusammenfassung

Dieser Aufsatz behandelt die Finanzialisierung der französischen Unternehmen, ausgehend vom spezifischen Fall der Investmentfonds und der Firmenübernahmen mit Hebelwirkung (Leveraged Buy-out oder LBO). Hierbei sollen zwei vorliegende Thesen bewertet werden: die These der Veränderung durch das Eindringen fremder Aktoren und die These der Veränderung durch Umstellung der französischen Wirtschaftselite. Dazu wird die Struktur des Felds der Investmentfonds in Frankreich in den Jahren 2000 untersucht – und besonders ihre Differenzierungs– und Integrationsart –; anschließend werden die Bedingungen beschrieben – wirtschaftlich, politisch und ideologisch –, die zu ihrer Erscheinung führten und zu ihrer Integrierung in dem französischen Kapitalismus seit den achtziger Jahren. Die These des Eindringens ist aufgrund der besonderen Struktur dieses Felds, das nicht vollkommen von den angloamerikanischen Aktoren beherrscht wird, nicht angepasst. Die These der Umstellung ist zutreffender aber auch nicht voll zufriedenstellend: die Massenumwandlung erfolgte in den neunziger Jahren als das Feld bereits vorhanden und stabilisiert war. Das Entstehen dieses Felds der strategischen Aktion wäre eher der Fusion von zentralen und peripheren Segmenten zuzuschreiben; es konnte seinen Perimeter aufgrund der Veränderungen des strukturellen Kontexts der Jahre 1990-2000 ausweiten.

Schlagwörter

  • WIRTSCHAFTSSOZIOLOGIE
  • FINANZIALISIERUNG
  • STRATEGISCHES AKTIONSFELD
  • INVESTMENTFONDS
Español

Organización de la financiarización. Estructuración y desarrollo del campo de los fondos de inversión en Francia

Resumen

En este artículo se estudia la financiarización de las empresas francesas a partir del caso específico de los fondos de inversión y de las operaciones de adquisición con efecto palanca (Leveraged Buy-Out o LBO). Procuramos valorar dos tesis existentes: la del cambio por invasión de actores extranjeros y la del cambio por conversión de la elite económica francesa. Para ello analizamos la estructura del sector de los fondos de inversión en Francia en los años 2000, particularmente su modo de diferenciación y de integración, luego describimos las condiciones económicas, políticas e ideológicas que favorecieron su aparición y su integración en el capitalismo francés desde los años 1980. La tesis de la invasión no convence ya que el sector tiene una estructura específica, al no ser dominado totalmente por los actores angloamericanos. La tesis de la conversión es más pertinente aunque no plenamente satisfactoria: la conversión de masa transcurre en los años 1990 cuando el sector ya existía y se había estabilizado. La aparición de este campo de acción estratégico se debería más bien a la fusión de segmentos centrales y periféricos, y pudo ensanchar su perímetro gracias a la modificación del contexto estructural en los años 1990-2000.

Palabras claves

  • SOCIOLOGÍA ECONÓMICA
  • FINANCIARIZACIÓN
  • CAMPO DE ACCIÓN ESTRATÉGICA
  • FONDOS DE INVERSIÓN
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Fabien Foureault
Centre de sociologie des organisations (CSO) Sciences Po-CNRS 19, rue Amélie – 75007 Paris
fabien.foureault@sciencespo.fr
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Mis en ligne sur Cairn.info le 17/04/2018
https://doi.org/10.3917/rfs.591.0037
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